军工行业2025年上半年业绩解析：备货积极，Q2营收修复
2025年上半年，军工行业实现营收2278亿元，同比下降6.7%；归母净利润143亿元，同比下降28.0%。收入与利润双降，主要受部分军品价格调整影响。毛利率为22.1%，同比下降0.2个百分点；净利率6.3%，下降1.9个百分点；期间费用率13.9%，上升1.1个百分点，主要因营收下滑导致研发费用占比提升。
2025年第二季度，营收达1402亿元，同比增长3.3%；归母净利润93亿元，同比下降23.4%。营收恢复增长但利润承压，主要由于部分批产型号降价及资产减值计提，如中航光电、航天电器、中航重机分别计提减值超0.7亿元。当季毛利率21.4%，同比下降0.9个百分点，环比下降2.0个百分点；净利率6.6%，同比下降2.3个百分点；期间费用率12.2%，同比下降0.3个百分点，规模效应显现。
截至2025H1末，行业合同负债达809亿元，较年初增长20.7%，显示全行业积极备货备产；存货2894亿元，增长10.5%；固定资产2064亿元，增长1.7%；在建工程304亿元，增长2.9%，产能建设稳步推进。资本性支出170亿元，同比基本持平；经营性净现金流-372亿元，较2024年同期的-684亿元显著改善。Q2经营性净现金流-297亿元，回款季节性特征明显，预计下半年将加速。
分赛道分析：电子信息化企稳，航空下半年交付有望提速
各细分赛道表现分化。2025H1，电子信息化营收同比增长8.7%，归母净利润下降2.1%；航空营收下降12.9%，净利润下降33.4%；航天营收下降11.8%，净利润大降69.1%；兵器营收增长26.0%，净利润下降6.4%；舰船营收增长13.4%，净利润大增119.3%，主要受益于中船防务确认广船国际联营收益3.65亿元。
Q2数据显示，电子信息化营收增长16.6%，净利润转正增长1.4%；航空营收降幅收窄至2.5%，净利润仍降31.9%；航天营收微增2.9%，净利润降41.3%；兵器营收大增42.7%，但净利润降11.8%，受中兵红箭、银河电子毛利率下滑拖累；舰船营收增长10.2%，净利润增长27.0%。
盈利能力方面，电子信息化板块毛利率42.6%，净利率7.7%，保持稳定；航空毛利率17.6%，净利率6.8%，小幅下滑；航天毛利率27.1%，净利率2.7%，显著下降；兵器毛利率16.8%，净利率2.7%；舰船毛利率13.6%，净利率4.9%，受益于中船防务盈利提升。
合同负债方面，航空板块较年初大增31.3%，电子信息化增1.5%，航天增5.8%，舰船增11.9%，兵器下降15.8%。存货普遍上升，舰船与航空领域在产品占比提升，预示批产推进。资本性支出方面，航空、航天、兵器同比分别增长0.4%、25.3%、20.7%，仍处扩产周期；电子信息化与舰船支出下降，扩产趋缓。
经营性净现金流全面改善：电子信息化-0.3亿元（24H1为-7.3亿元），航空-326.7亿元（24H1为-519.4亿元），航天-35.0亿元（24H1为-54.4亿元），兵器-24.1亿元（24H1为-43.9亿元），舰船13.6亿元（24H1为-59.3亿元），回款明显好转。
产业链透视：下游合同负债大增，中上游景气恢复
2025H1，产业链上游营收增长6.6%，中游增长1.0%，下游下降16.6%；归母净利润分别下降18.2%、24.8%、42.0%。Q2上游营收增长10.3%，中游增长11.5%，下游下降3.9%，受交付节奏与高基数影响。
各环节盈利能力普遍下滑。H1上游毛利率下降2.9个百分点，中游降0.5个百分点，下游降1.4个百分点；净利率分别下降3.9、1.6、1.7个百分点。Q2上游净利率降幅扩大至5.5个百分点，中游降1.7个百分点，下游降幅最小。
合同负债全面增长：上游+3.2%，中游+1.1%，下游+26.2%。其中，中航成飞合同负债增加122.75亿元，中航沈飞增加40.03亿元，反映新订单持续释放。存货分别增长6.5%、10.2%、12.1%；预付款项增长60.4%、12.3%、32.1%，备产积极。上游在建工程下降4.1%，固定资产增长4.6%，产能进入收获期；中游与下游在建工程分别增长4.5%、7.2%，扩产持续推进。
资本开支方面，H1上游微降0.7%，中游增16.6%，下游增12.9%；Q2全面加码，下游同比大增25.6%。经营性净现金流显著改善：H1上游30.0亿元（24H1为42.5亿元），中游-64.3亿元（24H1为-134.0亿元），下游-338.2亿元（24H1为-592.8亿元）；Q2中上游回款提速，中航高科、西部超导、航天电器等回款增加。
核心赛道：主机厂业绩承压，导弹产业链Q2回暖
2025H1，主机厂营收678亿元，同比下降21.9%；归母净利润31亿元，下降44.3%。毛利率8.9%，下降2.0个百分点；净利率4.5%，下降1.8个百分点。中航成飞、中航沈飞营收分别下降39.0%、32.4%，净利润下降68.3%、29.8%；洪都航空、中无人机营收分别增长11.8%、61.3%，净利润增长25.5%、182.8%。
Q2主机厂营收467亿元，同比微降0.7%；归母净利润12亿元，下降31.2%；毛利率8.3%，净利率4.3%，期间费用率3.2%，下降2.5个百分点，交付提速迹象明显。
截至H1末，主机厂合同负债411亿元，较年初增长35.3%，中航成飞、中航沈飞分别达187.3亿、75.3亿元；预付款项442亿元，增长51.2%；存货859亿元，增长5.8%，原材料与在产品占比提升，批产稳步推进，下半年交付有望加速。
资本性支出25亿元，同比增长12.0%；经营性净现金流-250亿元，较2024年同期的-403亿元大幅改善。中航成飞、中航沈飞现金流分别改善38.4亿、89.8亿元，带动中上游回款质量提升。
导弹产业链H1营收91亿元，增长7.1%；归母净利润8亿元，下降18.0%，主要因航天电器原材料成本上升及折旧增加，净利润下降77.5%。毛利率41.5%，下降2.5个百分点；期间费用率25.1%，下降3.5个百分点；净利率受鸿远电子、国博电子、高德红外合计计提1.36亿元减值影响下降2.8个百分点。
Q2营收52亿元，增长21.5%；归母净利润5亿元，下降4.1%，降幅收窄；毛利率41.7%，净利率9.0%，期间费用率因营收增长而显著摊薄，同比下降8.5个百分点，景气度回升。
（报告来源：国金证券。本文仅供参考，不代表投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
