1.昨夜劳动力市场数据远不及预期，引发市场恐慌
美国7月非农报告令市场大跌眼镜，新增就业创下三年半来最低纪录，失业率升至近三年最高水平，并且触发了准确率高达100%的衰退指标——萨姆规则。恐慌情绪加速蔓延，交易员开始押注9月降息50基点的可能性，并预测今年的降息幅度将超过110基点。
周五美国劳工统计局公布数据显示：美国7月非农就业人口增长11.4万人，为2020年12月以来最低纪录，远不及预期的17.5万人，较前值20.6万人（下修至17.9万）大幅下降。
7月失业率较前月上升0.2个百分点至4.3%，创下2021年10月以来最高纪录，超过预期4.1%。
工资通胀继续降温，7月时薪环比上涨0.2%，略低于预期和前值的0.3%，同比上涨3.6%，不及预期3.7%，前值为3.9%。
根据萨姆规则，如果失业率（基于三个月的移动平均线）比去年的低点上升0.5个百分点，那么经济衰退已经开始。该指标自1970年以来，预测准确率为100%。美国失业率从今年以来的低点飙升了0.6%，按照知名财经博客Zerohedge的说法，触发了基于失业率预测衰退的萨姆规则，美国经济已经开始步入衰退。
当然，市场对经济硬着陆的预测还有其他数据支持，8月1日周四，ISM公布的数据显示，美国7月ISM制造业显著不及预期，萎缩幅度创八个月最大，新订单和产出下滑，美股在数据公布后也出现了跳水。
昨晚芝加哥联储主席古尔斯比盘中接受了彭博采访，他说美联储不会对任何一个月的数据反映过度，但如果失业率上升到4.1%以上，美联储就必须对这种情况做出反应，法律规定美联储必须对高失业率作出回应。决策者在下次利率会议之前会获得大量数据。美联储的工作是弄清楚数据的连续性，并以稳定的方式行动。他的话没有太多增量信息，市场也没什么反应。
2.如何看7月的劳动力市场数据
一个月的劳动力市场和其他方面的数据需要引起警示，但至不至于恐慌呢？下图是美国历史上的非农数据和失业率情况，从绝对值上看，失业率依然处在历史低位，远低于过去几十年平均水平。过往若干次的失业率大幅上升对应着美国经济的衰退。
7月的劳动力数据的最大扰动项是飓风。7月8日，飓风“贝丽尔”以1级飓风的强度登陆美国得克萨斯州。这场飓风为1851年记录以来历史同期最强飓风，也是2024年迄今为止的全球“风王”。
因恶劣天气而没有上班的美国非农业职工为43.6万名，农业职工为46.1万名。这一数据不仅创下了7月份的纪录，而且是自1976年劳工统计局开始追踪这一指标以来，历年7月平均水平的10倍以上。此外，还有100多万人由于天气原因只能做兼职，这也创下了历年7月数据的最高纪录。
此外，7月的失业人数中，表示“失业只是暂时情况”的人数是过去三年来最高的，占总失业人数（35.2万人）的一半以上。临时失业人数的大增，也和飓风贝丽尔脱不开关系。如果这部分临时失业者的失业状态只持续几周，那么他们中的大多数人有望在8月或9月被雇佣，这意味着未来两个月的就业数据将大幅改善。
对经济悲观的投资人更相信萨姆规则，核心观点是美国失业率从来不会止步于“稍微上升”。失业率即使一开始只是稍微上升，最终也会演变成大幅恶化和经济衰退。
但这次或许真不一样，有两个主要因素，一是大量移民的涌入。根据CBO(国会预算办公室）的估计，2022年和2023年美国的净移民人数分别为260万人和330万人，是此前十年平均人数的三倍多，2010年至2019年的平均净移民人数为90万人。移民在美国的头几年失业率一般会高于其他工人，而且工作也更不稳定。在劳动力市场需求旺盛时，这种现象被掩盖，在需求放缓后，移民的摩擦性失业会增加。随着移民进入美国数量的下降，和前期移民的逐步适应，对失业率的影响在趋缓。
第二个因素是美联储。即使劳动力需求过度减弱，美联储有整整525个基点的降息空间，如果需要应对不利情况，美联储没有理由再犹豫。原则上，劳动力需求如果过度下降，可能仅表现为减少对失业工人和新进入劳动力市场的求职者的录用，而不是立即导致企业大幅裁员或减少岗位。这种情况可能是一个温和且缓慢发酵的问题，美联储可以有效应对。
3.美国经济的衰退历史
3.1 当我们在谈论衰退，我们在谈论什么？
维基百科的定义是，经济衰退在经济学中是指商业周期中的经济活动普遍放缓、商业萎缩的一个时期，通常出现于支出大幅下降（需求冲击）时。衰退的诱因可能是金融危机、外贸摩擦，不利的市场供给或经济泡沫破灭。经济衰退时，宏观经济指标，如GDP、就业、投资支出、产能利用率、家庭收入、企业利润和通胀下降，而破产、失业率上升。
