自8月1日，美国总统特朗普意外推文宣布，将对额外3,000亿美元的中国商品加征10%的关税起，全球经济增长前景，再度陷入不确定性陡增的状态，各主要资本市场及资产近两周的波动也由此加大。
同期，中国央行分别发布了《第二季度中国货币政策执行报告》（8月9日）以及《7月金融统计数据》（8月12日），经济展望总体偏于谨慎，“稳增长”再度回归，而短期金融数据，也同样未能达到预期水平。
然而，7月末中央政治局会议，已就当前形势做出合理预判，并明确了应对举措，重点在于通过增加对制造业、民营企业的中长期贷款，以稳定制造业投资，同时，经由利率改革，有效降低实体经济融资成本，从而在激活市场活力的同时，促进内生动力转型，带动整体经济的复苏。
虽然，当下国内外所面临的挑战不容小觑，但综合政府各项举措，并基于强大行政推动力量，中国经济走出自己的「独立行情」未尝不可期。
政策传导逐步显现
经济增长有望企稳回升
通常我们使用「经济增长」与「通胀水平」两项指标，来综合判断「经济周期」所处阶段。
在通胀方面，代表物价总体水平的「CPI」同比回落，并在2~2.8%温和区间内波动。因此，判断当前「经济周期」状态，则需更多地从「经济增长」的角度来加以评估，即GDP增速水平。
最新二季度GDP同比增速为6.2%，较一季度的6.4%有所回落，但GDP增长的绝对值仍保持上涨。
自2018年以来，央行通过多种货币政策工具，向市场投放中长期资金，以满足经济增长所亟需的稳定资金供给。
此外，积极的财政政策，包括减税降费，以及地方专项债发行扩量，也得到执行与落地。由此，总体来看，前期政策效果将逐步积聚，并向实体经济传导，预计下半年GDP增速将有所企稳。
结合以上，我们认为，目前中国经济，正由衰退后期，向复苏早期过渡。
多项指标同比改善
库存周期降至低位
基础建设投资增速，已从去年四季度开始触底反弹，由此将增加对生产物资的采购需求，进而带动经济增长。
而房地产将坚持「房住不炒」的原则，虽然相关投资年内仍延续下行，但增速可维持正增长，确保经济不因此而大幅失速。
制造业投资，虽受制于中美贸易摩擦的不确定性影响，企业投资趋于谨慎，然而央行决心引导银行信贷资金，朝向制造业倾斜，助力高质量发展，由此，将制造业中长期贷款，纳入银行核心考核指标，即宏观审慎评估体系（MPA）。
「企业库存周期」自2018年10月以来，工业企业主动去库存已持续9个月，加之当前企业库存已降至低位，后续补库存需求将拉动经济增长。
国内消费方面，虽因贷款买房，而使得居民负债率上升，并由此对消费增速带来一定的抑制作用，但同时，随着减税降费政策的执行与落实，其效用将对消费增速起到稳定作用。
货币政策仍有操作的空间
融资成本有望下降
2018年初以来，央行延续过往的货币政策。随着美联储近十年来首次降息的落地，央行货币政策所面临的外部制约得到进一步缓解，意味着降息降准的空间由此加大。
下半年，央行或将采用降准，或定向降准的方式，下调国内政策利率水平，预计在美联储确认进入“连续降息”周期之后开启。
在降低企业融资成本方面，央行将通过进一步提升「利率市场化」程度，以疏通利率传导机制，即企业实际贷款利率充分反映利率的市场定价，从而引导其下行。
「利率债」仍具配置价值
「高等级信用债」与「可转债」
可作为增强收益来源
在「宽货币、宽信用」，以及「经济周期」由衰退向复苏切换的过程中，我们应对总量经济走出阶段性底部、经济结构性改善保持乐观。
对于债券市场而言，在经济增速回落，且「货币宽松」的阶段，利率债投资最为有利，2018年初至2019年初，期间10年期国债到期收益率下行近100BP。
而当「宽信用」得到确认后，利率债投资的性价比，则有所下降，而「高等级信用债」与「可转债」，可作为增强收益的较佳来源。
吴春杰
上投摩根固定收益部
宏观研究员
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