光大粤投研 | 冰与火的轮回：经济最坏的时代，投资最好的时代

【光大粤投研周刊】20190805

所有聪明的投资都是价值投资——获得比你付出更多的东西，你必须先评估一个企业的价值，然后才能评估它股票的价值。（查理·芒格）

美国总统特朗普表示将从9月1日起对剩余的来自中国的约3000亿美元产品加征10%关税。

周五早上看到新闻的时候，相信很多投资者都一脸蒙圈：“敢问问题何在？路在何方？”

记得在5月5日的时候，特朗普表示将上调2000亿美元产品加征税率至25%、并对另外3000多亿元美元产品加征25%关税，5月20日A股形成该轮行情相对低点。

光大张文朗（《亚洲货币》中国宏观分析师第三）认为，近期的经济数据表现较弱，凸显向改革要红利、促进政策落实的必要性。下半年期待更多的制度改革，落实更细的财政政策以及降低实体融资成本的货币政策出台。

对于张文朗的观点，粤投研深表认同。粤投研认为，固定资产投资对GDP增长的贡献率已从2001年的63%下降到2018年的32%，中国正力图摆脱过去高度依赖投资的粗放发展模式。即便是经济下行压力巨大的2019年年初，依然没有重回基建加码的老路，而是通过减税降费来提振经济。7月30日的中央会议强调“不将房地产作为短期经济刺激手段”，也是这一方向的延续。

全球最大的资本主义国家美国宣布贸易保护，中国却坚定的高举自由贸易大旗，这个世界看不懂了。劳伦斯C.史密斯在其著作《2050年的世界》中说：世界正处于经济转型的初期阶段，而且今日的世界比我们所经历过的以往任何时期都更加紧密地联系在一起。全球化进程比人类历史上出现过的所有地区联合都更广泛、更复杂。

粤投研认为，在互联网高度发达的时代，碎片化信息的快速传播让我们减少了独立思考的时间，让很多人更关注短期影响，而非长远利益。高手总是在无声无息中成就自己的价值和地位，并非在声势浩荡中彰显。所以，许多人总是以显性表象判断事物，而非以真正的本质判断发展。国际竞争如此，个人投资也是如此。贸易摩擦的各种利好利空信息，让股市经历着冰与火的轮回。中国转变经济增长模式，加大改革开放的方向是坚定且正确的。当今世界存在很大的不确定，但中国的确定性却越来越强。我们需要做的是，要看森林，忘记树木，坚定信心，交给时间。

在前几期的周刊中，我们也提到了两个风险，一是部分白马股中报业绩放缓的风险，二是绩差股继续暴雷的风险。从近期的市场来看，部分白马股业绩放缓也造成了股价的快速下跌。

白马股的业绩地雷也让很多投资者很困惑。粤投研认为，对于优秀的公司可以放宽估值要求，但并不代表不在意估值。无论是消费白马，还是科技白马，一家公司连续多年高速增长会吸引市场极大提高公司估值，景气周期高点叠加高估值买入反而最危险。这其实需要我们对公司以及所在产业做更深入的研究。优秀的公司，还是值得长期跟踪研究和等待。

经济最坏的时代，却是投资最好的时代。在经济放缓的背景下，贸易摩擦给各个行业带来新的压力。越是在这样不确定的年代，越是能锤炼伟大的公司。在经济放缓和产业转型的过程中，行业龙头公司的竞争力反而会越来越强，这也是粤投研过去几年一直在跟踪的核心资产。

除了核心资产外，粤投研认为，就未来而言，我们应该花更多的时间去研究指数的配置。今年以来，监管层对于上市公司的监管日渐加强，特别是财务数据等信息披露更加严格。指数的成分股也会优胜劣汰，越来越多优秀的公司，会留在指数中。近期的政治局会议首次提到“提高上市公司质量”，这一点是非常值得投资者关注的。粤投研也一直把核心资产和指数，作为重点的研究方向。

【贵州茅台】华创董广阳（2017新财富最佳分析师食品饮料第一）近期发布了贵州茅台的研究报告。董广阳表示，贵州茅台今年咬定千亿目标，明年定调基础建设年。茅台今年业绩增速是能快则快，明年则会注重求稳。对茅台而言，已经跨越了产品驱动，渠道驱动，管理驱动的时代，未来是战略驱动时代，稳健重于速度，持续重于增长，长远重于短期，这样的茅台才始终具备高估值溢价的能力。

粤投研认为，中国的白酒行业是一个独特的市场。“欧美人喝酒是为自己喝的，中国人喝酒是为别人喝的”，这也反映出白酒在中国独特的历史文化和社交属性。我们以前看《水浒传》，从店面的招牌来看，写什么字是代表酒味的。譬如说“三碗不过岗”，说明这个酒很烈醉得快。其次是店小二很会说话，招呼客人很热情，倒酒的方式也很痛快，拿着大坛子往碗里倒。

在消费升级的背景下，消费日渐个性化和差异化，浓香型、酱香型等各种香型齐头并进。但正如我们上文所交流的产业转型、消费升级及核心资产逻辑，高端白酒的竞争优势会越来越强。高端白酒掌握白酒行业的定价权，这是白酒行业近几年发展的核心主线。一线高端白酒持续向好，将带动二三线白酒复苏，反之亦然。

本文节选自：《光大粤投研周刊》