宏观 高瑞东：进击的社融，扭转的预期
策略 张宇生：稳定增长板块的“开门红”
核心问题一：高增长预期策略能否取得高超额收益？
在2022年全年盈利下行的背景之下，用什么策略对抗盈利下行是市场关注的核心问题，其中高景气是市场关注的方向之一。事后来看，高景气确实可以取得高超额收益。但事前来看，高增长预期的公司表现并不突出。这主要是由于市场预期通常有系统性的误差，并且预期越高的公司越倾向于高估盈利，分行业来看同样如此。因此在年初布局高增长预期的公司是一个具有相当风险的策略，尤其是企业盈利下行期间。
核心问题二：哪些板块有望超预期？
既然高预期策略并不能带来稳定的收益，选择更有望超预期的行业可能是更加可行的策略。从历史的情况来看，通常意义上的稳定增长行业的盈利预期误差确实显著更小，食品饮料、家用电器、医药为代表的消费行业，与建材、建筑为代表的稳增长相关行业可能会具有更高的盈利确定性。考虑到2022年整体盈利增长面临的压力，我们认为，稳定增长类的板块业绩增速更加值得关注，尤其是消费与稳增长两条主线。
核心问题三：大小盘风格将如何演绎？
2021年9月之后，大小盘的风格反复切换。2021年下半年以来频繁的风格切换现象表明市场目前还未形成共识，那么2022年市场的大小盘风格将如何演绎？长期角度，大的市场波动过后，大小盘风格往往会发生转换；年度维度，大小盘的相对景气度对风格有重要的影响；此外，大小盘的相对换手率超过极值时往往会发生小级别的风格转换。预计22年大盘股业绩增速将领先小盘股，今年大盘风格有望占优。
市场观点：稳定增长板块的“开门红”
近期微观业绩预期仍在上行，预计“春季躁动”仍将如期而至， 1月信贷数据可能会成为A股“开门红”的信号。投资方向上关注两条主线，消费主线关注高确定性的白酒与医药，以及受益于消费刺激政策和涨价逻辑的大众消费品；稳增长主线关注传统基建（机械、建材、建筑）、新基建（风电、光伏）。
风险提示：经济增长不及预期，导致A股市场表现不佳；中美关系波动压制市场风险偏好；新冠疫情大幅恶化。
金属 王招华：如何通过高频数据监测基建的总量和结构趋势
基建需求波动，仍具有一定影响力:以2017年基建固定资产投资完成额占比为例:道路运输占比20%，市政设施管理占比26%，公园和景区管理占比8%，仓储占比4%，太阳能发电生产、电力供应、市容管理、防洪除涝四大项占比均在2-3%，其他各细分项占比不超过2%。故基建投资总量虽受到抑制，但其结构性变化仍会带来相关领域的投资机会。
基建、地产需求总体情况维持弱势:挖机小时利用数受到使用年限、房地产基建、替代人口等方面的影响。我们倾向于认为相对于挖机销量而言，挖机小时利用数和挖机保有量是更好的推断房地产基建发展形势的指标，自2021年3月以来，挖机小时利用数处干近6年同期最低水平，且载货汽车销量自2021年7月以来降至近5年同期最低水平，显示当前基建、地产需求总体情况延续弱势。
道路运输:需求处于近6年同期最低水平。石油沥青约80%用于道路建设(包括新建和维修)，而2017年基建投资额构成中，道路运输业占20%，仅次于市政设施管理行业(占26.13%)，石油沥青出口占比较小(2019年是856%)，因此总体来看石油沥青是监测基建比较重要的指标。全国石油沥青装置开工率自2021年6月中旬以来大多处于5年同期最低值;全钢胎近90%用于货车的配套和替换，公路货运领域的类别构成中，约63%是重化工品(2008年数据)、轮胎41%用于出口(2019年数据)。全钢轮胎开工率自2021年6月上旬以来也基本上一直是六年同期最低值，显示当前道路运输行业需求较弱。
关注基建结构性机会:国家水网、地下管网及市政工程建设:我们预计，2020年，离心球墨铸管需求量45%分布在市政管网领域，35%分布在水利领域。当前球墨铸管价格及加工费处于2011年以来最高水平;2020年焊接管下游需求中28%用于建筑行业，23%用于水务行业，34%用干燃气，15%用干热力和消防行业、焊接管加工费也处于2010年以来较高水平，显示当前地下管网、水网建设、市政工程需求较好。
投资建议:当前地产基建整体表现维持弱势且后续增量空间有限，但仍需关注基建结构性机会，如近期国家水网、地下管网、市政工程建设政策发力，有望带动管材需求回升。
化工 赵乃迪：22年油价有望维持高位，继续看好三桶油、油服和低估值白马
一、油价：2022年油价有望维持高位，上游和油服板块有望持续受益
