点击上方复旦金融汇关注！
本文由复旦大学管理学院资本与并购企业家课程、金融与投资企业家课程、董事会秘书实务课程的学术主任马永斌老师原创，共有九节，分三天连载。
从市值管理的视角，对乐视进行详细的梳理，解读背后的生态圈故事。
本文将在马永斌老师的新书《市值管理与资本实践》第五章呈现，该书将于2017年内由清华大学出版社出版。
本文始写于2017年5月2日。
第四节 乐视网盈利的秘笈[1]
编者注：写于 2017.05.05
在乐视生态圈中，乐视网是上市公司。贾跃亭最主要的融资方式就是通过质押乐视网的股票，这就决定了乐视网的市值必须“做大”，股价不能低。乐视主要通过讲故事不断推高股价，但是讲故事的一个重要基础是乐视网的盈利能力不能差。
根据乐视网2015年年报显示，2015全年的营业收入达到130.17亿，同比增长90.89%，净利润为2.17亿，同比增长68.57%。在国内视频网站都处于入不敷出的烧钱状态下，这家主打“硬件不要钱”的公司却能保持连续9年的盈利，而且乐视超级电视、超级手机走的也是亲民路线，对营收贡献很大却基本没有利润，甚至是在“赔钱卖”，这不符合我们的正常认知。那么乐视网持续盈利的秘籍又是什么呢？
（1）秘籍之一：巧妙的硬件销售安排
2012年9月，乐视宣布推出自有品牌的智能电视，截至2016年年底，累计销量突破1200万台，在互联网电视竞争中处于领先的位置。但是互联网电视在整个电视机市场份额依然只有10%左右，在现阶段对互联网电视来说最主要的是抓住用户，因此小米和乐视都在不计成本的铺货，抢占客厅生态的终端入口。但是小米没有上市，它可以随便亏；乐视网是上市公司，是必须要有盈利要求的。
贾跃亭是通过乐视网和其子公司乐视致新进行关联交易来保证乐视网盈利的。上市公司的实际控制人一般是通过关联交易将上市公司的利益向自己控制的三人公司输送，但是贾跃亭却通过关联交易让非上市的子公司替上市公司承担亏损！
乐视致新是乐视网的子公司，乐视网持有乐视致新58.55%的股份。乐视致新负责智能电视、智能手机的生产和销售。
图5-7 乐视致新股权结构[2]
图5-7所示的是乐视致新2017年1月1日前的股权结构。乐视控股的直接控制人是贾跃亭，鑫乐资产的由乐视互联科技发展有限公司控制，其直接控制人也是贾跃亭。而这两家公司所占乐视致新的比例为40.67%。
根据乐视网公布的年报，从2012年到2015年开始，乐视致新就一直处于亏损的状态。如图5-8所示， 2013至2015年乐视致新的营收分别为7.24亿、41亿和86.92亿；而其净亏损分别为4700万、3.86和7.31亿；乐视终端成本分别为6.88亿、40.92亿和81.85亿。其中乐视终端成本占据了乐视致新净利润的94%以上，乐视网几乎是唯一的买家。
这种关联交易的设计的结果是：乐视拿走94%以上的产品，却只分担58.55%的亏损，实质上是让乐视致新的少数股东乐视控股和鑫乐资产替乐视网的股东分担了40%的亏损。
图5-8 2013-2015乐视致新净利润新营收示意图（单位：百万元）[3]
除了在股权上的布局之外，乐视在销售上也巧妙地不了一个局。乐视将超级电视拆解为“硬件价格+捆绑会员费”的方式，比如：乐视S50Air电视的价格=1999元的硬件全配价格+980元的两年影视会员服务费。
乐视网的财务报表采用乐视网直接投资的58.55%计算利润，乐视致新每销售一台S50Air，乐视网的收入=1999*58.55%+980，即2150元。而乐视致新的亏损只有58.55%被纳入到乐视网的公司财报中。贾跃亭通过把损失转嫁到乐视致新，由自己控制的鑫乐资产和乐视控股承担一部分损失。这样一来，乐视终端业务收入远小于终端业务成本，但加上付费业务收入后则略有盈余。而这样的做法，就可以上市公司做出一份靓丽的成绩单，从而也使其市盈率得到提高。
（2）秘籍之二：独特的版权摊销
版权采购是视频网站最大的一块成本。2013年、2014年、2015年，乐视网采购、制作版权内容的成本分别为12.8亿、14.6亿和23.9亿。但如何摊销采购成本是直接回影响到最终的盈利水平的。
