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说起新能源车行业，大部分目光都集中在三电系统和智能化配件上。
但实际上，新能源汽车的崛起，让整个汽车零部件供应链都发生剧烈而持续的变化，而今天我们要研究的产业链，是一个相对冷门的细分赛道——车用胶管。
在燃油车时代，车用胶管的格局较为稳固，外资拿走一半的市场，本土供应商也没有形成绝对的龙头。
但到了新能源汽车时代，本土供应商开始有冒头的迹象。
一个原因，就是本土新能汽车厂商的份额不断提升，根据广发证券统计，2022年7月，国产汽车品牌的市场份额已经达到44.6%。
第二个原因，新能源汽车对于车用胶管的用量和要求，都有了明显的提升，尤其是新能源车热管理技术的迭代升级，对这条产业链的要求也大大提高，相应的，也带动了它们的技术和价值提升。
那么，问题来了：在新能源汽车时代，原本平平无奇的车用胶管行业，能否迎来新的增长？
上游——原材料供应商，主要为高分子橡胶、炭黑、化工助剂、金属连接件等。
中游——车用胶管制造商，代表公司有川环科技、鹏翎股份等。
下游——汽车整车制造商，代表公司有一汽、比亚迪、小鹏、吉利等。
2023年3月11日~12日，我们将举办《企业全生命周期财税与企业资本交易疑难问题实务操作》主题研讨会，财税领域资深专家，将从企业经营过程中的财税疑难问题、财税优惠操作实务，以及企业管理过程中、股权架构设计中的财税，企业资本交易、投融资财税等方面，做深度分享。
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智慧芽专利数据库、data.im数据库、理杏仁、企查查
海外：Capital IQ、Bloomberg、路透
胶管，广泛应用于汽车、摩托车、工程机械、采矿、冶金、石油等诸多领域的大宗橡胶制品，其中，汽车用胶管占胶管产量的一半以上。
汽车胶管，在整车中主要负责流体输送（燃油、润滑油、制冷剂等），类似于人的血管、气管和神经束，具体用于汽车冷却系统、燃油系统、制冷系统、动力转向系统和刹车系统、空调系统等。
汽车胶管的特点在于，用于不同子系统的胶管，所要求的技术指标有所不同，主要来自应用、环保两个层面，其中：
应用要求——主要包括环境温度（耐高温）、压力（爆破压力）、弯曲半径、输送介质、脉冲寿命、耐化学腐蚀、胶管内径等；
环保要求——主要包括介质的渗透性、废气排放、介质（如燃油和制冷剂）的变化等。
五大类胶管中，国内技术比较稳定可靠的是冷却系统胶管，但高附加值的燃油系统、制冷系统、动力转向系统用胶管，外资胶管企业以其先进的技术、装备和品牌优势，仍占据强势竞争地位。
根据行业调研情况来看，胶管的工艺流程是：橡胶等主要原材料，通过炼胶形成半成品胶块→然后再转入挤塑环节形成生胚模样→通过一定的时间、温度和压力，两层橡胶高分子材料进行粘合→接下来是一些配套环节，比如清洗、裁剪等→之后形成产品。
值得注意的是，在新能源汽车时代，车用胶管领域迎来了新的增量。
纯电动车管路系统所使用的管路一般为20-35组，混合动力车的管路系统所使用的管路可达40-50组，使用量相较传统汽车（11-16组左右）增加了约3倍左右。
传统燃油车，所使用的管路系统主要用于发动机舱的冷却、水箱系统的冷却。而新能源汽车增加了热管理系统、三电系统，动力系统和底盘系统也出现较大改变，这些系统的零部件均需要相应的管路进行连接和冷却，在设计上更加总成化和模块化。
此外，新能源车由于仍在迭代，因此，目前的管路系统增长，还没有到顶。随着新能车性能的提升，单车管路组数也在增加。
举例来看，随着新能源汽车热管理技术由传统的PTC供热，进入到热泵技术，并向宽温区热泵及整车热管理集成一体化技术发展，管路需求有明显增加。
