安信国际 | 奈飞(NFLX.US)：全球视频流媒体领导者，盈利提升前景明朗；首予买入

国证国际

2024-09-04

导读：本文为安信国际近期发布的关于奈飞(NFLX.US)的首次覆盖报告

本文为安信国际近期发布的关于奈飞(NFLX.US)的首次覆盖报告，摘要如下

我们首次覆盖全球视频流媒体龙头奈飞，目标价808美元。我们预计2024-2027年总收入的年复合增速为12.9%，其中流媒体增速为8.7%，预计会员规模到2027年增至3.4亿，较目前有超6,000万增量空间；预计广告业务2026年的收入占比为9%。我们看好公司的内容投入效率和利润率稳步提升前景，首予买入。

主要内容

全球视频流媒体领导者：奈飞自2007年起转型视频流媒体，2013年上线原创内容《纸牌屋》并取得成功，2015年流媒体收入占比提升至90%+，2016年完成全面全球化，目前覆盖全球超190个国家。截至2Q24，全球订阅会员规模2.78亿，领先于主要竞对Disney+（1.5亿）及AmazonPrimeVideo（1.2亿）。美国&加拿大之外市场的会员/收入占比70%/55%，业务全球化程度高。

稳固的竞争壁垒：我们对比分析各流媒体平台业务情况（图74-图88），奈飞订阅收入体量、内容投入效率、用户粘性等均领先竞对。目前原创内容对内容净资产的贡献为60%+，单个会员的月度内容摊销成本约为ARM的40%-50%，内容经济模型效率高。同时，推荐算法和用户洞察均是内容制作及分发的核心壁垒。

会员增长前景：我们预计2025/2026/2027年会员净增1,860万/1,580万/1,700万，预计到2027年期末会员规模增至3.4亿，主要增长动力来自：1）全球有5亿可渗透付费有线电视家庭；2）限制共享账号及额外登录付费的持续推进，广告套餐覆盖更广泛人群，体育直播加码拓展新用户群体；3）内容投入加码，支撑稳定内容产出，原创内容及授权内容并行。我们预计欧洲及亚太地区将贡献主要会员增长，看好法国、西班牙、日本、韩国、印度市场潜力。

财务预测：公司管理层预计2024年收入增14%-15%，我们预计2024-2027年总收入的年复合增速为12.9%，其中流媒体收入增速为8.7%，会员数增长是主要驱动，ARM有低个位数提升空间；我们预计广告收入在2026年/2027年对总收入的贡献为9.4%/11.0%，广告套餐中长期的综合变现潜力有望与标准订阅套餐持平。利润侧，公司指引2024年经营利润率26%，我们预计经营利润/净利润2024-2027年CAGR为15%/16%，快于收入增速，利润率稳步提升前景明朗。

估值：鉴于订阅业务的高粘性及稳定现金流特点，我们使用10年DCF估值，并使用相对估值法交叉验证。我们估算奈飞的股权价值为3,466亿美元（扣除净债务73亿美元），目标价808美元，对应2024/2025年市盈率39.9倍/32.6倍，较现价有15%提升空间，首次覆盖，给予买入评级。我们看好奈飞的内容投入产出效率、全球化与本地化协同、以及利润率提升的确定性。

风险：会员增长不及预期，竞争格局变动、原创内容成功率下降影响会员留存；广告业务进展不及预期；若业绩不及预期，估值回调概率较大，且波动幅度大。

分析师：王婷

Email: wangting9@essence.com.cn

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公司评级体系收益评级：

买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；

增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；

中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；

减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；

卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。

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