按照行业惯例，版权类的无形资产摊销一般采用加速折旧法。因为电影和电视剧都是有时效性的，流量多在第一年，随着时间的推移，流量将持续下降，所以采用加速折旧法，前面折得多，后面折得少。优酷土豆的采购的版权内容，在第一年就摊销掉50%。按这种会计方法，乐视网不会有一分钱利润。
乐视对版权的摊销采用的是直线摊销法（平均年限法）。比如，一部拥有五年版权并花了5000万买来的电视剧，别家采取加速摊销，第一年要摊销50%以上，也即摊销2500万以上，而乐视采用直线法，每年平均摊销20%，第一年只需摊销1000万，再通过分销给别的视频网站赚钱回来，这是乐视的独家秘籍。并且这样一来，版权分销的收入按当期的计算，而成本却按版权期限平均到每一年。
需要注意的是，这种直线摊销法的模式，对资金流的要求非常噶，需要不断加入资金投入，每年的版权投入要比以往年度大，这样可以把成本压力往后推。一旦资金跟不上，后期的成本摊销压力将会剧增。图5-9所示的是2010年至2015年期间乐视网摊销费用，基本上每年都在巨额增长。在乐视网最新公布的上半年年报中，仅2016年上半年的版权摊销费就多达31亿元，这个数字比2015年一年的版权摊销费还要高出接近10亿元。可以预测到对于乐视来说，未来这一版权摊销成本将会越来越大，而一旦资金链发生断裂，后果将不可想象。
图5-9 2010-2015年乐视网影视版权摊销费用（单位：元）[4]
（3）秘籍之三：高比例的研发费用资本化
根据乐视网的年报披露，早年乐视需要研发的东西不多，2007年、2008年的研发费用分别为439万和700万，2010年研发费用为0.3亿元，2011年约为0.99亿元，而2012年则陡增至2.38亿元，于是乐视开始采用研发支出资本化[5]来维持企业盈利。
比如：2012年研发支出资本化的金额为0.97亿元，占实际研发支出的40.63%；2013年和2014年的实际研发费用分别为3.74亿元和8.06亿元，资本化研发支出分别为2.03亿元和4.83亿元，分别占研发总投入的54.17%和59.90%；而2015年的研发投入支出则达到了12.24亿元，这个金额是2014年的整整1.5倍，其中被资本化的金额则达到了7.32亿元，占研发投入的59.79%。需要注意的是，2014年和2015年的研发资本化支出分别占当期净利润高达374.65%和337.09%。图14是通过乐视网公布的年报进行整理的2010-2015年研发投入金额情况。
图5-10 2010-2015年乐视研发投入情况示意（单位：亿元）[6]
乐视基本上将研发费用的60%资本化，这在全球都是罕见的。这种做法意味着，研究刚启动，乐视就能够确认开发结果和项目的确切价值了，就马上进入开发阶段的后半段，进行资本化确认。与之形成鲜明对比的是，华为2015年专利申请数量全球第一，研发投入596亿却全部费用化。华为2011-2015年年的研发投入有将近两千亿，无形资产只计27.25亿。如果说没有上市的华为没有可比性，那么我们可以对比上市的可作为对标公司的用友和海信，做软件开发的用友，用友研发资本化比例近三年在10%左右，而做硬件开发的海信研发投入全部费用化。
那为什么乐视网热衷于高比例的研发费用资本化呢？原因是这种做法可以使得乐视的非专利技术和软件成为乐视的无形资产，对于这部分无形资产，乐视采用“减值测试”法。而对于乐视的研发成果，外界基本无法判断其是否满足计为无形资产的条件；而对于无形资产的减值判断标准也无法辨识。说白了就是想怎么计就怎么计，不想减值就不必减。这给财务报表增加了调节的空间，因为资本化支出可以把早期投入平摊到后面很多年去，从财务上看，早期支出减少了，后面几年的支出却增加了。这样做的作用是使得早期的财务报表显得更好看，从而一定程度上维持较高的市值和股价。
（4）秘籍之四：会员费收入的确认原则
乐视网公布的2016年半年报中显示， 2016年上半年乐视实现营业收入100.63亿元，同比增长125.59%；其中终端方面实现了51.32亿元的销售收入，较2015年同期增长171.13%；会员付费业务收入获得了27.09亿元的收入，较2015年同期增长152%。
