本文为安信国际近期发布的关于澳优 (1717.HK)的研究报告，内容摘要如下。
业务保持高速增长。2019 年公司业绩依旧增长强劲，羊奶粉业务销售增速 40.5%，牛奶 粉业务增速 33.7%。其中，专注牛奶粉的海普诺凯产品系列销售收入达到 16.9 亿人民 币，占牛奶粉收入的 53%，较 18 年的 7.8 亿增长 85.6%，表现亮眼。表明公司在产品、 渠道以及营销的努力卓有成效，并且我们认为两大高端产品系列佳贝艾特和海普诺凯的 良好表现将延续到未来。
盈利能力提升。公司 19 年毛利率为 52.5%，较 18年提升 3.1pct，净利率为 13%，较 18 年提升 1pct。一方面，高毛利产品（自家品牌奶粉）占比进一步提升，另一方面，羊 奶粉及牛奶粉本身毛利率也有上升，我们认为这可能得益于产能利用率的提升，从而拉 动了整体毛利率的大幅上升。
宣传推广进一步加码。公司销售费用继续增长，19 年达到 17.7 亿，占收入26.3%，比 例与去年基本持平。公司在 19 年进一步加强营销推广力度，签约林志颖代言有机品牌 悠蓝，海普诺凯冠名多部综艺影视，如《做家务的男人》、《我家小俩口》等，有效的 促进了海普诺凯的品牌知名度。
产能持续扩张。集团计划于荷兰投资建立一个新基粉塔用于处理羊奶及羊乳清蛋白，基 粉年产能达 3.5 万吨，羊乳清蛋白年处理量 4400 万吨，预计于 2022 年完成。总资本开 支约为 10.9 亿人民币，其中 50%来自自有资金，50%来自海外借款。新基粉站的建设 能有效缓解现有基粉站产能不足的问题。
目前受到疫情影响较小。需求端方面，公司采用线上社群运营、会员回访等手段在疫情 期间维系客户黏性，实现了良好的复购率。且奶粉本身为刚性需求，因而我们认为影响 不大。供给方面，国内之前会有一些阻碍，现在逐步恢复。国外疫情仍处于爆发期，目 前公司的工厂仍然处于正常运营状态，跨境运输也没有受到影响。由于婴儿配方奶是民 生产品，乳业也是当地支柱产业，在疫情中政策会给予一定支持。
综合来看，我们认为公司发展势头良好，预计未来几年公司将高速增长，20、21、22 年 净利润分别为 13.3、16.8、21.2 亿人民币，对应 EPS 为 0.91、1.14、1.44 港元。 给予“买入”评级。我们综合考虑可比公司和 DCF 的估值，给予目标价 16.42 港元。
风险提示：出生人口数量下滑超出预期；行业或者公司发生严重安全事故；欧洲疫情发 展超过预期。
