核心观点：
上周的调整源于经济及地产税悲观预期集中宣泄，未来市场对地产风险将从一致悲观转向出现分歧，市场无系统性风险。风格切换延续，消费盈利预期上修、机会凸显。
01
大势研判：悲观预期集中宣泄，市场无系统性调整风险。
上周初地产税改革试点和煤炭价格干预挫伤市场情绪，上证指数连续三日放量下跌。
政策导向强化了市场结构性行情，一方面，成交额进一步向以电新、电子、军工为首的科技板块集中，电新行业指数和周成交额占比双双创下年内新高。另一面，全部A股的涨跌比下降，周期和地产产业链跌幅居前。
我们认为在悲观情绪集中宣泄之后，市场并无系统性调整风险。站在当前时点，机构投资者开始着眼于2022年的宏观环境做配置，其中地产投资下行压力是投资者的核心关切。从债券信用利差看，海内外投资者对地产投资的预期，从此前的一致悲观转向出现分歧。10月中旬后中国主权债CDS信用利差下降，AA+级地产债信用利差平稳，表明海外投资者对国内房地产领域的担忧有所缓解。结构配置上，我们维持10月以来“站在风格切换的起点”与“低估值收获季”的判断，配置逻辑从周期转向消费，从前期高景气进攻转向低估值防御。
02
从三季报挖掘结构亮点，消费盈利预期正在上修。
我们此前在市场中率先指出，消费板块预期最差的时间段正在逐步过去，往2022年看存在改善的趋势，三季报验证了这一结论：
1）部分行业盈利出现改善迹象。2021Q3季报显示盈利增速边际改善最快的行业集中于航运、必选消费以及少部分成长板块。综合三季度同比增速较二季度的抬升幅度，以及三季度的环比增速，必选消费中动物保健、食品加工和医疗服务等改善明显，成长板块中通信设备、元件和计算机设备等盈利提升。
2）消费板块2022年盈利增速预期集中上修。我们统计全部A股中有分析师覆盖的公司，发现三季报公布后分析师上修了25个行业2022年利润增速预期，5个行业利润增速预期下修，其中上修幅度最高的行业为农林牧渔、商贸零售、电力及公用事业、交运、消费者服务。
03
周期大跌：不止是政策冲击，需求预期亦受压制。
煤炭、钢铁指数已从高位回撤超20%，发改委干预煤价是板块加速下跌的触发剂，但背后本质与行业“估值接近过去五年峰值，盈利增速预期向下”有关。
从政策端看，发改委表示将研究建立“基准价+上下浮动”的煤炭市场价格长效机制。如果这意味着煤炭未来按成本加成定价，煤炭行业盈利弹性将大幅降低。从基本面看，随着出口高位回落和地产投资动能走弱，我们预计2022年上游资源品盈利表现整体承压明显，除石油开采随油价中枢上移正增长确定性较高外，其余多数资源品行业均有负增压力，且盈利节奏上到下半年压力进一步凸显。政策冲击和需求预期均指向周期行业盈利增长放缓。
04
行业推荐：周期转向消费，高估值转向低估值。
1）消费：加速迈出预期底部，推荐业绩有支撑且负面预期淡化的白酒、生猪、汽车零部件等高性价比板块；
2）消费电子：盈利端悲观预期已充分反映，Oculus爆品带动下VR设备普及，可穿戴设备有望成为新增长点；
3）金融地产：券商在财富管理驱动下二次成长、行情持续性将超预期，银行三季报业绩有望超预期具备高性价比，地产盈利预期得到逐步改善；
4）新能源：高景气方向仍具稀缺性，推荐新能源车、光伏、特高压、绿电等方向。
◎本文节选自《【国君策略】结构至上，风格切换》
作者：国泰君安策略团队
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！
免责声明：
以上内容仅代表作者个人观点，文中信息及所表述的意见仅供参考，在任何情况下，不构成对任何人的投资建议，国泰君安证券也不对任何人因使用本文内容所引致的任何损失负任何责任。投资有风险，入市需谨慎。
END