一、2025年回顾
A股在2025年摆脱中美对抗冲击，受益于基本面预期改善与AI产业快速发展，于4月探底后持续上行，沪指突破十年高点。市场上涨主要由估值驱动，增量资金受多重叙事吸引入市。
基本面预期改善带动资金流入
自2024年9月政治局会议后，中央财政发力，“两新”政策加码扩围；2025年7月中央财经委提出“反内卷”，从供给侧优化经济结构。低利率环境下“资产荒”显现，推动险资加大权益配置，支撑市场估值提升。
AI产业进入全球共振阶段
国内外科技企业AI资本开支快速增长，带动算力基础设施需求上升，拉动科技制造产业链景气度。AI能源消耗增加进一步刺激储能及新能源发展，中国制造业凭借产业链优势实现业绩增长，吸引基金与游资集中布局。
地缘博弈强化国产替代与资源安全主题
中美贸易摩擦加剧背景下，中国在吉隆坡会谈中达成关税暂停一年成果。为应对经贸压力，国家资本入市维稳股市，推动其成为居民财富“蓄水池”。关键资源争夺与科技自主可控议题升温，激发对资源品和国产替代板块的投资热情。
市场走势：4月筑底后开启主升浪
春节前后，受DeepSeek技术催化，A股迎来首轮上涨。4月初因特朗普加征对等关税，市场下探至年内低点。随后中方强势反制，叠加“反内卷”、9.3阅兵、美联储降息、“十五五”规划等利好因素，市场情绪回暖，开启主升行情，近期波动有所放大。
估值驱动为主导力量
自2024年9月起，政策转向、流动性宽松与地缘博弈三大叙事推动市场估值抬升。增量资金持续入场，险资、国家队、两融及私募共同贡献流动性，形成以估值扩张为核心的上涨逻辑。
二、2026年展望：牛市从估值驱动转向业绩驱动
随着宏观流动性宽松基调延续，但节奏存在不确定性，预计2026年估值驱动力将弱于2025年。市场重心将逐步由估值扩张转向盈利改善，进入业绩驱动阶段。
宏观流动性：宽松延续，节奏成关键变量
M1回升主要受M2扩张带动，而M2增长源于政府加杠杆，不同于以往依赖企业和居民部门加杠杆模式。非银机构成为本轮资金承接主力，2025年1-10月其存款同比多增约3.68万亿元，占总增量超40%，显示资金更多在金融体系内部流转。
股市流动性：险资支撑明确，居民入市路径待转型
国家队持股规模在二季度显著上升，三季度回落；ETF方面，4月为宽基指数集中流入期，沪深300、中证500、中证1000相关ETF合计净流入达1730亿元。私募基金发行回暖，公募新发仍偏弱。当前公募仓位已处历史高位，加仓空间有限；私募仓位尚处中枢水平，具备进一步提升潜力。
宏观可见度偏低，四大领域需重点关注
尽管政策力度加大，但专项债投放节奏边际放缓。PMI连续8个月位于荣枯线下方，经济景气偏弱。参考历史经验，2026年赤字率目标或有上调空间，具体取决于后续政策定调。中美关系、政策走向、地产修复进度及AI发展态势的可见度仍较低。
核心叙事演变：AI、自主可控、出海与红利投资具长期确定性
自2024年9月以来，市场完成熊牛转换，投资主线转向新叙事。AI算力、大模型、人形机器人、新消费等成长赛道活跃，安全可控、反内卷、储能等领域获政策与产业双重支持。
展望2026年，宏观基本面弹性有限。出口受益全球制造业周期有望保持韧性，消费受意愿与置换周期制约，投资受地产拖累。CPI或因猪价反弹短暂改善，PPI受出口支撑逐步回升，但“供大于求”格局限制涨幅。
政策效果有待观察：广义赤字难大幅扩张，促消费政策受限于耐用消费品需求透支，地产贴息以“托底”为主。供给侧“反内卷”推动产能出清，光伏收储进展较快但节奏偏慢，钢铁去产能已较充分，碳酸锂供需共振或推升价格。
A股盈利周期有望小幅改善，预计2026年全A非金融净利润增速在7%-9%区间。营收增速或维持低位，净利润增长主要受益基数效应。2024年因地产亏损与制造业减值导致业绩大幅下滑，若该因素缓和，盈利将温和修复。
结构性机会聚焦四大周期
在总量缺乏弹性的背景下，应重点把握结构性机会：
- 全球科技周期：海外科技龙头2026年继续增加资本开支，但增速可能放缓；
- 全球库存周期：中美关税暂停一年，美国通过财政法案，中断的制造业周期或重启上行；
- 全球消费周期：2024年筑底后逐步恢复，受益于美联储降息、关税缓和与移民影响减弱，未来一年有望持续改善；
- 国内库存周期：新增产能处于历史低位，供需匹配进程将是关键，2026年或延续底部修复趋势。
三、结合技术面构建投资组合
（报告来源：国盛证券。本文仅供参考，不代表任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
