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小鲸说：现在的A股市场，不但不能打骂，一句不顺耳的话，马上就要死要活。这不是牛熊市，是林妹妹市......
民生宏观认为，凯恩斯选美的标准已经从“非主流”进化到“古典美”，而这并非是市场客观基本情况变化驱动，而是因投资者风险偏好改变所致。此次股灾到底改变了什么，我们往下看......
股灾到底改变了什么——论凯恩斯选美标准的进化
作者：李少君
股灾到底改变了什么？我们此前曾将凯恩斯选美引入到分析框架中，并在中期策略会上提到了股灾后的四个变化：杠杆结构、监管方式、风险情绪、估值水平。从近期市场风向和客户反馈中，我们又注意到实战层面的一个重要变化——新的凯恩斯选美标准正在酝酿。
在暴跌之前的疯牛行情中，那些遵循传统价值投资框架的投资者往往郁闷，因为他们怎么也看不懂这个不看业绩看故事、不看市盈率看市梦率的市场。技术上，我们可以用动量持续强化来解释疯牛阶段疯股恒疯的现象，从金融行为学看，这是凯恩斯选美标准逐渐形成和固化的结果。
这种忽略业绩、估值，偏好故事、愿景、新意的选股标准显然有别于马科维茨和罗斯建立的“传统”金融学框架，我们暂且称之为“非主流”的凯恩斯选美标准。这样“非主流”的偏好在2013年初中小创开始崛起时萌芽，在2014年底逐渐成为市场普遍（当然，不排除部分被迫的可能性）认同的主流标准。我们之所以强调“凯恩斯选美”，是因为从传统金融学出发，多数投资者对于这一“非主流”的选美标准尚难认同，而仅仅是在寻找“多数人眼中的美”。
这为我们提供了解释本次股灾的又一角度，即：投资者对于市场自发形成的“非主流审美观”普遍怀疑的同时却被迫认同参与，因此当市场发生大幅震荡时，会迅速出现大批倒戈以至于“非主流审美观”的完全颠覆，当然，市场流动性的枯竭促进并强化了这一过程，亦或是互为强化。
在经过了短暂扫跌停板的超跌反弹阶段后，我们开始越来越多的听到“业绩”、“估值”、“成长性”这样的“古典”选美标准。这是否表明市场正在由无风险利率下行修正估值过度到业绩改善提振估值呢？目前来看，迹象有所出现，但我们尚未找到这一转变完成的确凿证据。
我们看到，一方面，货币政策宽松的大方向短期内难以发生转变，单凭锁短放长的扭曲操作受季节因素冲击可能造成流动性紧张困局（如6月中下旬），下半年继续降准或降息是大概率事件，无风险利率下行空间依然存在；另一方面，二季度数据并不乐观，经济企稳仍然面临严峻考验，新旧经济青黄不接的局面尚未扭转，微观层面工业企业利润降幅虽有收窄趋势但企稳仍有不确定性。
因此，我们所讲的“凯恩斯选美”标准从“非主流”进化到“古典美”，并非是市场客观基本情况变化驱动，而是投资者风险偏好改变所致，正所谓“风未动，帆未动，唯心动也”。这一新的选美标准诞生是否预示企业业绩的全面改善还有待时间检验，在这之前，个股将在“古典美”的新标准下出现分化。
我们从以下三个角度定义“古典美”这一凯恩斯选美的新标准，并分别梳理了符合标准的标的池：
1.业绩优良，增长稳定——警惕非经常性损益对利润表的粉饰、排除业绩暴涨暴跌的不稳定性标的。
2.估值合理，跌破员工持股计划——排除员工实际持股比例低、以员工持股为噱头的标的。
3.近期有大规模回购或增持计划——排除回购或增持价格上限过低、比例规模微不足道的标的。
这三大“古典美”的标准均属于安全垫类，在市场暴跌后，投资者正在逐渐认识到获利比浮盈的重要性、安全垫结实比天花板高的重要性。从无风险利率下行修正估值到业绩提振估值的逻辑尚不具有普遍性，新的凯恩斯选美标准下，不论业绩、估值、回购增持都难以粉饰，同时具备以上三大标准的标的具有较强的稀缺性。
因此，新的凯恩斯选美标准也难以独立带动市场整体掀起新一轮“业绩牛”，超跌反弹后普涨将很快结束，随后将有大批个股在新的审美观下被“证丑”，少量“古典美人”将脱颖而出。市场再次从择时为重的寻找Beta走向择股为重的挖掘Alpha。
以下四表是我们按照三大“古典美”标准分别梳理的前三十标的池：
A股将迎蜜月：8-9月有很多重要事件！
申万宏源研究最新发布的下半年投资策略显示，2015下半年的主旋律是“震荡分化，修养生息”，上证综指核心波动区间为3200点-4600点。8~9月重要事件集中的时间窗口，届时A股市场有望迎来阶段性蜜月期。结构分化成为主基调，选股需要更加审慎，互联网仍然是恒星。
申万宏源研究认为，A股市场需要“重建”，2015下半年的主旋律是“震荡分化，修养生息”。短期主导市场风险偏好的核心因素是管理层“后救市”时期的政策选择，部分资金利用“救市底”形成的看涨期权做多，存量资金仓位大幅提高之前反弹仍可能持续，但纯粹博弈性的反弹并非长久之计，A股市场需要重建。
申万宏源研究判断下半年上证综指“上有顶，下有底”，核心波动区间(3200,4600)。创业板指核心波动区间为(1650，3200)。
窄幅震荡，休养生息是主旋律。而8~9月重要事件集中的时间窗口，届时A股市场有望迎来阶段性蜜月期。该机构判断的核心风险包括：(向上)超预期的新龙头出现，中概股互联网公司回归快于预期；(向下)业绩不达预期；两融、股权质押等系统性风险被触发；外因美联储加息，内因注册制影响超预期。
结构分化成为主基调，选股需要更加审慎。该机构指出，互联网仍然是恒星，但是需要逐步兑现投资故事，或者累积新的标的（次新股和回归的中概股），需要应用SWS互联网评估模型研修相关公司商业模式和基本面。已成为实质性大市值行业的军工主题投资色彩太浓，只能阶段性扛起大旗，其他高景气行业包括新能源汽车、医疗服务、机器人、90后消费、消费电子、航空、农业等，其中新能源汽车和消费电子的性价比略高；主题方面，国企改革股价跌下来员工持股等推进会更快，十三五规划仍是下半年的主线；个股精选角度包括中报高增长、高送转、再融资和员工持股计划诉求等。
【以上不够成投资意见。蓝鲸整理自民生宏观、申万宏源】
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