美国劳工统计局局长Julius Shiskin在1975年《纽约时报》的一篇文章中，提出了经济衰退经验，其中之一是连续两个季度出现国内生产总值负增长。随着时间的推移，其他法则逐渐被遗忘。一些学者偏好其他的衡量法则，比如12个月内失业率上升1.5-2%。
美国国家经济研究局（NBER）商业周期委员会常被视为定义美国经济衰退的权威。NBER是一间私立经济研究组织，其对经济衰退的定义为：“整个经济中显著的经济活动的下降，持续时间超过几个月，通常可见于实际GDP、实际收入、就业、工业生产和批发-零售业。”
需要注意的是，根据GDP和失业率对衰退的定义，可能不适用于潜在经济增长率比较高的发展中国家。
3.2 美国的衰退历史
在美国历史上，有19次值得关注的衰退。经济学家Kimberly Amadeo在2022年4月“History of Recessions in the United States——Causes， Length，GDP，and Unemployment Rates for Every U.S． Recession”一文中梳理了美国历次衰退的原因、持续时间、GDP和失业率。我们引用他的总结，鉴于本文篇幅，从1970年的衰退开始，重点看本世纪的三次衰退。
1970年：这次衰退相对温和，持续了11个月——从1969年12月到1970年11月。失业率在1970年12月达到6.1%的峰值。经济在1969年第四季度收缩了1.9%，在1970年第一季度收缩了0.6%，在1970年第二季度增长了0.6%，第三季度增长了3.7%，但在第四季度下降了4.2%。1971年第一季度经济复苏，增长11.3%。
1973-75：这场衰退持续了16个月，从1973年11月到1975年3月。欧佩克的石油禁运使油价翻了两番，但理查德·尼克松总统采取的政策行动也助长了衰退。
首先，尼克松实行工资-价格控制政策。这些政策将价格保持在过高水平，从而减少了需求。工资控制使工资过高，迫使企业裁员。其次，尼克松让美国脱离金本位制，以应对诺克斯堡的黄金挤兑，这导致了通货膨胀。黄金价格飙升，而美元价值暴跌。
结果是滞胀和五个季度的GDP负增长：1973年第三季度GDP增速为-2.1%，1974年第一季度为-3.4%，第三季度为-3.7%，第四季度为-1.5%，1975年第一季度为-4.8%。1975年5月，也就是经济衰退结束两个月后，失业率达到了9.0%的峰值。
1980-82：在此期间，经济遭受了两次衰退打击。第一次在1980年的前六个月。第二次持续了16个月，从1981年7月到1982年11月。此次衰退的原因是美联储通过提高利率来对抗通胀。这减少了企业支出。伊朗石油禁运减少了美国石油供应，推高了价格，也使经济形势恶化。12个季度中，有6个季度GDP为负。最糟糕的是1980年第二季度，为-8.0%。失业率在1982年11月和12月升至10.8%，且连续10个月高于10%。
1990-91：这场衰退持续了九个月，从1990年7月到1991年3月。它是由1989年的储蓄和贷款危机、高利率以及伊拉克入侵科威特造成的。1990年第四季度GDP增速为-3.6%，1991年第一季度为-1.9%。失业率在1992年6月达到7.8%的峰值。
21世纪的第一个十年经历了三次衰退。每一个都比之前的更糟糕，但原因各不相同。
2001年：2001年的经济衰退持续了八个月（3月-11月）。它是由互联网业务的繁荣和随后的萧条引起的。千年虫（Y2K）恐慌部分造成了2000年的繁荣。公司购买了价值数十亿美元的新软件，因为他们担心19世纪末的旧系统在20世纪将无法使用。许多互联网公司被严重高估并失败了。9-11袭击加剧了经济衰退。经济在两个季度收缩：第一季度收缩1.3%，第三季度收缩1.6%。失业率持续上升，2003年6月达到6.3%的峰值。
2008年-2009年：大衰退（The Great Recession）从2007年12月持续到2009年6月，是自大萧条以来持续时间最长的一次收缩。2007年，次贷危机引发了一场全球银行信贷危机。到2008年，危机通过衍生品的广泛使用蔓延到整个经济。2008年，GDP连续三个季度萎缩，其中第四季度下降了8.5%。失业率在2009年10月上升到10%，滞后于经济衰退。得益于美国复苏和再投资法案，经济衰退于2009年第三季度结束（GDP转为正数）。
2020年：2020年的经济衰退是自大萧条以来最严重的一次。美国经济继上一季度下降5.1%后，第二季度创纪录地收缩31.2%。2020年4月，美国经济失去了惊人的2050万个工作岗位，失业率飙升至14.7%，随后一直保持在两位数直到8月。疫情影响的不确定性还导致2020年股市崩盘。