同时，对胶管工艺性能要求也更高，须具有耐超高温、抗高压、密封性、残油率等性能。
川环科技——主要从事汽车管路业务。2021年其收入为7.76亿元，其中汽车冷却系统胶管及总成占比55.27%，其次是汽车燃油系统胶管及总成（28.74%）。
鹏翎股份——通过并购河北新欧，形成“汽车流体管路+汽车密封部件”双主业格局。其中：
汽车流体管路为冷却水管、油管两大类，具体到产品为发动机冷却水管（为汽车发动机附件系统软管及总成的主体部分） 与燃油管。
汽车密封件为汽车 整车密封条，包括门框密封条、窗框密封条、车门内外水切、前后挡风玻璃密封 条、发动机舱密封条等。按照材料不同，产品可分为三元乙丙橡胶（EPDM）类 密封条、聚氯乙烯（PVC）类密封条和热塑性硫化橡胶（TPV）类密封条。
2021年，收入16.57亿元，以汽车发动机附件系统软管及总成为主，占比53.04%，其次是车门密封条（17.24%）、车船密封条（7.94%）、汽车燃油系统软管（5.04%）等。
整体来看，川环科技的业务聚焦在车用胶管上，而鹏翎股份还有25%的业务来自车用密封条。
一、川环科技——2022H1，实现收入3.8亿元，同比增长4.4%；归母净利润0.52亿元，同比增长2.8%。增长主要受益于新能源汽车产品销售量增加。
二、鹏翎股份——2022H1，实现收入7.86亿元，同比下降2.6%；归母净利润为0.47亿元，同比下降18.33%。上半年业绩下滑主要是受汽车销量影响，其客户主要以传统车为主。
1）两家都有传统客户向新能源客户转型的过程，目前增速区别主要在于受益于新能源汽车销量增长的幅度。
2）川环科技受益于新能源车行业更大，在上半年仍然实现了增长，而鹏翎股份由于传统燃油车占比较大，上半年归母净利润出现较大下滑。
考虑到两家目前都面临燃油车向新能源汽车转型的问题，那么，这个阶段中，企业的现金流情况如何？
鹏翎股份2020年净现比为负，是由于商誉减值导致净利润亏损所致。主要是收购的河北新欧（主营密封条）业绩未达预期。
两家资本开支均能被经营活动现金流量净额所覆盖。川环科技2021年资本支出增长主要是“节能与新能源汽车关键零部件建设项目”正在投建。
虽然受到传统燃油车影响，两家公司上半年的业绩增长不明显，现金流层面相对稳定。
毛利率上，川环科技＞鹏翎股份，是因为收入结构的差异，川环科技高毛利的汽车燃油系统软管占比较高。
川环科技近期毛利率有所下滑，主要是因原材料价格上涨，其主要原材料为三元乙 丙橡胶、硅胶、碳黑等。
鹏翎股份2020Q4净利率大幅为负，是受资产减值损失（河北新欧并购项目计提商誉减值）的影响。
川环科技2020年之后净利率下降较多，主要是政府补助有所减少。其净利率高于鹏翎股份（工资及其他费用增加）是由于管理费用率、财务费用率偏低。
销售费用率上，川环科技2021年较高是因为运费以及销售人员薪资、仓储费增加所致。
财务费用率上，鹏翎股份呈下降趋势是因为贷款减少，贷款利息支出相应减少所致。
总结一下：在盈利能力和回报上，川环科技领先于鹏翎股份，因其主营业务稳定，盈利模式也相对稳定。
明确了两家公司当前的情况后，我们来看，这个行业接下来，增长前景如何？
汽车胶管行业，目前增长的核心驱动来自新能源汽车。其公式表示为：
车用胶管市场规模=乘用车销量×传统车占比×胶管单车价值+乘用车销量×新能源汽车渗透率×胶管单车价值
其中：新能源汽车渗透率=纯电动车占比+插电混动车占比
根据中国汽车工业协会数据显示，2021年中国乘用车销量为2148.2万辆，同比上升6.46%。其中，燃油车销量为1815.96万辆，纯电动车销量272.01万辆，混合动力车销量60.18万辆，分别占比84.54%、12.66%、2.8%。
