新材料之环保材料系列，再生塑料产业链笔记：英科再生、三联虹普……（2023-8月）

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新材料之环保材料系列，再生塑料产业链笔记：英科再生、三联虹普……（2023-8月）

并购优塾产业链研究

2023-08-02

导读：万万没想到

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此前，可口可乐宣布2022年8月1日起，雪碧将把绿色塑料瓶包装改为透明包装，被大家吐槽“少了点灵魂”、“一下子不清凉了”。但根据公告，这一举措，将使其使用的塑料垃圾相比2019年减少2000万磅。

背后的原因在于，绿色瓶含有无法循环利用的绿色聚对苯二甲酸乙二醇酯(PET)，使用透明瓶可以减少塑料垃圾，透明塑料瓶子可以制成新瓶子，有助于推动塑料的循环经济。

图：新旧包装

来源：可口可乐

塑料在我们的生活中随处可见，为人们的生活带来了便利的同时，也带来了巨大的环境污染问题。在双碳目标下，再生塑料作为减碳循环中的重要环节，关注度越来越高。

再生塑料产业链的发展前景如何？参与者有哪些？我们今天来跟踪再生塑料产业链。

这条产业链的各个环节，包括：

图：塑料回收再利用产业链

来源：东方证券

上游——塑料回收，参与者包括专业回收商和社区回收点等；此外还有工程服务提供商，如三联虹普。

中游——塑料再生，参与者包括运营商、设备商等；代表公司有英科再生、远东新世纪（远东新）、日本FP Corporation（FPCO）、韩国SK化学、墨西哥PetStar等。

图：全球代表企业在再生塑料领域的布局情况

来源：广发证券

下游——再生塑料利用环节，参与者众多，包括各品类塑料制品的制造商。代表公司有可口可乐、帝亚吉欧、联合利华等。

从产业链上的参与者近期的增长情况来看：

英科再生——2023Q1，实现收入5.17亿元，同比增长2.48%，环比增加8.22%；归母净利润1167.51万元，同比下降76.19%；扣非净利润1010.35万元，同比下降79.99%，业绩受新产能投产后折旧增加影响。

三联虹普——2023Q1，实现营业收入2.97亿元，同比+38.37%，归母净利润0.68亿元，同比15.01%。

从机构一致预期增长和景气度来看：

图：Wind机构一致预期增长和景气度情况

来源：Wind、并购优塾

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数据由以下机构提供支持，特此鸣谢：

国内：Wind数据、东方财富Choice数据、

智慧芽专利数据库、data.im数据库、理杏仁、企查查

海外：Capital IQ、Bloomberg、路透

如有购买以上机构数据终端的需求，可和我们联系

（一）

塑料属于石油产业链后端化工产品，按照品类可以分为：聚对苯二甲酸乙二醇酯（PET）、聚丙烯PE（包括HDPE和LDPE）、聚氯乙烯（PVC）、聚丙烯（PP）、聚苯乙烯（PS）、聚氨酯（PUR）等几类。

根据Plastics Europe统计，2019年，全球主要的塑料消费结构中，聚乙烯（PE）、聚丙烯（PP）、聚氯乙烯（PVC）、PET、聚苯乙烯（PS）消费量占比分别30%、19.4%、10%、7.9%、6.2%。

图：全球塑料需求分布

来源：广发证券

由于塑料使用便捷、性能好，广泛应用于包装（占比40%）、建筑、汽车、电子产品等领域。联合国环境规划署的数据显示，全球塑料产量已从1950年的200万吨飙升至2017年的3.48亿吨，经合组织的数据表明，全球只有不到10%的塑料被回收利用，不同塑料自然降解需要时间在80-600年不等，多数通过填埋、焚烧等方式处理。