（一）长期观点：在碳中和和全球资本开支降低背景下，未来油价有望持续维持景气
1、需求端，奥密克戎毒株持续在全球蔓延，但市场认为其对经济及原油需求的冲击相对温和；美国原油库存处于低位，也反映出需求的持续复苏。随着疫苗和特效药的普及，我们认为2022年全球油气需求有望恢复，IEA也对2022年及未来几年需求的增速有了乐观的估计：IEA预计今年的石油需求将与疫情前的水平大致相当。IEA将2021年和2022年全球每日石油需求预测均上调了20万桶/日，2021年全球石油需求增加550万桶/日，2022年将增加330万桶/日。
2、供给端，根据IEA的报告，全球石油市场形势似乎比预期的更为紧张，让人出乎意料的是，奥密克戎毒株几乎没有对需求造成影响，却造成了供应中断。
3、OPEC+的供应限制也在影响市场情绪。本周三以沙特和俄罗斯为首的OPEC+召开月度产油政策会议，视频会议仅用16分钟达成共识，坚持原定计划在3月增产40万桶/日，极大超出市场预期。俄罗斯宣布产能已接近满负荷，而由于投资不足等问题，利比亚、哈萨克斯坦、尼日利亚、叙利亚、安哥拉和马来西亚等成员国均难以保证增产。根据国际能源署的数据，12月份OPEC+国家的产量仅增加了25万桶/日，即既定目标的63%。IEA将大部分短缺归因于尼日利亚和俄罗斯的供应减少，这些供应低于其每月配额。
3、碳中和背景下，上游资本开支不足。中长期来看原油供给增长乏力，对油价形成有力支撑。一方面，新冠疫情期间上游油气勘探开发的投资大幅减少，IEA测算2020年全球上游油气投资同比减少32%，将减少2025年约210万桶/日的预期石油供应量。在“碳中和”背景下，未来上游资本开支整体呈现下滑态势，国际石油巨头22年资本开支计划也多以维稳和下滑为主：埃克森美孚计划从2022年到2027年，将每年的公司资本投资规模保持在200亿到250亿美元；壳牌预计2022年全年的现金资本支出将在230亿美元至270亿美元区间的低端；雪佛龙计划从2022年到2025年，每年支出介于140亿至160亿美元之间。原油供给中长期看或将持续收紧，有望对油价形成有力支撑。
（二）短期突发事件：地缘政治和美国的极端天气，短期有望继续推高油价
1、地缘政治：俄乌冲突尚未缓解，随时可能爆发的军事冲突加剧了市场对原油供给的担忧。
2、美国极端气候：今年1月下旬以来暴风雪席卷美国，市场担心持续的寒冷天气可能会影响德克萨斯州的油气供应，增加用作取暖燃料的能源产品需求。
（三）投资建议：
鉴于EIA库存等高频数据等，都无法形成实质性利空，在当下缺乏强劲利空的环境下，油价未来有望持续走高。油服板块，受益于油价走高海外资本开支22年有望反弹，国家能源安全战略的持续推进，有望间接受益。
二、再次强调中国石油、中国石化、中海油为代表的国企的长期投资和配置价值
1、中俄强化能源战略合作伙伴关系，中石油集团连续签订原油天然气大单
2月4日下午，中俄元首时隔近三年首次举行线下会面。中方表示愿同俄方一道，强化能源战略伙伴关系，稳步推进油气合作大项目，加强能源领域重大技术联合创新攻关，拓展新能源合作。
据俄罗斯石油公司官网4日消息，俄罗斯石油公司（Rosneft Oil）和中国石油天然气集团（China National PetroleumCorporation， CNPC）签署过境哈萨克斯坦向中国供应每年1亿吨石油的协议，协议期为10年。中国西北部的工厂将对原油进行加工，以满足中国对石化产品的需求。
俄罗斯天然气工业股份公司（俄气）2月4日发布声明称，俄气公司与中石油新签一份天然气长期供应协议，将对华天然气出口增加100亿立方米至480亿立方米/年，这些增加的天然气将通过远东天然气管道运输。
2、三大石化集团加快绿色低碳转型，打造新发展路径
当前及今后一个时期，是能源发展和产业格局的转型调整期。三大石化集团加快绿色低碳发展，推进产业优化升级，提出要构建清洁低碳、安全高效的现代能源体系。
中石油落实中央“双碳”工作的指导意见，继续按照“清洁替代、战略接替、绿色转型”总体部署，以“六大基地”和“五大工程”为核心，强化炼化转型升级，全面推进清洁生产，着力奉献清洁能源。
中石化加快推进能源结构优化，实施减污降碳协同增效，稳步推进“碳达峰、碳中和”行动，力争在引领行业绿色低碳发展上再立新功、再创佳绩，奋力打造世界领先的洁净能源化工公司。
中海油把构建“双碳”制度体系作为紧迫任务抓紧抓实，把打造“零碳”油气产业链作为现实路径抓紧抓实，把推动新能源新产业发展作为转型方向抓紧抓实，推动公司绿色低碳转型实现良好开局。
