慈文传媒股份有限公司是国内首批被授予电视剧制作经营许可证（甲种）的民营影视公司。影视剧行业政策看似收紧，实则站在供给侧改革端，填补优质内容缺口。我们看好“供给侧改革”在文化创意产业结构性调整作用，认为公司作为传统影视公司将从经营效率和产品质量上突出重围。
◆公司业绩表现亮眼，电视剧发行收入增加
2015年公司实现营业收入8.56亿元，同比增长73.20%；归属于母公司净利润1.99亿元，同比增长63.99%。业绩表现亮眼主要是因为赞成科技2015年11月业绩并表和电视剧发行收入增加。2016年一季度公司实现营业收入1.25亿元，同比增长3483.43%；归属于母公司净利润0.21亿元，同比增长308.22%。公司公告，预计2016年上半年净利润0.8-1.0亿元，较上年同期扭亏为盈。
◆从地域上和业务上采用多点联动式，优化经营效率
公司调整组织结构，坚信聚合力量，多点联动布局，公司在北京、上海、香港、无锡、东阳等地拥有子公司，业务覆盖范围包括影视剧、动画片、电影的制作与发行、信息技术服务等。子公司上海视骊影视主要负责网络剧的制作与发行，2015年成功推出了《暗黑者》、《执念师》等系列作品，2016年计划推出新剧《少年股神》，“网络一哥”白一骢持有视骊影视35%的股权，深度捆绑锁定网络剧开发价值。公司2015年新设立的子公司上海蜜淘影业已承制《特工皇妃》、《凉生，可不可以不忧伤》和《寻找爱情的你》3部大剧，制作实力雄厚。差异化经营和遍地开花式布局使公司在成本控制和效率提升方面脱颖而出。
◆估值与评级
公司作为全网剧制作领域的领军企业，坚持精品制作信念，因此受供给侧改革红利。公司对内容版权具备前瞻性布局，并善于利用渠道价值，版权变现能力可期，推进泛娱乐全产业链平台搭建进程。我们预测2016-2018年EPS分别为0.96/1.22/1.64元，对应PE分别为51/40/30倍。首次覆盖给予增持评级。
◆风险提示
政策风险；经营风险。
2015年公司营业收入25.68亿元同比增长4.14%，归母净利6.73亿元同比上升18.29%；2016年Q1实现收入5.94亿元同比增加11.27%，归母净利1.85亿元同比增长71.63%。在IPTV、互联网电视的激烈竞争下，2015年公司有线网业务继续保持增长态势，注册用户数量达568万户净增18万户，高清交互用户数量达460万户新增40万户。此外，自2015年开始公司机顶盒硬件折旧额将呈逐年下降态势，主业毛利率将持续提升，构成公司业绩增长的保障。
◆积极拓展新业务，彰显进取心
2015年公司牵头的“中国电视院线”实现产业化、资本化运营，目前已在22个省市落地，覆盖用户达2000万户；家庭宽带业务方面公司2015年新增用户10万户，累计达41.5万户；公司联合全国各省有线网成立中国广电大数据联盟，搭建全国广电大数据平台并建设收视数据调查分析机构，探索大数据+电视新方向。此外，基于云平台的电视应用、游戏等不断完善电视服务能力，协助公司向新媒体综合集团转型。2015年底公司完成东方明珠、中影集团等参与的33亿元定增， 为公司新业务推进打下坚实基础。
◆文化国资改革红利值得期待
2016年1月公司实际控制人由北京广播电视台变更为北京歌华传媒集团有限责任公司，代表着北京市文化国资改革迈出新的一步。我们认为，参照上海文化国资SMG的重大重组改革，歌华有线作为北京市文化国资领军企业及上市平台之一，今年实质性推进改革进程将是大概率事件，政策红利值得期待。
◆投资评级
预计 2016-2018年公司EPS分别为0.58、0.65和0.72元，对应2016-2018年PE分别为26/23/21倍，在近期传媒板块风险偏好降低的背景下具有一定的估值优势，目标价20.30元，维持买入评级。
◆风险提示
改革政策推进力度低于预期的风险。