按照费用配比原则，某个会计期间或某个会计对象所取得的收入应与为取得该收入所发生的费用、成本相匹配，以正确计算在该会计期间、该会计主体所获得的净损益。那么类似乐视的会员费收入就应当在会员受益期内分期确认收入。
但是乐视对于会员网络付费收入的确认原则是“根据当月实际销售的服务价格确认为当期收入”。根据当月销售的会员费作为当期的会员收入，也就是当月卖出多少的会员，就计入当月的会员收入里。
乐视的做法实际上就是收入提前确认，成本费用推后确认。比如，一个乐视会员在2017年1月1日购买了价值490元的一年期乐视超级影视会员。根据乐视的会员收入确认依据，490元就直接计入一月份会员收入。但是，会员在一月份以后的十一个月都要享受到乐视的会员服务。那么，乐视在一月份之后的十一个月里，都要为这位会员提供版权和带宽服务。因此，乐视有后续的版权成本和带宽成本。
乐视的会员有三种，超级影视会员490元一年，乐次元会员198元一年，体育会员590一年。而且不仅只是一年期的，在“买会员送硬件”的营销中，往往需要捆绑乐视会员4年多或5年多（买会员送手机）。由于乐视采用的会员收入确认准则，越是时间跨度更长的会员收入，对当期收入影响更大。
2016年上半年，乐视会员收入27.1亿元，是乐视广告收入（15亿）的一倍左右，同比增长152%。这个会员收入规模应该远超其他视频网站（腾讯、爱奇艺和优酷）的规模，这应该是由于会员收入确认原则导致的。乐视利用这种当月计入当月会员销售收入的做法，无疑使得前几年的收入虚高，让前几年的财务报表看起来更漂亮。
[1] (1)梁艺. 从现金流角度看乐视.合作经济与科技，2015-11-09；（2）孟凡培. 基于财务角度的乐视竞争分析. 经营管理者，2016（08）；（3）柳叶刀.视频网站都在亏钱，乐视网是如何盈利的？秘籍有四！http://lancet.baijia.baidu.com/article/373277;(4)其他互联网资料. 乐视终端以及会员费收入之谜http://www.jiemian.com/article/812515.html；乐视越吹越大，贾跃亭的肺活量不够用了怎么办？http://ittime.baijia.baidu.com/article/478948；乐视中报收入靓丽背后存隐忧,会员收入或是虚高http://finance.ifeng.com/a/20160821/14781680_0.shtml;乐视中报收入靓丽背后存隐患 会员收入或是虚高 http://finance.ifeng.com/a/20160821/14781680_0.shtml;
[2]此股权结构是2017年1月1日前的股权结构。
[3]数据来源: 乐视网2013-2015年年报。
[4]数据来源：乐视网2010-2015年年报。
[5]资本化处理和费用化处理的根本差别在于，前者归入资产负债表以后逐渐摊销，后者则要归入利润表，直接体现在当期业绩中。
[6]数据来源：乐视网2010-2015年年报。
第五节 减持承诺难以兑现[1]
编者注：写于 2017.05.08
大股东在资本市场上合法合规的减持套现本是无可厚非的，但是非得在减持的时候再找一个利好于上市公司的消息，改变投资者们正常的判断逻辑，这就应该是另有所图了！贾跃亭及其一直行动人贾跃芳在2014-2015年的三次高位大额减持的时候就试图创造一种新的市场利好，既“大股东高位减持以反哺上市公司”。但是，贾跃亭的承诺实现了吗？
（1）高位减持的承诺
在2014-2015年，贾跃亭及其姐贾跃芳有过四次高位减持，共计套现接近70亿人民币。在这三次减持套现中，贾跃芳和贾跃亭都承诺将套现的现金全部免息借给上市公司使用。
