中央经济工作会议解读三

中央经济工作会议表示“必须看到我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，政策定调为“2022年将召开党的二十大......着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定，迎接党的二十大胜利召开”，以及“2022年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前”。我们认为宽松政策更加积极，出台节奏或加速，政策窗口期或在上半年。

中央经济工作会议表示 “要正确认识和把握碳达峰碳中和，实现碳达峰碳中和是推动高质量发展的内在要求…...但不可能毕其功于一役…...推动煤炭和新能源优化组合…...防止简单层层分解。要确保能源供应，大企业特别是国有企业要带头保供稳价…...”。我们预计碳减排力度和节奏要配合稳经济大盘、稳社会大局，更加强调推动高质量发展的内在要求。

中央经济工作会议重提“以经济建设为中心”，更加强调稳增长，政策发力适当靠前，上半年更加侧重逆周期增长，财政货币协调联动。这意味着宽货币宽信用齐头并进，主要经济拉动方向包括基建（适度超前开展基础设施投资）、制造业投资（减税降费、信贷支持、启动一批产业基础再造工程项目、激发涌现一大批“专精特新”企业），地产更多是稳定（因城施策、发展长租房市场、推进保障性住房建设、满足合理住房需求）。

稳增长宽信用需要宽货币配合，宽货币宽信用时期，利率下行胜率仍高，信用利差趋于收窄。当前收益率曲线较为平坦，随着降准政策的落地，以及2022年降准仍可期、降息概率提高，建议关注曲线牛陡的机会，如年内关注3-5年收益率下行机会。流动性平稳预期下，杠杆套息可能还是比较确定性的策略，但需要关注市场杠杆率抬升幅度，当前杠杆率回升但非过热，若过热则需控制杠杆。

2022年利率大方向可能是先下后上，中间有波段机会，维持2022年10年国债利率区间2.7%~3.1%的判断，若降息落地则低点有望降至2.6%左右。利率拐点取决于宽信用回升的斜率，若社融较为平缓，类似2018年底至2019年，债牛有望延长至年中甚至下半年；若地产城投融资齐发力带动社融上半年陡升，则利率拐点有望提前。

一方面中央经济工作会议强调要“坚决遏制新增地方政府隐性债务”，同时抓好风险处置工作，压实企业自救主体责任；另一方面强调化解风险要有充足资源，区域政策要增强发展的平衡性协调性，而且基建投资发力需要城投平台发挥融资作用。目前市场风险偏好仍然处于偏低水平，城投债依然是信用债配置主力，整体风险可控，财力差、金融资源不佳、非标非公开债占比过高、付息压力过高的区域或存在估值波动风险。

2021年11月下旬开始A股跨年行情，配置上偏均衡，如低估的金融地产、高景气的硬科技（新能源等），修复的消费跟随。