在并购市场热度向上的情况下，投资机构、大小科技公司，不同位置的玩家应如何应对新变化，做出必要的决断，或抓住属于自己的机遇？
来源 | 甲子光年
进入2020，经济下行叠加疫情黑天鹅，中国一级资本市场的各个角落陆续传来电波，汇聚成一个相同的信号——并购交易越来越活跃。
笔者最初留意到这个趋势，是在采访疫情之下艰难挣扎的武汉科技公司时——当时就有CEO明确表达了正在考虑被收购，想找找买方。
而另一方面，我们身边弹药相对充足的新兴科技公司中，则有人跃跃欲试想收购其他公司，或在领域内找到合适的合作伙伴合并整合，趁此机会扩大规模。
征兆同样体现在FA的生意中。今年3月，泰合资本发布了一篇文章判断“中国并购市场即将进入一个新常态”；华兴称并购团队“忙得不可开交”；而另一家FA机构的一位朋友则告诉我们，去年他一共做了2个并购案，今年第一季度就做了3个。
在并购市场热度向上的情况下，投资机构、大小科技公司，不同位置的玩家应如何应对新变化，做出必要的决断，或抓住属于自己的机遇？
当下中国市场的并购升温，是产业升级和IPO获利空间下降的叠加产物。
一是我们正处于一个产业升级的关口。
从生产要素看，中国早在2004年前后已跨越“刘易斯拐点”（即劳动力从过剩至短缺的转折点），人口红利放缓；随着18亿耕地红线的约束越来越紧，土地供给的潜在空间开始收窄。由人口和土地红利带来的经济增长正在放缓。
经济增速放缓背景下，寻找增长新动能迫在眉睫——中国经济在改革开放后的近三十年里保持了年均9.9%的高增长率，而在2008年起步入下行通道，2015年GDP增速跌破7%，2019年为6.1%。
目前被国家大力提倡的新基建就是产业升级的一个抓手，它也可能刺激进一步的产业并购整合。
从买方市场看，产业转型期，大公司会为了更早进入新技术市场，而增加收购科技公司的意愿，以获取团队或专利；从卖方市场看，部分拥有技术的初创企业缺乏市场能力，也期望通过被收购实现真正的商业落地。
二是，IPO本身的获利空间在降低。
一方面在中国香港和海外市场，一二级市场估值倒挂由来已久，例如Wework估值腰斩、IPO中断，Lyft、Uber等均表现不佳。
在美上市的中国科技企业也是如此，从2018年开始，大量中概股上市后破发——2018年以来在境外上市的47家新经济公司中，有15家股价在一年后跌幅超40%。机构通过企业IPO“套利”的方式越来越艰难。
另一方面，A股注册制改革之后(2020年3月，已实施20多年中国《证券法》进行了最重要的一次修订，将全面施行注册制），上市公司壳价值降低，二级市场也将更为理性，上市的获利空间在降低。
这都有利于刺激公司考虑被并购的退出路径。
此外，疫情也是一个催化剂。
疫情带来的现金流紧张和经营困难，让很多本来可以独立发展的公司不得不寻找别的出路。这给市场带来更多可供挑选的资产。
而这些公司的无奈就成了另一群人的“抄底机会”。由于卖的人多了，整体估值会下降，有足够现金流保障的企业可借机出手，扩充产品、市场、技术和团队。
由此，在中国市场，产业升级趋势下，买方和卖方的意愿都在提升。
这波合纵连横将推动各领域新领导者的出现。对于处于不同位置的玩家，要如何把握机会？
如何抉择？
对于并购市场的不同角色来说，关键在于如何把握并购潮中自己的机会。
首先，对于有一定实力的公司而言，并购可直接带来业务增长，并扩充科技公司的核心实力——技术和人才。
巨头自然不在话下，通过高频买买买，可以追求规模、效率，并实现打造生态等战略意图。
阿里在近几年一直通过战略投资与并购进行to B布局。企业安全领域，阿里在2019年收购了长亭科技和九州云腾，在办公领域收购了企业协作软件Teambition，数据处理解决方案服务商DataArtisans。
而另一个值得注意的现象是，成长期的科技公司，也在更多使用收购、并购手段扩张市场份额。
2019年7月，电子签名赛道企业上上签与众签正式宣布合并。此前，2017年11月，上上签收购了同赛道另一家企业快签。
电子签名是网络效应非常明显的赛道。随着电子签名公司在各行各业渗透，网络效应将日趋显著，客户将带动同一行业的其他公司选择同一平台。所以，并购是集中优势、扩大市场规模的必然方式。
通过并购，科技企业还可以进入新领域或拓展业务线。
例如2018年，AI独角兽旷视科技全资收购了艾瑞思机器人 (Ares robot)，正式涉足智能机器人业务，完善自身AI＋IoT布局。
2019年6月，AI公司来也科技宣布完成与RPA创业公司奥森科技的合并。这场合并也同样影响了国内NLP赛道和RPA赛道的创业公司——RPA公司增加了一个在AI技术上有积累的对手，而对NLP 领域的创业公司，来也科技的资本操作是否会影响潜在投资方的投资策略也有待观察。
对岌岌可危的企业而言，见好就收，以被并购方式退出也是一种选择。
一方面，企业被并购可减轻现金流和融资压力，另一方面，对于某些细分领域科技企业，被并购后也会有更多机会在并购方的产品体系内做尝试。