2014年1月29日，乐视网公告称贾跃芳曾在2014年1月23日至28日减持1100万股，占乐视网总股本的1.38%，套现约5.44亿元；随后在2014年第四季度再度减持1200万股，以期间交易均价34.96元/股计算，套现约4.2亿元。乐视网在2014年12月6日发布《关于股东向公司提供借款的计划》，该公告称：“贾跃芳女士为满足公司日常经营需要，其计划在未来一个月内，通过协议转让或者大宗交易集中转让的方式处置自己所持有的乐视网股票，将其所得全部借给公司作为营运资金使用，借款期限将不低于60个月，免收利息”。
2015年5月26日，乐视网发布《关于控股股东、实际控制人股份减持计划的公告》，公告称:“为了维护广大投资者的利益，经公司审慎研究，并与发行对象、保荐机构等友好协商，对公司再融资计划进行调整，故再融资资金到位尚需一段时间，为了缓解公司资金压力，满足公司日常经营资金需求，贾跃亭先生拟计划在未来六个月内（2015年5月29日-2015年11月28日），部分减持自己所持有的乐视网股票，将其所得全部借给公司作为营运资金使用，借款将用于公司日常经营，公司可在规定期限内根据流动资金需要提取使用，借款期限将不低于60个月，免收利息。”该公告也表明贾跃亭预计减持个人股份不超过148,049,451股，即不超过公司股份总数8%，减持方式为协议转让、大宗交易或集中竞价。
2015年6月3号，乐视网发布《关于控股股东减持公司股份的提示性公告》，这意味着贾跃亭开始了2015年的第一次减持行动。该公告称：“贾跃亭先生自2015年6月1日至2015年6月3日通过深圳证券交易所大宗交易方式累计减持公司无限售条件流通股35,240,300股，占公司截止2015年6月3日总股本1,850,618,138股的1.9042%，本次减持后贾跃亭先生持股比例占上市公司总股本的42.30%，仍是公司控股股东。”
2015年10月30号，乐视网发布《关于控股股东协议转让部分公司股票暨完成股份减持计划的提示性公告》，主要内容为：“贾跃亭先生与深圳鑫根下一代颠覆性技术并购基金壹号投资合伙企业（有限合伙）签署了《股份转让协议》，以协议方式转让其持有的部分乐视网股票（占总股本比例5.39%），协议转让价格为57亿元。本次协议转让所得资金将全部借给公司作为运营资金使用，借款将用于公司日常经营，借款期限将不低于60个月，免收利息。”在这两次减持行动中，贾跃亭总共减持公司股份135,240,300股，占公司总股本的7.29%，套现金额为56.996亿元，至此，乐视网在2015年的减持计划完成。
贾跃芳及贾跃亭在2014-2015年共计套现66.636亿人民币，如约借给上市公司了吗？
（2）套现的资金是否全额借给了上市公司？
乐视网2016年公布的半年报显示，截至2016年6月30日，合并报表中“其他非流动负债”期末余额为68.28亿元，项目注释中给出了明细数据，其中就包括了贾跃亭和贾跃芳的无息借款。截至2016年6月30日，贾跃亭与其姐姐贾跃芳共计无息借给上市公司乐视网39.12亿元，其中贾跃亭向乐视网提供的无息借款金额为25.01亿元，与四轮套现总额66.636亿元相差了41.626亿元。
根据乐视网2016年半年报，第四节重要事项“六、公司或持股5%以上股东在报告期内发生或以前期间发生但持续到报告期内的承诺事项—其他对公司中小股东所作承诺“一栏中显示：“对于2015年6月减持所得资金借予上市公司事项，贾跃亭先生追加承诺如下：1、已经减持所得资金将全部借予上市公司使用，上市公司进行还款后，还款所得资金贾跃亭先生将自收到还款之日起六个月内全部用于增持乐视网股份；2、贾跃亭先生届时增持同样数量股份时，若增持均价低于减持均价，则减持所得款与增持总额的差额将无偿赠与上市公司。在减持之日至增持之日期间内发生派息、送股、资本公积金转增股本等除权除息事项，所坚持股票的价格与数量将相应进行调整。”而在履行情况一栏中则显示“报告期内，公司实际控制人遵守了所做的承诺。”
根据股东承诺履行情况，可以看到乐视网只注明了2015年6月份贾跃亭第一次减持所得的资金借予上市公司的情况，但是对2015年10月份第二次减持的事项只字不提。这与其所说的“报告期内，公司实际控制人遵守了所做的承诺”并不相符。
