高盛：科伦博泰（Kelun Biotech，6990.HK）：2025年中国医疗健康企业日——聚焦于sac-TMT的全球临床试验及早期管线
发言人：首席财务官、董事会秘书
核心结论：管理层强调：（1）sac-TMT的开发重心正从中国转向全球临床试验；（2）早期研发管线稳步推进，并补充了关于放射药偶联物（RDC）的更多信息；（3）预计在2025年下半年将有更多产品获批及关键数据公布。
要点如下：
sac-TMT开发重心由中国转向全球临床试验：
作为科伦博泰的核心资产，管理层指出，sac-TMT（TROP2 ADC）在中国的研发已进入成熟阶段，具体包括：
1）两个适应症已获批（即三线及以上三阴性乳腺癌、三线及以上EGFR突变非小细胞肺癌）；
2）两个适应症正在申请新药上市（即接受过化疗的HR+/HER2-乳腺癌、二线及以上EGFR突变NSCLC）；
3）五项三期临床试验正在进行，涵盖早期线的NSCLC和乳腺癌。
在全球开发方面，默沙东（MRK）的深度投入显著抬高了中国ADC资产对外授权的门槛，其目前有14项全球三期临床试验正在进行，涵盖多种肿瘤类型（详见MRK在2025年ASCO投资者会议上的披露），从NSCLC、乳腺癌等大适应症扩展至胃癌、子宫内膜癌、宫颈癌和卵巢癌等小适应症。
管理层表示，考虑到ROI（投资回报率）因素，在中国每年发病率不足2万例的小适应症上进行本地三期试验已不具吸引力，因此将优先利用全球临床数据申请中国上市。
在讨论肿瘤一线治疗的未来格局时，管理层指出ADC与双抗（BsAb）之间具有协同潜力，是目前肿瘤杀伤及免疫肿瘤治疗两大主流方向中最具前景的药物类别。
早期研发管线稳步推进，放射药偶联物（RDC）补充信息：
除sac-TMT外，管理层指出，公司正稳步推进早期研发项目，代表性产品包括：
1）SKB315（CLDN18.2 ADC）：正在胃癌早期线中探索联合疗法；
2）SKB410（Nectin4 ADC，全球权益已许可给默沙东）：载荷设计与Padcev不同，有望实现互补疗效；
3）多款处于一期阶段的管线资产（如SKB571，双抗ADC），多数处于剂量递增阶段，2025年暂无公布数据的计划。
关于放射药偶联物（RDC），管理层再次强调其作为“非毒素”ADC的潜力，并进一步阐述了其开发机遇与挑战：
1）RDC可能在包裹性强的肿瘤中具有优势，这类肿瘤可能对传统化疗抵抗；
2）其载荷释放方式可能比传统ADC（通过胞吞/旁观者效应）更直接；
3）但传递系统需更具靶向性，且公司在RDC开发中未采用单抗作为传递载体。
2025年下半年关键催化剂：
1）sac-TMT用于二线EGFR突变NSCLC：预计2025年底获得中国NMPA批准（2024年10月已递交NDA），并将在年底前公布临床数据（或包含OS数据）；
2）A166（HER2 ADC）：在三线HER2阳性乳腺癌中获NMPA批准；
3）SKB315（CLDN18.2 ADC）：公布一期临床数据；
4）sac-TMT销售额快速增长，管理层表示有信心达成2025财年人民币8亿至10亿元的销售指引。