作者 | 刘杰 编辑 | 魏晓
曾被誉为“母婴零售第一股”的孩子王，在2021年登陆A股后，正再度冲刺港股上市。作为母婴集合店领军企业，其以“大店模式”著称，凭借丰富的品类与全方位服务赢得家长青睐。2024年，公司GMV达138亿元，位居亲子家庭新消费市场首位。
然而，自上市以来，孩子王业绩持续下滑。净利润从2021年的2.02亿元降至2023年的1.05亿元；市值亦由高点292亿元缩水至约140亿元。核心原因在于其赖以成功的“大店+会员”模式逐渐失灵，伴随服务质量下降、会员权益缩水等问题，用户信任度明显下滑。
为扭转颓势，孩子王转向外延扩张，通过高溢价收购幸研生物与丝域养发，切入护肤及头皮护理赛道。受益于并购并表，2024年至2025年前三季度净利润回升至1.81亿元和2.09亿元。但此举也带来沉重财务负担：截至2025年三季度末，长期借款激增至20.44亿元，短期借款及一年内到期非流动负债合计超10.99亿元，账面货币资金仅12.62亿元。赴港上市，意在“补血”已不言而喻。
大店会员模式遇冷
孩子王曾凭借平均面积超2000平方米的自营大店构建行业壁垒，远超同行十倍。截至最新数据，全国拥有1143家门店，其中直营占比近九成，商品SKU超1万种，覆盖孕产至儿童成长全周期需求。门店还配备游乐区、亲子互动空间及月嫂中介等增值服务，打造一站式消费体验。
但近年来增长乏力。2018年至2024年，直营门店店均收入从2414.92万元/年降至1248.46万元，近乎腰斩；坪效连续三年下滑，2024年仅为5533元/平方米。
根本症结在于会员体系活力衰退。尽管累计注册会员达9700万人，活跃会员仅约975万，占比不足一成。更关键的是，高级会员预收款持续萎缩——2022年至2025年前三季度，相关合约负债由1.3亿元降至4633.4万元，反映用户粘性与信任流失。
多重因素导致会员“脱粉”。一是门店过度推销现象普遍，用户体验差；二是结账强制绑定APP会员码，流程繁琐影响便利性；三是“黑金会员”权益缩水，返现限制多、优惠集中于非刚需品类，实际价值感不足。
此外，自有品牌建设薄弱制约盈利能力。目前仅有15个自有品牌，2025年前三季度GMV占比仅14.4%，远低于竞争对手爱婴室超30%的水平。而奶粉品类收入占比高达55.51%，利润空间有限，整体净利率长期徘徊在1.4%左右，陷入依赖低价走量的困局。
转向下沉，考验重重
面对高线城市增长瓶颈，孩子王将目光投向三线及以下城市。据弗若斯特沙利文报告，2025年至2029年，下沉市场母婴专营店规模将以5.5%的复合年增长率扩大，成为主要增量来源。
为此，公司于2024年启动加盟战略，试图以轻资产模式加速扩张。但下沉市场竞争激烈，现有约29万家中小母婴店盘踞，且海拍客等平台已通过供应链服务占据10.1%市场份额，孩子王面临严峻的存量争夺战。
更大的挑战来自品控风险。2018至2020年间，孩子王因销售不合格商品被处罚28次；近年仍屡现质量问题，如儿童推车、中童汉服及童装因安全指标不达标被监管部门通报。黑猫投诉平台相关投诉超1100条，产品质量问题突出。
同时，其高端定位或难适配下沉市场需求。业内分析指出，若降价抢占市场，可能稀释品牌形象。建议采用双品牌策略，在维持主品牌调性的同时，孵化更具价格竞争力的新品牌，以应对市场分化。
高溢价收购背后的“第二曲线”赌局
为突破主业增长瓶颈，孩子王将转型方向转向“宝妈经济”，接连布局美妆与头皮护理领域。
2024年12月，其以1.62亿元收购专注敏感肌护肤品牌“OANA”和胶原蛋白品牌“博创”的幸研生物60%股权；2025年6月，再以16.5亿元拿下头部头皮护理连锁品牌丝域养发65%股权，后者按GMV计居行业第一，门店超2500家，市占率3.3%。
然而，新业务贡献尚微。截至2025年前三季度，幸研生物贡献收入4962.4万元、利润657.3万元；丝域带来收入1.69亿元，占总收入比重仅2.3%。“第二曲线”能否成型仍待观察。
更值得警惕的是收购带来的财务压力。两笔交易均属高溢价，尤以丝域583.35%的溢价率引发关注，导致商誉累计高达19亿元。一旦被收购方业绩不及预期，公司将面临巨额减值风险，直接影响盈利表现。
眼下，孩子王正处于转型关键期。无论是下沉市场的渠道重构，还是跨赛道并购的战略突围，皆需长期投入与精细化运营。若主业无法实现根本性改善，资本运作难以真正扭转困局。