在全球碳中和背景下，可降解塑料、再生塑料等环保型应用有望加速。再生塑料相较于焚烧、填埋乃至可降解具备一定优势，表现在：

1）减污性：排放污染物较少，可避免如渗滤液（土壤污染）、空气污染及可降解塑料中的微塑料污染；

2）节能减排性：再生塑料依靠短流程工艺，能耗仅为原生塑料的12.3%，碳排放量仅为原生塑料的62.2%；

3）可循环性：可降解塑料解决的是后端污染问题，但依旧需要消耗石油等能源资源，而塑料再生可减少新料使用并实现能源节约。

图：塑料耗能、碳排放对比

来源：广发证券

再生塑料包括再生PS、再生PET，再生PVC、再生HDPE等多种材料，其中，PET由于回收方便、回收价格高，亦是全球回收情况极佳的塑料品类。

根据中国环境报统计，中国、日本、欧盟多数国家PET瓶回收率均可超80%。但从下端再生利用来看，历史上废PET材料主要用于降级生产再生PET纤维，而纤维作为混合材料无法再次使用，属于降级循环。以中国为例，根据《资源循环与城市代谢》统计，中国2010至2018年PET回收废料84%用于生产再生PET纤维。

研究发现，以欧洲主导的领先的PET瓶回收技术是闭环回收、即瓶对瓶回收。PET在报废处理前可以平均回收5次，从而大大延长了PET材料的使用寿命，在能源消耗、温室气体排放和资源利用率方面更优，将成为PET瓶回收的主流技术。

图：闭环回收

来源：广发证券

不同再生塑料有着各自不同的特性，因此具有不同的应用场景。

再生PET——下游应用主要包括包装盒、饮料瓶、纺织服装等，下游行业应用以日常消费品为主，再生PET具有低端过剩，高端供不应求的特点。

再生PS塑料——下游应用主要包括建筑材料（主要是建筑保温板材以及踢脚线等）、相框、画框、镜框、鞋底材料、广告板材、玩具和其他注塑产品等等，下游行业应用以家居建材市场为主。

（二）

从收入规模看，2022年，英科再生（20.56亿元）＞三联虹普（10.6亿元）。从收入构成看：

英科再生——主要从事“塑料回收—塑料再生—再生塑料制品—循环回收”全产业链业务，公司将采购的可再生塑料，经过分选清洗、改性造粒技术制成“再生塑料粒子”，一部分直接销售给下游塑料制品企业，另一部分自用制成再生塑料制品（再生塑料PS线条、环保成品框、PET片材和一次性防护面罩等）。

图：业务模式

来源：公司年报

2022年，环保塑料成品框收入占比50%，线条占比25.55%，塑料粒子占比17.62%，PET/CT产品收入占比3.87%。公司将采购的可再生塑料，经过分选清洗、改性造粒技术制成再生塑料粒子，一部分直接销售给下游塑料制品企业，另一部分自用制成再生塑料制品（PS线条、环保成品框、PET片材和一次性防护面罩等）。

从区域分布看，公司海外销售收入占比较高，近3年来，占主营业务收入稳定保持在75%左右。2022年，国外收入占比73.67%，中国大陆收入占比26.2%。

图：收入结构（单位：亿元）

来源：并购优塾

三联虹普——定位是聚合物成套生产工艺技术提供商，是国内尼龙（锦纶）聚合和纺丝领域工程服务的龙头企业。目前公司业务主要分为三大块，新材料及合成材料主要包括尼龙6/66业务解决方案、再生材料及可降解材料主要包括再生PET/再生尼龙/Lyocell纤维，工业AI集成应用则主要面向化纤行业自动化方案。

2022年，营业收入10.6亿元，其中，新材料及合成材料工艺解决方案（包括核心技术方案设计、工程设计、主工艺非标设备设计及制造、技术实施、系统集成、运营技术支持和后续服务在内的整体工程技术解决方案，属于一站式交钥匙解决方案）占比62.82%(+5.8pcts)，再生材料及可降解材料工艺解决方案占比28.15%（-7.7pcts）,工业AI集成应用解决方案占比7.5%。

