文：任泽平 国泰君安证券首席宏观分析师、宋双杰、张庆昌
核心观点：
经济寻底路漫漫，股市再度失去方向，没有改革照亮未来，一切都暗淡下来，太阳何时再升起？
三大需求全面下滑，财政汇率重装上阵——点评7月经济数据
事件：
7月规上工业增加值同比6.0%，预期6.6%，前值6.8%；7月城镇固定资产投资累计同比11.2%，预期11.5%，前值11.4%；7月社会消费品零售名义同比10.5%，预期10.4%，前值10.6%。
点评：
1）核心观点：三大需求全面下滑，维持下半年经济L型、3季度回调判断，最新预计4季度在新财政计划带动下回稳，2016年初再下一个台阶，预计2015年Q3、Q4、2016年Q1的GDP增速分别为 6.8%、7%、6.5%。615股灾对经济的负反馈在3季度开始显现，2016年初金融业增长存高基数。房地产长周期拐点出现，占房地产投资70%的三四线房市去库压力大，投资难重回高增长。面对滞涨预期制约货政观望，财政加码和汇率修正担起稳增长重任。
2）工业生产大幅回落。7月工业增长6%，比上月下降0.8个百分点。分行业看，钢铁、建材、化工、电力、机械等跟投资有关的重化工业全面下滑，这跟本月地产和基建投资回落趋势是一致的。汽车消费和生产回落明显。
3）基建、地产、制造业投资全面回落。7月当月固投增长9.9%，比上月下降1.7个百分点。资金来源中，国家预算资金高增独撑，企业自筹、利用外资、国内贷款全面低迷。
①地产销量略升，但新开工和投资回落。1-7月全国房地产销售面积累计同比增长6.1%，比1-6月加快2.2个百分点，商品房销售额增长13.4%，加快3.4个百分点；土地购置面积累计同比-32.0%，比1-6月降幅收窄1.8个百分点；房屋新开工面积累计增长-16.8%，比1-6月下降1个百分点；1-7月房地产开发投资同比增长4.3%，其中7月当月增长2.9%，比上月下降0.5个百分点；
②基建投资回调。1-7月基建投资同比增长18.6，较1-6月下降0.6个百分点，其中7月当月增长16.3%，比上月下降4.3个百分点，5月的稳增长政策效果衰减；
③1-7月制造业投资同比增长9.2%，比上月下降0.5个百分点，主要受地产投资和出口低迷影响，7月出口交货值增长仅-2.5%。
④资金来源中，1-7月固定资产投资到位资金同比增长6.8%，增速比1-6月加快0.5个百分点。其中，国家预算资金增长20.2%，加快1.6个百分点；国内贷款增长-4.2%，降幅收窄0.6个百分点；自筹资金增长8.6%，与上月持平；利用外资下降23.9%，降幅收窄7个百分点。
4）消费名义和实际增速略降。上月增速较快的家具、家电、文化办公等回落明显，分别增长16.0%、8.0%、11.6%，比上月减缓2.5、2.2、9.8个百分点。汽车销售增长2.5%，比上月回落2.3个百分点。通讯器材保持高增长29.8%。1-7月网上零售同比增长37%，高出社会消费品零售总额增速26.6个百分点，占比高达9.7%。
5）下半年宏观调控新组合：财政加码+汇率修正+货政观望。730政治局会议提出“坚持积极的财政政策不变调，保持公共支出力度。稳健的货币政策要松紧适度。”面对宏观滞涨预期制约，货政观望，更多对冲外占收窄和季节需求。下半年稳增长靠财政发力，体现在盘活存量和专项债，合计有大几千亿弹药下半年要打出去，投向轨道交通、城市管廊、保障房、水利、燃气等与基建和民生相关的项目。7月财政支出同比增长24.1%，中央增长48.6%，地方增长19.7%，预计将在8-9月以后体现效果。政策目标旨在托底而非刺激，保7%。
6）再次重申我们的观点：中国宏观经济面临的问题表面上是需求不足，实质上是供给问题。出口低迷源于人口红利结束引发劳动力成本上升，房地产投资低迷源于置业人群到达峰值地产投资长周期拐点出现，消费不振源于居民从住行向服务升级但国内供给受限，增长动力从要素驱动向创新驱动升级面临制度障碍。
中国经济增速换挡，正面临三十年未有之变局。新5%比旧8%好，必须打破旧思维。财政货币汇率等需求管理政策工具只能起短期效果，长期有赖于制度改革。不要犹豫，不要观望，不要拖延，不要欺骗。市场缺的不是资金，是信心，这决定未来是改革牛第二波还是改革熊。现在，没有趋势，只有震荡。所有人都在观察，等待新的信号，或者，没有新的信号。非常之时，必待非常之人，以立非常之功。
太阳何时再升起，我们面朝大海，春暖花开。
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