3、三桶油估值目前处于历史低位，受益油价景气周期及双碳战略转型，极具配置价值
三大石化集团的估值已经处于历史地位。站在当前油价的节点、估值的位置、以及未来进行产业转型规划的起点，以三桶油为代表的国企都非常具有配置价值。
以中石油为例，中国石油A、H股PB-MRQ分别为0.7、0.4左右，处于历史底部区间。21年国资委下发了《关于做好央企控股上市公司2021年投资者沟通工作有关事项的通知》，该通知表明将把2021年投资者沟通相关工作实施情况以适当形式纳入考核。国资委之所以对央企考核指标进行调整，主要是为了推动相关国企改革发展。公司是我国油气行业占主导地位的油气生产和销售商，也是世界最大的石油公司之一，炼销一体化优势显著，估值存在较大安全边际和修复空间。
三、“稳增长”目标明确，继续看好低估值龙头白马
“稳增长”政策近期被频繁强调，政策有望加速落地。我们有三点解读：
1）稳定工业经济增长是“稳增长”的核心任务，化工行业作为工业经济的重要组成部分将成为我国实现经济稳增长目标的落脚点之一。
2）“稳增长”主基调下内需扩大，提振化工行业中游景气度。
3）能耗双控审批调整叠加“稳增长”政策落地，化工优质项目审批边际放松预期增强。
在“稳增长”背景下，我们认为未来化工龙头自身原有业务的业绩表现有望持续亮眼，同时下游产业链布局的完善将带来可观的业绩增量，且产业链布局的完善也将降低业绩波动性，因此以民营大炼化为代表的龙头白马未来依旧具备较高成长性。在当前时点，以民营大炼化为代表的龙头白马兼具“低估值+高成长性”特点，具备较高投资价值。
建筑建材 孙伟风：公募基建REITs政策催化，关注节后浮法玻璃需求复苏
公募基建REITs持续迎来政策催化，将是今年基建投资的重要变量。
我们在年度策略报告及公募基建REITs系列报告中强调，公募基建REITs将是今年基建投资的重要变量。近日国家发改委、证监会、财政部、税务总局等部门陆续发布基础设施公募REITs相关的文件或政策。
其中2022年1月27日国家发改委表示，目前全国正在实质性推进基础设施REITs发行准备工作的项目接近百个，这意味着今年基建公募REITs有望加速发行，或将解决基建投资资金来源问题。2022年1月28日，证监会印发2022年度立法工作计划，项目包括《不动产投资信托基金办法》（简称《办法》），《办法》制定后，有利于基础设施公募REITs加速发展，我们判断未来REITs项目发行有望由当前的“审核制”模式向“注册制”模式转变；此外，也将使现有REITs“扩募”成为可能，基础设施类项目资产证券化有望提速。
2022年1月29日财政部、税务总局发布的《关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告》（简称3号文）。3号文作为基建公募REITs试点税收政策，补充了之前相关税收细则缺失的问题：1）明确项目公司取得基础设施资产的计税基础、原始权益人取得项目公司股权的计税基础，均以基础设施资产的原计税基础确定。2）原始权益人向基础设施REITs转让项目公司股权实现的资产转让评估增值，可实现企业所得税的“双递延”。3号文将有效降低公募REITs发行过程中的税务摩擦成本，将有效提升原始权益人申报项目意愿。对于建筑及建材板块的直接影响有：1）基建相关需求的确定性进一步提高；2）持有较多现阶段低效运营资产的建筑企业整体价值重估。
2022年开春行情确定性增强，有望带动玻璃板块底部启动。
我们强调对 22 年地产竣工对玻璃需求拉动并不悲观，信贷放松叠加预售资金管理，导致竣工交付或进一步加快。我们判断，后续竣工数据将强于销售数据、强于新开工数据；竣工数据将回归正常趋势，交房延期或“烂尾”风险将大幅降低，从而对玻璃需求形成支撑。
玻璃终端客户通常淡季备货有限，伴随节后需求启动，话语权或将再次回到上游环节手中。我们认为，受益于近两年玻璃行业高景气，玻璃厂家与中间商具有足够资金实力和意愿推动市场情绪再现新一轮释放，若后续需求具有持续支撑，全年价格高位仍可期待。
我们承认中长期竣工需求逐阶减弱乃至下滑已是必然趋势。不过，对于浮法玻璃而言，短期供需错配所带来业绩弹性的影响因子较估值因素更为重要。
复旦大学理学硕士，聚焦海内外宏观流动性、货币政策。
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