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安信国际 | 在线旅行系列(二)：穿越周期的OTA领导者，首予买入

国证国际

2024-02-09

导读：本文为安信国际近期发布的关于在线旅行的行业动态分析报告

本文为安信国际近期发布的关于在线旅行的行业动态分析报告，摘要如下

携程2023年业绩强劲复苏，前3季度各个季度收入较2019年同期增13%/29%/31%。我们预计公司 2023-26E 收入复合增速为14%，高于旅游业大盘增长，利润率或稳定在 25%左右。我们看好稳固供应链及强用户心智下业绩稳健增长前景，对比海外OTA 平台，给与携程19 倍2024 年市盈率，对应目标价380 港元（9961.HK）/49 美元（TCOM.US），较现价有26%提升空间，首予买入。

主要内容

国内 OTA 龙头，交易规模全球第一梯队：2018-2020 年，携程连续三年位列全球OTA 平台交易规模第一，2019 年 GMV 为 8,650 亿元。经过超 20 年的能力建设和投资布局，已构建成熟领先的一站式在线旅行服务能力，旗下品牌包括携程旅行（商旅/中高客群）、去哪儿（年轻用户）、Trip.com（国际 OTA 业务）、Skyscanner（国际机票），并通过同程旅行分销下沉市场酒店库存。

供应链优势及中高客群用户心智稳固：与酒店合作以保留房模式为主，系统直连实现高效预订，并在会员权益、营销经营层面数字赋能酒店。中高星酒店份额稳定，贡献 70-80%酒店收入，同高端连锁酒店集团的战略合作稳定，投资首旅酒店/华住/亚朵，拓展供给资源能力。

国际化战略打开增量空间：国际业务包括出境游+纯国际业务，公司通过投资/收购海外 OTA 平台、国际酒店/航司合作等建立供给资源，2019 年出境+纯国际业务收入占比超 40%。3Q23 出境游酒店及机票预订恢复至 2019 年同期的 80%，纯国际 Trip.com/Skyscanner 总收入占比各自约为 6%。出境游人均花费为国内游的 6 倍、国际机票、酒店变现率更高，海外业务拓展有望提升商业化空间。

财务预测：我们预计 2024 年收入为 512 亿元，2023E-2026E CAGR 为 14%，其中住宿预订/交通票务/旅游度假/商旅管理增 12.9%/ 13.4%/ 26%/ 16%，受益于国内用户复购及单均消费提升、出境及国际业务拓展。预计 2024 年/2025 年/2026 年经调整净利润率为 118 亿元/141 亿元/166 亿元，净利润率或稳定在 25%左右，随市场、技术战略投入而小幅波动。

估值：鉴于携程的交易规模与海外 OTA 平台接近，仍位于全球第一梯队，并在供给、服务、运营等层面均有超 20 年的深厚布局，我们认为携程与海外 OTA 估值具备横向可比性。对标海外 OTA 平均市盈率为 20 倍，给与携程 19 倍 2024 年市盈率，目标价 380 港元（9961.HK）/49 美元（TCOM.US），较现价有 26%提升空间。我们看好携程业绩穿越周期的稳健性、供应链壁垒稳固、市场份额优势、国际业务增量前景，首次覆盖，给与买入评级。

风险：消费疲弱或影响旅游花费；出境恢复弱于预期；大额资产减值损失。

分析师：王婷

Email: wangting9@essence.com.cn

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公司评级体系收益评级：

买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；

增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；

中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；

减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；

卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。