行业报告 | 中国租金回报率并不低

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当前市场有3大共识：①租金收益率太低，一线城市大多只有1.5%；②租金上涨乏力，且涨幅持续低于房价涨幅；③当期租金下跌，同时还是低租金收益率，如果用DCF模型，说明房价被高估。然而，市场却并不一定完全了解租金收益率的本质，这是什么样口径之下的指标？租金涨跌的驱动因素在于什么？租金收益率高低受什么影响？

先给出几个结论：①租金收益率 1.5%在过去的一线城市并不低，原因在于它是实际收益率，在可比口径之下的名义收益率之间，少了潜在通胀；②未来租金将快速上涨，且涨幅超过房价。当前租金下跌是因为产业结构升级，而我们判断的未来租金将上涨也是产业结构升级，只是在不同阶段呈现出不同的人口和收入变化，影响实际和名义收益率最核心的就是人口与收入。

可比口径下，中国租金回报率1.5%等同于国际的3.5%

通常大家所称租金收益率为实际收益率，因此国内一线租金回报率1.5%等同于国际名义3.5%的租金回报率水平。首先需要弄清租金回报率的真实含义，租金回报率是名义租金除以名义房价，因此得到的是实际回报率，而可比口径的名义租金收益率=实际租金收益率+潜在通胀。因此按中国一线城市租金回报率的1.5%加上2.0%的通胀，和国外例如英国3.2%的租金回报率加上0.6%的通胀后的回报水平几乎一样。

未来一线的实际租金回报率需要提升，因为潜在通胀处在下行通道。未来中国的潜在通胀可能会处于下行通道，原因在于GDP的增速在逐步下行，导致CPI也不会过高，如果考虑下降到和发达国家差不多的水平，假设潜在通胀能降到1~2%的水平，这样的可比口径收益率就显得较低，因此有赖于租金收益率恢复到新的合理水平。

而目前租金回报率提升只需出现在一二线城市，特别是一线城市。因为租金回报率在大部分二线和三线城市已经达到3%~4%的水平，所以不需要提升，需要提升的就是一线和某些二线城市的租金回报率。

租金回报率的提升，要么租金上涨，要么房价下跌。一方面，从目前一二线城市的城市化进程以及产业结构来看，房价从长远来看还是会保持继续上涨的趋势，即便美国1960年完成城镇化进程进入存量房时代，房价也还是保持上涨态势。另一方面，一线城市人口会因为产业结构调整出现再次流入，带来住房需求增加，推动租金和租金收益率的上涨。

从一线城市数据来看，总体来说房价和租金都呈上涨趋势，但是房价的涨幅远超租金，因此租金回报率一直在下降通道。以北京为例，过去10年二手住宅房价的复合增速为14%，二手住宅租金的复合增速为5%，租金回报率从2008年的3.25%跌到现在的1.40%。上海在过去10年，二手住宅房价复合增速为13%,二手租住租金的复合增速为7%，租金回报率从2008年的2.85%下降到现在的1.55%。

房价是租金的贴现，其变化的变量是租金和贴现率，近几年房价上涨幅度超过租金的原因在于贴现率也出现了下降。近年以来，房价和租金的涨幅不同，并不是房价有更高的资本属性、而租金有更高的消费属性，而是在于贴现率出现了下降，这是在利率市场化过程当中，实际利率和名义利率均不断下降的结果。

来源：长江证券