分区域看，华东地区收入占比57.3%，华北占比5.7%，境外收入占比30.5%（-10pcts）。

图：收入结构（单位：亿元）

来源：并购优塾

可以看到，两家公司中，英科再生属于再生材料制造商，而三联虹普作为EPC服务商，属于产业链上游，其增长驱动来自于下游产能扩张，包括尼龙6、尼龙66、再生材料等。

图：尼龙6/66的下游消费结构

来源：国联证券

（三）

接下来，我们将近期季度的收入和利润增长情况放在一起，来感知增长趋势：

图：收入增速（单位：%）

来源：并购优塾

图：归母净利润增速（单位：%）

来源：并购优塾

三联虹普2021年收入下滑，主要系2020年受卫生事件影响，以境外市场为主的再生板块订单下降，订单交付周期一般在1~2年故对2021年收入产生影响。

对增长态势有感知后，我们接着再将各家公司的收入和利润情况拆开，看近期财报数据。

一、三联虹普——2022年，实现营业收入10.60亿元，同比+26.12%，归母净利润2.40亿元，同比+26.12%。分业务看，主要是新材料业务高增长（+38.96%），再生材料及可降解材料收入2.98亿元，同比下降0.95%。

2023Q1，实现营业收入2.97亿元，同比+38.37%，归母净利润0.68亿元，同比15.01%。

图：季度归母净利润及增速（单位：亿元）

来源：并购优塾

二、英科再生——2022年，实现营业收入20.56亿元，同比增长3.32%；归母净利润2.31亿元，同比下降3.76%；扣非归母净利润2.18亿元，同比下降2.8%，低于此前预期。报告期公司加强新产品开发、新渠道营销力度，营业收入相对稳定。受原材料成本上涨的影响，毛利率同比下降3.27pct至26.70%。

2023Q1，实现收入5.17亿元，同比增长2.48%，环比增加8.22%；归母净利润1167.51万元，同比下降76.19%；扣非净利润1010.35万元，同比下降79.99%。收入规模提升主要得益于公司持续增强成品框、线条业务新产品开发、新渠道营销力度；利润下滑主要是新产能投产后折旧、摊销增加，以及汇兑损失增加所致。

图：季度归母净利润及增速（单位：亿元）

来源：并购优塾

（四）

再来看一下各家现金流质量。

一、净现比

图：净现比（单位：%）

来源：并购优塾

三联虹普2022年净现比较高，主要是当期在执行合同增加，收到的合同款项增加所致。

英科再生2022年净现比下降，主要是：报告期内原材料成本上涨、购买商品支付的现金增加所致。

二、资本性支出&经营活动现金流量净额

图：经营活动现金流&资本支出（单位：亿元）

来源：并购优塾

英科再生2022年资本支出大幅提升，用于扩张产能，2022年4月启动10万吨/年多品类（PET、PP、PE）再生项目建设，总投资约8亿元。

图：再生塑料产能（截止202301）

来源：广发证券

（五）

对比完增长情况，我们再来看利润率、费用率的变动情况，以及价值量分配情况。

一、毛利率方面

图：单季度综合毛利率（单位：%）

来源：并购优塾

三虹联普毛利率较高，主要是两家业务结构存在差异。三联虹普的工业AI集成应用方案等毛利率在50%以上，再生材料毛利率在35%左右，与英科再生接近。

二、净利率方面

图：净利率（单位：%）

来源：并购优塾

英科再生2022Q4以来，净利率下滑，主要是原材料成本上涨，导致毛利率下滑，同时汇兑损失增加所致。

三、净资产收益率方面

图：ROE拆解

来源：并购优塾

英科再生的总资产周转率较高，主要是其存货周转率更高，二者业务模式不同。

三虹联普提供包括工程设计、设备集成以及技术服务等在内的整体工程技术解决方案，其存货随着新签合同订单及开工项目增加而增长，与预收款项相匹配。

四、价值链分配

图：产业链代表公司业绩数据

来源：wind、并购优塾

产业链代表公司中，英科再生业务较纯粹，聚焦再生塑料领域，且是产业链一体化布局，其他公司业务种类多，因此各家可比性不强。

三联虹普作为服务商，成长性、盈利能力较强。2022年底，其合同负债7.17亿元，较2022年年初的4.26亿元增长68.31%，2022年新签订单17.65亿元创新高（含锦纶项目、再生材料项目），同时与华为云合作打造化纤行业首个AI解决方案。未来需跟踪原材料己二腈国产化突破情况，能否带动尼龙66产能扩张。