乘用车长期消费的驱动力，在于人均可支配收入、人均汽车保有量的增长。整体而言，乘用车行业增速长期放缓，新车需求后续将以换购、增购为主，未来长期保持3%的增速中枢。
截至2022年8月，国内新能源车累计销量为386万辆，乘用车累计销量为1465.45万辆，新能源车渗透率为26%，相较于上一年16.4%的渗透率，增加了10个分百分点，渗透率加速上升。
此处，考虑新能源车渗透率，我们从不同价格区间的维度来看：
图：新能源车各价格带渗透率
来源：并购优塾、东吴证券
大于平均渗透率的价位段为：0-5万元（99%）＞15-20万元（32.7%）＞25-30万元（27%）＞整体渗透率（25.3%）；
低于平均渗透率的价位段为：整体渗透率（25.3%）＞5-10万元（22%）＞30-40万元（21.7%）＞20-25万元（19.7%）＞10-15万元（17%）。
1）0-5万元价格带，目前新能源车渗透率高达90以上%；
2）15-20万元，以及20-30万元价格带，与整体新能源市场渗透率基本同频共振，甚至高于行业平均水平，预计是这个价格带爆款车型较多所致。
3）5-10万元价格带，渗透率达22%，其渗透率高在于性价比优势及政策驱动（产品本身不盈利，靠积分换取补贴），且燃油车竞品少（比亚迪F3，但性能+内外饰不及新能源车，如奇瑞QQ、五菱宏观MINI EV等）。
4）10-15万元价格带：大多以首购为主，也是家庭唯一出行车型，购车关注续航+性价比。
此价格带上燃油车销量占比较大，需求量大且拥有多款经久不衰的车型（哈弗H6、朗逸等），是充分竞争区间。燃油车销量占比为30%以上，新能源车仅为17%。
未来，新能源车替代逻辑在于这个区间的消费者关注燃油经济性、空间和性价比上，这适合于降成本的混动车型去竞争替代。
整体来看，我们预计中短期内渗透率提升驱动力主要看中低端车型、高端车型新能源渗透率的提升，价格区间在15-30万元之间。
参考以上，我们预计：未来五年，国内新能源渗透率达到50%。其中，纯电动占比78%，混动占比22%，该比例保持不变。
由于新能源汽车对续航里程、安全性、舒适性以及高压快充等要求逐步提升，汽车热管理等技术也快速发展，带动相关管路系统技术要求、用量和价值的提升。
用量上，中国每辆汽车配套使用的胶管约为20米，进入新能源阶段后，汽车管路系统更加复杂化和总成化，新能源汽车的配套使用量相当于传统汽车的3倍。
体现在单车价值上，全车所有的管路系统，燃油车一般在200-400元左右，纯电动车在400-600元左右，混动车在800-1000元左右，部分车型在涉及中使用胶管量较大的话，可达1200元左右。
接下来，对核心增长驱动力，以及关键竞争要素，我们挨个来拆解：
（后文还有大约6000字内容，详见产业链报告库。可按识别下方二维码，即可订阅）
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此外 ，我们还出了一套《估值建模方法论》的系列视频。
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书里，浓缩了过去几年的研究成果，行业内很多人都在看。可扫码查阅：
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人类社会的进化史，本质上就是两个词：生产力、生产关系。
而产业链研究，本质上其实就是在思考，生产力，它到底是如何进化的。
因而，我们的产业链思考，也沿着关于“生产力”的两大问题，持续展开：
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