并购不再是“门口的野蛮人”，科技产业融合背景下，产业巨头并购科技公司的互补双赢型并购趋向增加。
当前环境下，产业公司也越来越愿意寻找一些早期标的。2020年3月，联想之星被投企业一面数据被艾盛集团收购，而另一被投企业自动驾驶公司清智科技也被潍柴动力控股。
这些案例中，产业需要寻找新元素，而技术同样依托于产业，在清智科技与潍柴的案例中，甚至完全没有投行参与。
最后，投资机构正逐渐看重并购这种退出方式。
资本寒冬下募资端承压，对机构来说，投资项目退出回笼资金至关重要。据清科研究中心发布的《2019年中国VC/PE项目退出收益研究报告》，中国股权投资市场的退出案例数量仅为投资案例数量的约1/5左右。退出压力剧增的环境下，IPO造富神话似乎已不再是必经之路，机构逐渐倾向于通过相对灵活的并购方式退出来回流资金。
深入到各个领域，不同赛道的机会大小不同。
整体市场出现并购潮的关键是大的赛道发展到了整合阶段，且有足够好和价格合理的资产。
如果市场增量到了一定程度，去抢存量市场竞争的时候，并购会比较激烈。科技领域整体还没到这个阶段。但是，有些领域会是接下来并购发生的重点区域：
一是本身从发展逻辑上具有整合需求的领域，如产业互联网。
从自身逻辑看，产业互联网公司一般会从一个产业链节点或细分领域切入，逐步扩张到更多应用场景，天然存在并购整合的需求。
而近几年，资本对产业互联网日趋关注，头部企业获得大额融资，有实力进行整合扩张——2019年3亿美元以上的融资交易中，产业互联网交易金额占比47%。
二是有网络效应，且产品相对成熟、第一梯队已显现的赛道。
如上文提及的电子签名赛道，在2018年后，第一梯队玩家剩下上上签、e签宝、法大大等少数几家，通过并购，企业可增加客户覆盖、占据更多市场份额、提高运营效率。
物流是另一个例子——零售、电商的繁荣发展使中国物流行业在近年进入成熟期， 增速放缓，2019年社会物流总额已达300万亿元，环比增长近6%，增速下降0.6%。整合成了谋求增长的手段之一，行业集中度也随之提升。
2019年中国物流行业并购交易规模达到730亿元，交易数量大幅增长30%至131宗，平均每3天就有一宗。
三是本身内生增长相对平缓的领域，如企业服务。
企业服务赛道一直都存在并购需求。因为这个领域积累客户和研发产品的周期较长，单个企业、单个产品线难以长期高增长，头部企业便把并购、整合当做获取增长和消除竞争的工具。
如Salesforce一直都习惯“买买买”；阿里在布局整个商业数字生态后，也出手频频。
从卖方市场的角度，to B生意直接与企业客户，即潜在的买方打交道，这为并购提供了信任基础和交易接口。Fusion Fund创始人兼CEO张璐告诉「甲子光年」，在美国市场，很多客户都可能成为技术to B公司的收购方，创业者的选择会更多。
而如今的疫情会让市场上增加一些相对优质的可收购标的，对中国企服的头部公司或有意发力于此的大小巨头来说，当下都是不错的谈判好时机。
四是需要高投入、长周期，且进度不及预期的前沿科技赛道，如自动驾驶。
经过2016年的资本追捧和2017年的乐观预期之后，2018年以来，技术瓶颈很大的自动驾驶驶入了“减速带”，商用步伐慢于预期，烧钱也到了青黄不接的阶段。
但另一方面，这些前沿科技一旦“梦想实现”就会带来巨大价值，因而对很多产业巨头来说有重要的布局意义。那些有团队、专利、技术亮点的公司是非常好的资产，当然前提是价格合理。
此外，从规模上来看，中小型的并购交易可能会变多。
以美国科技行业的历史并购数据来看，1997至2015年间，当经济下行时，尽管市场整体的并购数量、尤其是大规模（5亿美元以上）并购显著降低，但5亿美元以下的中小型并购则会保持平稳趋势，1亿美元以下的小型并购交易数反而会上升。
最后，完成交易并不意味着并购的成功，关键在于并购后的整合。
许多研究表明，并购失败的危险期是在两家公司联姻后，企业统一运作之时。
一个著名的失败案例是美国在线和时代华纳的合并。在并购发生的2000年，一个是互联网新贵，一个是老牌传媒帝国，看起来非常互补，1+1＞2。
但实际的情况是，合并后，双方企业文化出现巨大龃龉——时代华纳的员工看不惯美国在线同事放荡不羁的IT 作风，美国在线的员工也瞧不起时代华纳同事的刻板保守。
两大阵营的对立严重影响了集团内部决策，也使业绩进一步恶化。最终，这宗当时被看好的巨额并购不得不以分道扬镳告终。
这提醒后来者，并购最难的事永远发生在并购之后。
综合来看，不少人都提及，无论是并购交易还是后续的融合，关键都在于人。人心是最大的不确定因素。
而另一个角度看，尽管并购充满风险，但其他路径也并不意味着一帆风顺。创业之路风险重重，很难去准确计算一项交易的成本。
对想买公司的人来说，要清醒认识到，“抄底”后，长期价值能不能实现，协同效应能不能发挥，核心还是看企业自身的综合能力。
而对考虑卖公司的人来说，无论是进是退，关键是要做出最合理的选择。
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