3.3 从来就没有孤零零的经济衰退
上面粗略描述了历史上美国历次经济衰退的过程。可以说，从来就没有孤零零的经济衰退，每次衰退都有着复杂的成因。好不央的经济，走着走着就周期性的衰退了，这样的事情是没有的。都有复杂的时代背景，每次都有不一样的故事，战争、疫情、科技泡沫后崩盘、国际贸易失衡、房地产危机（次贷危机）、错误的政策。。。
在本世纪前十年的两次危机中，美联储的失误可以说是居功至伟。因为90年代美联储货币政策的一系列成功操作和股市的火爆，资本市场神话了当时的美联储主席格林斯潘，他个人也膨胀了。1996年，格林斯潘认为美国股市有泡沫，但他没有采取行动，当时纳斯达克才1000多点。到了1999年，股市又飙升了三年，纳指涨到了3000多点，美联储开始紧缩加息了，持续加息终于让股市在2001年崩盘了。互联网泡沫破灭后，格林斯潘发现不对，转而快速降息，降到很低，持续了几年，又吹出了美国史上最大的地产泡沫。为了遏制通胀和地产泡沫，美联储再次疯狂加息，一口气加了17次！结果泡沫确实遏制住了，但房地产泡沫破裂了，而且迅速演变成全球金融危机。尤其是在伯南克上台后，虽然有很多迹象表明房地产出了问题，但他并没有意识到地产泡沫破裂的风险，继续执行格林斯潘的紧缩政策，三次超预期加息，成为压垮市场最后的稻草。金融危机之后，伯南克成了拯救危机的大英雄，写了一本书叫《行动的勇气》。
让我们看看互联网泡沫破裂前后的纳指，1998年10月份，纳指低点是1400点，到2000年3月份高点已经是5130点，一年半时间整个股指涨幅是4倍。
当时的火爆行情，我们大多数都没有亲身经历，可以从下面一段文字中感受一下：
"互联网界1995年开启电商模式，从纽约到巴黎，从东京到北京到处都有人聚集讨论关于互联网相似话题，他们眼里闪烁着梦想燃烧发出的光芒。各路风险投资基金激情参与投资人仅凭经验和趋势，而不是基本面来决定投资推动一批网络公司在纳斯达克上市，比如亚马逊、Ebay、世通公司、Ftoys、Freeinternet、Webvan和Yahoo公司。多数上市网企尚处创业阶段、微利/亏损边缘，1999年很多美国拟上市公司纷纷改名要跟互联网挂钩，比如在公司名字上添加“i”“e”甚至“DotCom”，都在“包装”和“讲故事”投资界疯狂抢购网络公司股票，上上下下都是一股浓浓投机潮。只要跟网络挂钩不管主营业务是啥，股价都会炒到直上云霄。有人比较Yahoo和波音公司市值后说，“网络经济3年等于工业经济70年”。英特尔董事长格鲁夫（1936.9.2-2016.3.21）当时说：‘赶快跳上互联网的高速列车，否则你将死无葬身之地。’"
对比金融环境、股指涨幅、以及微观的现象，AI浪潮远没有达到互联网泡沫时的火热程度。这可能是因为AI本身是重资产生意，只适合大玩家，没10亿美金连卡都买不够。
正如两次世界大战本质上可以说是一次大战一样，互联网泡沫和金融危机也是一个连贯的叙事。互联网泡沫的破裂促成美国2008房地产泡沫产生的原因。耶鲁大学的经济学家罗伯特·希勒2005年说：“一旦股市下跌，房地产就成为股市释放的投机热潮的主要出口。还有什么地方可以让冒险的投机者运用他们的交易天赋？很大程度上失败的股票投资者也在通过炫耀大房子来挽回他们受挫的自尊心。
房地产泡沫的破裂不是没有征兆，2005年6月《经济学人》的封面文章就在预测美国地产泡沫什么时间破裂。当然也不是经济学人多么有前瞻性，一是这不是什么秘密，当时美国逢人必谈房地产；二是英国刚刚经历过地产泡沫的破裂。
地产繁荣和泡沫破裂，先是日本、然后是欧洲、接着是美国，金融危机之后是中国，一个接一个，这里面肯定有许多共性因素，泡沫破裂后的结局却大不相同，我们后续再做分析。
4.美国经济会衰退么？
回到当下，美国经济会再次陷入衰退么？首先，美国经济没有大衰退的宏观背景（如果特朗普上台后瞎搞，那只能到时候再说），房地产没有泡沫，股市也没有（即使有也属于局部的，比较小的，不能称之为整体泡沫），金融体系尚属稳健。其次美联储还有充足的降息空间。那会是温和衰退？我们认为，仅仅通过一个月的数据判断是不够的，这取决于后续的数据和政策路径。尤其是在疫情后经济各方面回归常态的阶段。
宏观经济和资本市场是一个复杂系统，因素很多，但人的思维局限导致非常容易沿着一个流行叙事，用单一指标、短期信息进行简单归因。经济繁荣和衰退、产业兴起和衰落，都容易被叙事左右。我们身处其中，想要客观、理性的预测有重大不确定的未来，这太难了。