需要注意的是，在2015年10月30日乐视网公布贾跃亭进行第二次减持的公告的同时，还发布了《关于承诺事项专项披露的公告》。该公告承诺内容有两个方面，一是重申贾跃亭会将自己减持所得全部免息借给乐视网作为日常经营资使用；二是说明贾跃亭关于协议转让股份所得的资金也将全部免息借予乐视网使用。而在公告中的履约风险对策中，还特别强调“公司将加强对承诺人进行相关法律法规的培训，要求承诺人严格遵守《深圳证券交易所创业板股票上市规则》等有关法律法规及公司规章制度，因借款与公司发生的关联交易，将严格按照《深圳证券交易所创业板股票上市规则》、《深圳证券交易所创业板上市公司规范运作指引》等有关法律法规及其规章制度进行披露”。然而，截止至最新的乐视网2016年上半年年度报告中，该项信息仍然没有得到披露，这也意味着，报告期内，公司实际控制人并没有遵守相关的承诺。
（3）承诺难以兑现的原因分析
2015年6月贾跃亭第一次减持之时，A股正处于股灾之前“如日中天”的时候。因此公告一出来，便引起了巨大的争议。刘姝威教授于2015年6月17日、23日和28先后在其个人微博和微信公众号中连发《严格控制上市公司实际控制人减持套现》、《乐视网分析报告》和《乐视网涉嫌违规隐瞒公司盈亏信息》三篇文章，直接质疑乐视的财务状况，把乐视网推向了风口浪尖之上。
第一篇文章指出“如果上市公司经济状况良好，上市公司的实际控制人、董事长、总经理不会减持股票，每年的股票分红足以让他们拥有足够的现金。上市公司的实际控制人、董事长、总经理连续大幅度减持股票、套现，我们只能判断：公司的持续经营状况出现了问题”。暗指贾跃亭套现的25亿资金来的太容易。第二篇文章详细地对乐视网的主营业务进行分析，并炮轰乐视网“烧钱模式难以持续”。第三篇文章世界质疑“乐视网涉嫌违规隐瞒公司最基本的盈亏信息”，涉嫌信息披露违规。
乐视网后期走势果然不幸被刘姝威教授言中，2016年下半年乐视生态圈的企业陷入资金链危机。贾跃亭于2016年11月6日发布题为《乐视的海水与火焰：是被巨浪吞没还是把海洋煮沸？》的全员信：“反思公司节奏过快，称近几个月供应链压力骤增，加上一贯伴随LeEco发展的资金问题，导致供应紧张，对手机业务持续发展造成极大影响。贾跃亭全员信中表示将全力推动乐视影业注入乐视网。还表示自己和公司管理层将为此承担责任，并承诺即日起，自愿永远只领取公司1元年薪。”
根据结果倒推，我们猜测贾跃亭套现的钱虽然没有以约全额投入上市公司乐视网，但是应该是投入到了乐视生态圈的其他企业。乐视的各个生态系统基本上都是出于烧钱抢用户的阶段，所需要的资金是很庞大的，套现的其他钱应该是用于填补乐视其他企业的财务窟窿了。
但不管什么原因，贾跃亭对乐视网的股东失信了！
[1]资料来源：（1）乐视网大股东巨额减持资金去哪儿了？http://stock.hexun.com/2016-06-21/184505655.html；（2）刘姝威. 严格控制上市公司实际控制人减持套现.http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzAwOTAwNDA4OA==&mid=206034276&idx=1&sn=aff64af3fb14e854c5eaa8db5d7953f4&scene=0#wechat_redirect;（3）刘姝威. 乐视网分析报告. http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzAwOTAwNDA4OA==&mid=206245264&idx=1&sn=7bf35740d2c00280984391715abd3429&scene=0#wechat_redirectl;(4) 刘姝威. 乐视网涉嫌违规隐瞒公司盈亏信息. http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzAwOTAwNDA4OA==&mid=206413084&idx=1&sn=fa2fbcf4ea4deb2e50256a8fd4df29df&scene=0#wechat_redirect.
