每日策略 | 尚不具备反转基础

周四，受企业债政策调整影响，沪深两市全天呈现放量回升的局面，两市当天合计成交3039.97亿元，较前一交易日放大近50%。收盘时各主要指数均告上涨，具体看：沪深300、上证50、万得全A、上证综指、中小板指、创业板指分别涨1.55%、1.43%、1.25%、1.23%、1.18%、0.73%。

行业方面，地产链条相关板块强势反弹，家电行业领跑，涨4.23%；建筑、建材、房地产与食品饮料行业一起位居涨幅榜前列；全天只有农林牧渔一个板块告跌，有色金属、商贸零售、传媒等行业的整体涨幅温和，表现弱于大盘。

商品市场继续修复，南华商品指数涨0.90%，品种上，黑色系涨幅居前，热卷涨超4%，焦煤涨超3%，螺纹钢涨超2%；能化品分化，燃油跌超2%，橡胶、PVC等涨超1%；有色金属窄幅震荡；苹果、豆一跌超1%。股市走强同时债市调整，国债期货低开后跌幅持续扩大，10年期主力合约收跌0.66%，创近5个月来单日最大跌幅，持仓量62500手，减仓1829手。10年期现券国债收益率持续上行，目前活跃券最新成交报3.35%，上行逾7bp。

发改委发布政策推进实体企业融资，带动房地产链条相关板块昨日强势反弹。但应注意目前发改委企业债券只支持棚改、保障性住房、租赁住房等有限领域的项目，不支持商业地产项目。另外，考虑政策传导需要一定时间，且11月社融数据表明实体企业的信贷需求仍不振，宽货币向宽信用传导的过程仍未完成，故市场尚不具备反转基础。

分析逻辑：

（1）优质企业融资迎利好

本周，国家发改委印发《关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》（财金发改〔2018〕1806号），通知明确了优质企业支持范围、优化了发行管理方式、实行"负面清单+事中事后监管"模式、规范了优质企业信息披露要求，为切实推进企业债券融资提供了政策引导和支持。财金发改1806号文为当前的政策组合新增一笔，随着多项促进实体企业融资的政策出台，各类政策正形成合力，切实推进实体企业融资。

目前企业债券融资出现回暖迹象，市场偏好亦有所回升，叠加财金发改1806号文的下发，光大固收团队认为后续企业债回暖现象将持续。根据此前关于债券托管量的数据梳理，企业债托管量连续一年多回落，但自2018年下半年来降幅逐渐收窄，基金类机构、证券公司、保险公司、城商行、特殊结算成员11月份对企业债转为净增持，偏好回升。企业债供给方面，11月份企业债发行量继续小幅回暖，发行量为304.50亿元，环比增加82.52亿元。

受此政策影响，昨日房地产链条相关板块表现活跃，但需要注意的是财金发改〔2018〕1806号文中提到的房地产业，仅仅是国民经济行业分类中的一个类别。按照中央关于房地产长效机制建设的精神，目前国家发改委企业债券只支持棚改、保障性住房、租赁住房等有限领域的项目，不支持商业地产项目。总体看，政策的传导需要一定时间，但从中长期看其改善融资的效果毋庸置疑。目前各类政策正形成合力，实体企业尤其是民企的融资、生存环境正向好的方向发展。

（2）实体经济融资依然不振

11月新增社融量略超预期达1.5万亿元（预期1.33万亿），但仍比上年同期少3948亿元，社融存量同比也较上月下滑0.3个百分点至9.9%。11月的社融数据表明，非金融企业融资仍相对低迷。按照央行口径，12月金融机构新增人民币贷款为1.25万亿，同比增1300亿人民币。虽然从分项来看，居民户和非金融性公司及其他部门皆略有增加。但从非金融公司贷款分项来看，长期贷款和短期贷款分别同比下滑980亿和337亿。非金融公司贷款持续数月的同比下滑，显示出实体经济融资依然不振。

广义货币（M2）11月同比增长8%，与上月持平，但M1增速较上月下行1.2个百分点至1.5%，已经接近2014年1月的历史低值（1.2%）。M1增速连续9个月低于M2增速，实体企业运营活力依然不振，经济运行回落压力增大。在非金融公司贷款持续下滑的背景下，6个月的企业票据直贴利率却继续下降，这说明实体企业的信贷需求本身，可能也出现萎缩。

在信贷供给和需求皆有压力的关口，减税和其它配合宽松措施推出的紧迫性进一步上升。而在此之前，金融机构或仍偏向于抛弃风险资产，投向安全资产。不过未来如果中美贸易谈判出现积极进展，市场信心则可能提前出现恢复。

（3）估值修复受影响

目前市场所处的阶段应是政策底向估值底演化的过程中，所以尚需时间来走出底部区域，G20会议后，中美出口商品互加关税获得90天谈判延缓期，但美国并未放松对中国高科技领域的技术封锁，叠加美股波动加大、带量采购政策下药品价格调整，近期的估值修复恐受影响。未来美股波动加大可能扰动市场情绪，但决定A股底部的决定性因素在于内部，面对国内经济下行，政策对冲力度有多大，中央经济工作会议是值得观察的时间窗口，降低增值税等宽财政政策有望落地。风险冲击过后，市场仍有望修复性反弹，其中具备超跌幅度大、市值小等特征的品种可能会有更好的弹性，重点跟踪券商、中小创类科技股。中期配置看，反复筑底时银行等高股息率板块有较大概率超额收益。