安信国际 | 百胜中国(9987.HK)：坚忍不拔，再创佳绩

坚忍不拔，业绩保持正增长。百胜中国上半年收入56.3亿美元/+1.1%，归母净利润为5.0亿美元/+3%，其中二季度收入26.8亿美元/+1%，归母净利润2.1亿美元/+8%。上半年核心利润率为11.4%/-0.1pct。系统销售额+5%，同店销售额-3%。在去年高基数的背景下依旧保持了收入和净利润的增长。尽管同店销售略有下滑，但公司通过降本增效实现净利润的提升。截止24年6月门店数量达到1.54万家，上半年净新增779家门店，较23年6月增长13%。

肯德基表现坚韧。24年上半年肯德基收入42.4亿美元/+2%，经营利润6.4亿美元/-8%，餐厅利润率17.8%/-2.1pct。肯德基的系统销售额同比增长6%，同店下降3%。客单价同比下降了7%，降至37元，主要是公司增加了低价的入门款产品，继续加强引流。二季度收入20.1亿美元/+2%，经营利润2.6亿美元/-3%，主要是增加了高性价比的产品来推动客流量增长和工资成本的上涨。考虑当下的消费环境和去年高基数的背景，我们认为肯德基的表现仍然可圈可点。Kcoffee的门店模式会继续扩张，和现有的肯德基门店共享厨房、员工来增加同店收入。截止6月肯德基门店数量达到1.09万家。

必胜客推出新店型。上半年必胜客收入11.3亿美元/-1%，经营利润0.87亿美元/-4%，餐厅利润率12.8%/-0.5pct。必胜客的系统销售额同比增长3%，同店下降7%。二季度收入5.4亿美元/-2%，经营利润0.4亿美元/+13%。客单价下降9%至88元，主要是公司推出更多一人食套餐来引流。截止6月末，门店数量达到3504家。公司在今年五月推出了必胜客WOW门店，分量更小、单价更低，针对年轻人群，门店数量已经超过100家，将会继续将传统门店转型为WOW门店。

降本增效带动利润增长。上半年归母净利润为5.0亿美元/+3%，人工成本略有节约，主要是简化了流程，减少人工投入。另一方面公司总部降本增效，减少了业绩挂钩的人工成本。

今年将向股东回馈15亿美元。公司预计24年新开门店1500-1700家，到2026年门店数量达到2万家，年化复合增速为11%。目前公司新开门店中有六成为三四线城市。24年上半年回购及分红共计9.9亿美元，全年计划回馈15亿美元。上半年回购股份约占总股本的5%，预计股息率为1.9%。

我们认为百胜中国在快餐赛道具备相当大的竞争优势和品牌影响力，管理层经营能力卓越，公司抗风险能力强。考虑当下的消费环境，我们下调24/25/26年净利润至8.6/9.7/10.9亿美元。对应每EPS收益为16.2/18.2/20.4港元。维持“买入”评级，下调目标价至376港元，较当前股价有48%的上涨空间。

风险提示：行业竞争加剧，消费意愿不达预期，发生严重的食品安全问题。