IPO专用评级：5
--评级分为0至10，10为最高
--评级基于以下标准：
1. 公司营运（0-3）：1
2. 行业前景（0-3）：1
3. 招股估值（0-2）：1
4. 市场情绪（0-2）：2
上市日期：10月28日
发行股份：15.43亿股
发行价格：8.45-10.15港元
集资总额：130.38-156.61亿港元
发行后市值：521.5-626.5亿港元
报告摘要
1公司概览
华润医药是集药品研发、制造和流通为一体的医药行业巨头， 成立于2007年， 主营制药、医药分销和药品零售，旗下拥有华润医药商业集团、华润三九(000999.SZ)、华润双鹤(600062.SH)、东阿阿胶(000423.SZ)等企业。 据医疗保健行业咨询公司弗若斯特沙利文的资料，按 2015 年收益计，华润医药是国内第二大医药制造商、第二大医药分销商以及第一大非处方药制造商。 公司制药业务以化学药品（ 294 种）和中药（ 160 种） 为主， 拥有“三九”“双鹤”“紫竹”“东阿阿胶”等国内知名品牌， 收入占比 16.2%； 医药分销业务现已拥有6000 个分销商，覆盖全国 31 个省市和 1165 家三级医院， 对收入贡献突出（84.2%）。
公司业绩保持稳健增长： 2015 年收入 1465.7 亿港元， 归母净利润 28.5亿港元。过去三年收入和归母净利润 CAGR 分别为 12%和 4%。 公司整体毛利水平偏低， 2013-2015 年毛利率保持在 16%左右，主要是由于公司制药业务高毛利品种偏少，而业务占比较大的医药分销业务毛利率非常低 （ 仅为 6.7%）。今年上半年， 收入同比增长 6.1%至 756.15 亿港元，毛利率受降价因素影响略有下降至 15.5%，净利润因产品组合变动同比减少 28.3%至 16.36 亿港元， 净利率亦受经营因素拖累由 3.20%跌至2.16%。
2行业状况及前景
中国医疗保健行业近年来发展迅速， 全国医疗开支大幅增长，由 2011年 2.43 万亿元增至 2015 年 3.93 万亿元。 受居民收入水平提升、人口老龄化、民众健康意识提高和社会医疗保险制度改革等多重利好因素推动， 预计未来数年将继续保持迅猛增长， 2020 年突破 6 万亿规模。
目前中国政府持续推荐医疗改革方案， 强调制药的质量及效率， 鼓励药品创新及研发。新的监管要求将促使制药商重视质量控制，积极寻求整合以增强规模效应。
3优势与机遇
中国具有市场领先地位的综合医药公司，具有把握中国医疗保健市场巨大增长潜力的优势定位：全面的产品组合、家喻户晓的品牌、 出色的研发生产和营销能力、 覆盖全国的分销网络。
拥有丰富经验、国际化视野及高执行力的管理团队、 有效的管理体系。
并购方面的往绩记录彰显的强大且久经考验的整合能力。
4弱项与风险
公司增长部分依赖中国医疗行业的持续扩张和改革， 行业预期增长未必能适时达成。
公司须遵守中国医药行业不断变化的法律及监管规定，新颁布的法律、法则及法规或会对公司造成重大合规负担。
公司透过集中投标程序销售大量医药产品，产品定价可能因市场竞争受
到不利影响。纳入《 医保药品目录》或《国家基本药物目录》 产品的任何变化可能会对
公司业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。
5估值
招股定价对应 2015A 全面摊薄市盈率为 18-22 倍，估值合理（ 可比同业： 国药控股 20 倍、 石药集团 23 倍、 中国生物制药 19 倍） 。 据悉，公司计划将募得款项中 45%用于战略收购以扩大制药和药物分销业务， 但成功率和并表时间均存在较大不确定性， 短期内公司业绩大幅增长可能性不高。 我们给予 IPO 专用评级“5”。
(安信国际分析师：施佳丽)
海外市场资讯｜投资研究报告
活动发布 | 干货精选