看完回报，我们来看行业景气度。

（六）

我们通过下列高频数据，跟踪行业的景气度。

一、政策

1）欧盟政策

7月13日，欧盟委员会提出议案，指出欧洲每年会有超过600万辆汽车报废，造成了环境污染。欧盟委员会提议希望从设计、生产、报废流程等多个方面强化汽车行业可循环性。提案指出，制造新车的塑料中，25%必须来自回收材料，且其中25%必须从报废车辆中回收；鼓励更多地回收汽车制造中使用的塑料、钢铁和铝；报废车辆中30%的塑料应予以回收。

2）国内政策

2023年2月20日，多部门印发《关于统筹节能降碳和回收利用加快重点领域产品设备更新改造的指导意见》，《指导意见》分为2025年、2030年两个阶段，按照定量与定性相结合的原则，针对不同产品设备分别提出了更新改造和回收利用工作目标。其中提到废旧产品设备回收利用更加规范畅通，形成一批可复制可推广的废旧产品设备回收利用先进模式，推动废钢铁、废有色金属、废塑料等主要再生资源循环利用量达到4.5亿吨。

二、原材料价格

再生粒子与新料粒子有可替代性，售价主要受新料粒子价格波动影响。而新料粒子作为以石油为原料制取化工产品，价格与原油价格具有较强关联，因此再生粒子售价也受原油价格影响。

目前原材料价格处于下行趋势。但是，沙特7月表示将把减产期限延长至8月份，同时俄罗斯承诺将原油出口量减少50万桶/日。

考虑全球上游历史资本开支不足、技术进步对于开采效率边际影响下降、油井老化等因素，亚洲地区石油消费仍强劲，预期供需趋于紧平衡，原油价格下降空间不大，机构预测中枢在83美元/桶。

图：原油价格VS PET价格

来源：wind

截止7月20日，国内再生PET市场均价为5100元/吨，较上周同期均价持平。毛瓶、瓶砖回收难度有所缓解，终端纺织行业需求表现不佳，再生化纤市场产销清淡，需求端表现疲软。

高温天气已到，软饮消耗量提升，毛瓶、瓶砖回收数量增多，清洗厂采购难度降低，厂家采购价格存下调预期，再生PET市场均价可能会有所下滑。

（七）

近年来，再生塑料行业中，得益于海外主要发达国家政府相继出台法规或财税政策、大品牌商自我添加再生塑料比例承诺等，食品级再生PET应用成为全球资本关注的焦点。

食品级再生PET需求=塑料消费量×PET占比×PET瓶占PET比重×再生料使用比例

我们分别来看：

一、塑料消费量/产量

根据Plastics Europe统计，2020年全球共生产3.67亿吨，同比下降3%，2012-2020年复合增速为3.08%。保守假设2025年之前保持1%的增速，之后保持不变。

2016年至2019年，欧盟塑料消费量稳定在5000万吨左右，小幅波动，考虑市场相对成熟，假设塑料消费量保持不变。

二、PET占比——2019年，全球塑料消费中PET占比达………………

接下来，对核心增长驱动力，以及关键竞争要素，我们在后文挨个来拆解：

以上，仅为本报告部分内容，后文还有大约6000字，以及数十张图表，具体内容详见《产业链报告库》。

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【引用资料】本报告写作中参考了以下材料，特此鸣谢。[1][2][3]

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