第六节 资金链危机[1]
编者注：写于 2017.05.09
判断一个上市公司的价值创造能力，主要从业绩水平、战略方向和治理结构进行分析，但对乐视要特别加上一条：资金链是否安全。
乐视生态圈要做的事情一点也不必BAT小，要是都做成的话，可以直接将BAT甩在身后。但是，乐视的资金存量及再融资能力却明显与BAT不在一个档次：截至2016年第一季度，腾讯的现金净额为274.29亿元人民币；阿里巴巴2014年发一次债券就募集80亿美元；百度2015年往O2O砸200亿另外又拿30亿美元回购股票；而截至2016年上半年，乐视网账面现金只有55.57亿元人民币，这样的数字和BAT比起来明显不能相提并论。
与其他上市公司再融资以定向增发为主相比，在乐视控股层面，贾跃亭没有拿太多投资机构的钱，更多是通过股权质押融资。2011年9月15日，贾跃亭首次将个人持股质押给上海国际信托有限公司，质押股比为21.4%，自此，他就频繁地通过股权质押来解决发展乐视生态业务所需要的资金。
从2011年9月到2012年底，贾跃亭姐弟多次用所持乐视网股票质押融资，累计质押约25%股权，所获资金约为IPO募集金额的2倍（乐视网IPO募集6.8亿元）。
贾跃亭姐弟的质押行为从2013年开始变得频繁起来， 2013年到2015年总共进行了26次质押，仅2014年初至2015年9月底，就进行了近20次股权质押，而且乐视不同项目的融资，都由贾跃亭担保。“质押股权+发布会涨股价+套现+借钱给上市公司”，已经成了乐视融资的典型模式。
但是，股权质押是有爆仓风险的。一旦股价跌破平仓线，就会被强制平仓。
2014年7月贾跃亭将2319万股质押给向东方证券，当股价跌到24.3元就会触及警戒线，跌到21.6元就要被强制平仓。当股价下跌是，贾跃亭的应对策略就是以各种名义申请停牌“躲跌”，但是乐视网依然跌至28.2元，仅比警戒线高出3.9元。贾跃亭马上讲了一个比较大的“故事”：乐视控股承诺一年内将“乐视影业”注入。乐视网股价应声上涨，这次股票质押危机才算过去。
2015年10月26日，贾跃亭解押5.37亿股，将其中的5.07亿股再次质押。至此，贾跃亭总共质押了名下7.83亿股中的6.08亿股（占个人持股的77.74%）。市场估计此次股权质押之后，当股价跌到36.83元就会触及警戒线，跌到31.92元就要被强制平仓。2016年12月6日，乐视股价跌至35.8元，已经触及警戒线，12余7日乐视申请停牌。
2017年1月13日晚，乐视网发布公告，宣布乐视网、乐视影业、乐视致新与战略投资者（嘉睿汇鑫，融创中国实际控制）以及其他投资人达成协议，共获得168亿元投资，其中上市公司及其控股子公司合计将获得资金约71亿元，并约定在相关协议签署后5个工作日内支付总交易价款中的60.41亿元。至此才解除了此次股权质押可能爆仓的危机。
贾跃亭自己也意识到股权质押带来的风险，他承认股权质押的确是乐视的一个风险点。但为什么贾跃亭在乐视控股层面热衷股权质押融资呢？而不是采用上市公司更常见的的股权融资呢？按照贾跃亭自己的回答，主要原因有两个，一是害怕控制权丧失，而是要将股份留作股权激励。
与大多数企业创始人一样，贾跃亭对失去对公司命运的控制有深深的恐惧。他曾经说过：“知道股权质押是风险点，但依然采用的原因是和我们对资本的理解有关。因为乐视主要是做一些别人看不明白，极其前瞻的事情，如果是我们的董事会被基金控制了，那就会成为土豆，别说你的未来，连你的现在你都决定不了”。
“我在早期以较低价格融几十亿也不是难题，但把钱融过来，很快股权稀释完了，根本就给不到员工，因为连自己的股票，股权多少你都控制不了，不如给团队，给员工。宁愿难，也得把企业做到一定规模之后再来融资，这样的话就能把更多的利益给了全员，这也是股权质押的最大的动因，所以早期风险都是我个人来承担风险。早期和基金谈，创始人得耗费大量的精力，得去说服他们，等你把钱融来的时候，时代早变了”。
贾跃亭的担心是可以理解的，但是股权融资中的控制权安排有很多专业的方法去解决。完全没有必要靠股权质押来替代股权融资！贾跃亭的“质押股权è发布会推高股价è套现è借钱给上市公司”融资模式最大风险是当股价大幅下跌时他能否支撑住？被质押的股票有可能需要追加保证金，那时需要从哪里去找这些钱呢？
2016年下半年乐视生态圈爆发的资金危机就是这种融资模式引起的。
[1]资料来源：(1)花儿街参考. 重磅解读，生态狂贾跃亭.http://girlstreet.baijia.baidu.com/article/442984； (2)Eastland. 乐视本月的“大动作”是什么？“故事大王”融资坎坷路. https://www.huxiu.com/article/129909/1.html?f=wangzhan.
来源：马永斌资本频道
