核心观点：
中国人民银行于12月27日召开了第四季度货币政策委员会（MPC）会议，并于1月3日发布了会议声明。与近期的政策沟通一致，央行承诺将实施更为积极的政策宽松措施，包括在适当时机下调存款准备金率（RRR）和政策利率。此外，央行还承诺加快信贷投放，力争2025年实现“良好开局”。
关于汇率，我们认为声明表明央行希望管理人民币贬值的节奏，避免在美国关税政策宣布之前出现大幅贬值。我们预计，2025年将出现更多备受关注的货币政策宽松措施，包括在第二季度和第四季度各下调政策利率20个基点。
由于央行并未如行长潘功胜此前所暗示的那样在第四季度下调存款准备金率，而是推迟了我们的先前预测，我们现在预计将在2025年第一季度和第三季度分别下调存款准备金率50个基点（相比我们此前的预测：2024年第四季度下调50个基点，2025年两次下调各25个基点），以促进政府债券的发行。
主要观点：
货币政策转向：
在12月中央政治局会议的声明中，货币政策立场从“稳健”转向“适度宽松”之后，中国人民银行在第四季度货币政策委员会（MPC）会议上承诺实施更积极的政策宽松措施。在声明中，央行明确表示将“在适当时机下调存款准备金率（RRR）和政策利率”，并“引导金融机构加大信贷投放力度”。
与以往的MPC会议相比，此次央行删除了如“引导信贷投放以确保可持续增长和平衡分配”之类的谨慎措辞。我们认为，这表明央行的目标是加快信贷投放。此外，央行强调需要通过更好地协调货币和财政政策，在2025年实现“良好开局”，以扩大内需并稳定消费者和企业的预期。汇率管理：
在汇率方面，央行重申将“防范汇率超调风险”。此次声明中删除了“增强汇率灵活性”这一表述，而是承诺“增强外汇市场韧性”和“坚决打击扰乱市场的行为”。
我们认为，这表明央行希望管理人民币兑美元的贬值节奏，并在美国关税政策宣布之前避免人民币出现大幅贬值。正如我们之前的研究指出的，2018-2019年中美贸易战期间，美元兑人民币（USD/CNY）的剧烈波动主要发生在关税正式宣布之后。我们预计，央行今年的外汇管理模式将与此前类似。货币政策传导：
央行重申将通过政策利率加强市场利率引导，并维持市场流动性充足。然而，自2024年10月以来，银行间回购利率一直显著高于公开市场操作（OMO）目标利率。我们认为，这是央行抑制债券市场过快上涨的一部分举措：较高的回购利率会提高杠杆化国债（CGB）投资的成本。在过去两个月中，10年期国债收益率从2.1%下降至1.7%以下。我们认为，这种剧烈变动表明市场对短期内大幅政策利率下调的预期，但这一预期可能过于激进。尽管我们认为中国市场利率在结构上应逐步走低，并继续建议以外汇对冲的方式持有5年期国债的多头仓位，但近期的快速下行可能会放缓，甚至因央行加强市场干预而出现一定调整。我们预计，2025年底10年期国债收益率将降至1.6%（此前预测为1.9%）。此外，在第四季度货币政策委员会声明中，央行还提到将“防止资金空转”。鉴于政策驱动下的信贷投放加快以及临近春节的季节性流动性需求增加，我们认为1月回购利率可能保持在高位。
政策展望：
近期的政策沟通表明，央行希望通过降低融资成本和促进信贷投放来支持实体经济。展望未来，我们预计2025年将实施更多备受关注的货币政策宽松措施，包括在第二季度和第四季度各下调政策利率20个基点。由于央行并未像行长潘功胜此前所暗示的那样在第四季度下调存款准备金率，我们将预测调整为2025年第一季度和第三季度各下调存款准备金率50个基点（此前预测为2024年第四季度下调50个基点，以及2025年两次各下调25个基点），以促进政府债券的发行。
不过，央行可能选择使用其他工具，例如公开市场回购操作（outright repos）和国债直接购买（CGB purchases）来维持充足的流动性，而非单纯依赖下调存款准备金率。例如，央行在2024年12月通过公开市场回购和国债购买向银行体系净投放了5500亿元人民币，相当于下调25个基点存款准备金率的效果。