国金中小盘-每周投资建议47期

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Ø 跨年展望-8：海外投资风格分析

本期汇报过去数年我们跟踪美股港股市场，将其与A股市场做比较后的一些异同。这期也是我们团队1314跨年展望的最后一期。

在我们的投研体系中，分析的第一步是对所处环境的研究，这个环境指资金性质、风格等（非政治体制、宏观经济，这些因素是我们要研究的对象）。之所以首要是研究环境，是因为我们相信，牛人都是一样的，造成牛人们在不同市场采取不同方法/策略去获得收益的根本原因在于环境不同。

在分析海外市场和国内市场异同时，我们以股票的2个根本属性（“筹码属性”和“商品属性”）为出发点进行分析。

1、筹码属性出发分析

国内外市场差异有：

ü  在筹码供给上，海外和国内新股IPO有注册制vs审核制，增发配股海外远较国内方便。

ü  在资金供给上，海外资金流动性大，宏观对冲基金手握重金、全球配置，会造成区域市场资金的短期巨大波动；而国内市场则相对是个资金封闭的市场。

ü  在入场玩家上，海外以机构为主，公募基本不做择时，而对冲基金完全看绝对收益，机构可以主导/引领市场；国内机构、大户和散户比重都不小，机构不能主导/引领市场。

ü  在玩法上，海外做空便捷，国内基本不能做空。

上述角度说明A股市场与海外市场相比存在巨大的个性，如过去多年的st股行情，则是这种个性的表现。

国内外市场投资风格差异表现在：

ü  海外市场十分看中流动性，小股票是流动性折价，流动性好的大股票会有溢价；国内反过来。

ü  海外个股估值波动区间/股价波动区间更大，短时间内会出现整个区域市场或板块的股价巨幅波动，个股估值下限更低，换言之跌起来没有底，且一定会跌过头。（如2011年的香港和2012年的中概）

ü  全球宏观对冲基金的资产配置变动就会推动一个区域市场因资金流动性导致的巨幅波动。（2013年日本）

ü  不能做空和机构话语权低，导致羊群效应等更明显，会出现明显的追涨杀跌，而海外这种玩法受到制约。

2、商品属性出发分析

从股票代表对公司价值所有权这一角度出发，我们发现真正的成长股投资在海内外市场都是行之有效、能获得较大回报的，但也有差异。

国内外市场差异：

ü  海外市场其背后经济体经济结构不同和历史经济发展路径不同。（如美国经济就有明显的创新驱动，而别的经济体少见）

ü  海外市场监管更严格，对财务造假等的容忍度更低。

国内外市场投资风格差异：

ü  投资者存在明显的行业偏好，如美股偏好创新&高科技（互联网/生物医药），港股偏好消费；国内目前正处于因经济结构变化引起的行业偏好变化的过程中。

ü  海外除了利润表还要看资产负债表和现金流量表；国内盛行的讲储量、讲预期等方法在海外容易被猎杀。

ü  美股市场投资风格多元化，投资品种多样化，个股估值差异之大，让人看不懂。

3、共性

1）对大股东重要性怎么强调都不过分

国内外正趋于一致的相同点是，大股东的想法、意图和执行力，对短期股价和长期市值影响的重要性怎么强调都不过分。

不了解海外上市公司大股东的意图，短期股价的波动会遇到配股或合股，长期市值的空间会受到利益输送的制约。国内也正在逐渐告别过去大股东对股价影响力弱的时期。

2）基于产业兴衰/商业模式创新的成长股投资，是各个市场的共性

不再累述。

4、香港市场

按照上述分析框架，我们对香港市场进行分析，其特征如下：

ü  资金分布上，外资：港资：中资大致成4:3:3（也有5:2.5:2.5说法，不影响结论），这导致两个后果，一是外资的全球资产配置变化会导致恒指和个股的剧烈波动（往往是给了好公司的好机会），二是100亿港币市值以上个股（包括板块）必须要考虑欧美资金的看法。

ü  这样的资金结构导致香港有2种套利机会，一个是某基本面扎实的个股被港资/中资将市值推动到外资可以看的市值要求后，获得其认可；另一个是新的板块出现后，板块效应（外资能配置进来了）成为板块行情的推手（如油服/手游/彩票）。

ü  由于流动性偏好和外资配置偏好，行业龙头相比二三线存在明显估值溢价，并不是便宜了就一定会涨；同样由于香港经济结构和外资配置偏好的原因，行业之间也存在明显的估值溢价，资金偏好消费股。

ü  小股票一定要弄清楚大股东想法且不会被骗，因为骗子多且一旦骗过人，市场会给予极长时间的估值折价！这和A股完全不同。（如中国环保能源的暴跌）

ü  延伸开来，对于港股新股，要谨慎多过热衷，没有深入研究或跟踪的港股新股，不能报以长期投资的想法。

ü  从供给角度来说，对于优先股/可转债/配股要抱以高度警惕，和新股一样，没有深入研究或跟踪的个股，上市公司若有相关行为，需要重新审视自己的投资。

ü  我自己观察，在香港市场持续获利只有三种方法：

1）基于产业兴衰更迭/商业模式创新的成长股投资，且公司业绩不断验证产业景气或商业模式。

2）因欧美资金进出带来的捡便宜货机会，平均3-5年一次，最近一次是2011年三四季度。

3）所谓的庄家：这里也有2种，一种是先于市场挖掘出小股票，协助公司推动市值到外资行覆盖/外资配置的市值水平再套现离场，另一种是港资利用对本地公司的熟悉，通过借壳等多种手段获利。

Ø 新增推荐&观点变化

本周无新增推荐。

Ø 覆盖品种跟踪

本周覆盖品种无更新。

Ø 国金中小盘配置组合（第41期）

1、组合最新仓位和净值