7月26日晚公司发布半年报业绩预告，预计2017年上半年归上利润同比增长40-60%，归上净利润额约3.13-3.58亿元。公司业绩高增长的主要原因是公司锂电池正极材料业务经营业绩大幅提升，上半年公司业绩基本符合我们预期。
摘要
1.业绩高增长。公司业绩增长40-60%，基本符合市场预期。其中，正极材料是主要贡献，负极由于材料涨价可能同比比较平稳，而新能源汽车运营、制造业务仍在投入期，应该对当期损益有较大的影响。
2.正极业绩如期爆发，预计材料板块实现了翻倍增长。报告期内，我们估计锂电材料业务贡献利润2.7亿元以上，同比翻倍增长。其中，我们估算正极材料业务实现利润2.5-2.9亿元，同比增长可能超过140%，二季度环比增长超过50%，正极业绩如期爆发。下半年材料产能继续释放，正极有望延续高增长。
3.负极业务涨价在即，后续可能贡献新增长。公司是国内人造石墨领域龙头。今年上半年以来，高端人造石墨的材料针状焦涨价超过300%，我们估算传导至公司，成本上升20%多，对公司负极业务上半年盈利能力造成一定影响，估计公司负极业务上半年同比比较平稳。我们预计，人造石墨负极材料行业有望在近期迎来20%左右的涨幅，公司负极板块下半年可能有较强的弹性。
4.加强上游布局，锁定正极关键资源。公司经营受上游碳酸锂、钴资源影响较大，从去年开始上市公司层面就已经加快上游资源领域的布局。近期公司公告，通过信托产品认购的洛阳钼业定增已顺利完成。通过与洛阳钼业的战略合作，公司将锁定正极材料上游资源，稳定上游供应，另外双方未来将就钴锂等上游金属资源兼并收购、对外投资进行战略合作。
5.今年是公司真正的业绩之年，三元卡位进入收获期。年初我们基于正极行业性趋势就已强烈看好今年公司电池材料的利润贡献，公司的业绩正在兑现。目前公司正极业务产能规模已全球最大，负极业务也在快速扩产，预计2018年产能规模也有望达到全球第一。我们持续看好公司在锂电产业链的盈利能力与前瞻布局。
5.维持“强烈推荐-A”投资评级：维持强烈推荐评级，目标价23-26元。
风险提示：政策低于预期；新能车运营业务亏损扩大。
1.正极业绩如期爆发
公司公告，2017H1预计业绩同比增长40-60%，考虑到尤利卡为同一控制应追溯并表，推算2017年半年度归上利润约3.13-3.58亿元，业绩基本符合我们预期。
报告期内，锂电正极材料业务经营的大幅增长是公司业绩预增的主要原因。我们预计锂电材料业务贡献利润2.5-2.9亿元，同比增长超过100%，二季度环比增长超过50%，正极业绩如期爆发。
公司正极业务的高增长，首先是产品结构和客户结构优化的贡献，其次是产能开始加快释放，最后才是钴库存的影响。以正极公司2016年经营为例，当年子公司杉杉能源在钴价较为平稳的情况下，依旧实现了140%的业绩增长。
负极行业过去几年发展比较平稳，对应公司负极板块表现也有同样特征。但是今年上半年以来，高端人造石墨的材料针状焦涨价超过200%，对公司上半年负极板块的盈利能力造成了一定影响，预计上半年负极材料的业绩同比比较平稳。
电解液业务，公司去年实现了盈利，但由于今年上半年六氟磷酸锂价格暴跌，导致电解液价格处于低位，对其上半年盈利可能略有影响。
2.负极业务涨价在即，后续有望提供较大弹性
公司是人造石墨龙头。杉杉的负极材料国内排名第二，人造石墨领域规模维持前二（有的统计为第一），目前负极材料在快速扩产，预计2018年整体产能规模也有望达到全球第一。
公司的负极材料在快速扩产，也在跟国内著名企业合作推动新产品研发，长期来看，公司将受益于我国人造石墨渗透率提高的产业趋势。
成本压力、资金周转压力，已经使得中小企业接近了盈亏平衡线。2017年以来，高端负极材料的重要原材料针状焦价格暴涨300%以上，低端人造负极的成本也提升10-20%。
同时，成本最大的石墨化制造环节，因为环保整治，成本也有显著提升。因此，我们估算传导至公司层面，使得负极业务成本上升20-25%。
另一方面，下游对负极材料采购账期一般在3-6个月以上，而上游针状焦等采购基本为现金采购，资金周转压力大。
综上，我们分析，中小型负极公司，已经接近了盈亏平衡线，后续负极材料涨价，可能从小客户开始。预计，后续人造石墨负极材料可能会有近20%幅度的涨价，天然石墨可能也有一些提价。
3.服装业务有所下降，新能源汽车运营与制造业务
后续财务影响可能降低
我们估算公司服装业务贡献业绩0.1-0.2亿元，同比应该有所下降。
此外，公司的“云杉”智慧汽车运营业务、新能源汽车制造业务，2016年上半年亏损在0.3亿元左右，2016年下半年亏损在0.6亿元左右。
由于新能源汽车运营的商业模式中，固定成本在成本中占比高，而用户使用情况的季节性波动应该不大，因此，我们估算2017年上半年亏损情况可能与2016年下半年持平，因此预计也对上市公司上半年利润造成了较大影响。
预计后续上市公司会更加聚焦目前主营业务，如果顺利推进，新能源汽车运营后续对上市公司的财务影响可能会降低。
4.电池材料全年将实现高增长，上游资源开始前瞻布局
下半年材料产能继续释放，正极有望持续高增长，负极业务有望贡献续力。公司正极材料今年底预计实现3.8万吨（另有5000吨前驱体），未来两年有望扩至7-8万吨（含前驱体）。公司正极业务产能规模全球龙头的地位目前来看已较为明确。公司负极业务也在加快扩产，有望在2018年规模排名进一步提升。
加强资源布局，锁定上游资源。公司受上游碳酸锂、钴业务影响较大，已经从去年开始在上市公司层面加快布局（公司与天齐锂业的诉讼目前已终审判决，两个案件公司合计获得赔偿款约5000余万元）。近期，公司公告，通过信托产品认购的洛阳钼业定增已顺利完成，当前已获得一定浮盈。
通过与洛阳钼业的战略合作，公司将锁定正极材料上游资源，稳定上游供应，双方未来将就钴锂等上游金属资源兼并收购、对外投资进行战略合作。
附：财务预测表
相关研报
1、《行业报告：材料价格暴涨，负极材料涨价在即》2017.7.25
2、《杉杉股份（600884）点评：子公司管理层大比例参与融资，正极业务将保持高速展》2017.7.19
3、《杉杉股份（600884）点评：洛钼战略合作锁定钴资源，电池材料经营可能再超期》2017.7.12
4、7.6.27《杉杉股份（600884）深度报告：业绩之年，三元卡位与产能扩张进入收获期》201
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负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾赵智勇：曾就职于艾默生、GE，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业分析师，主要研究工控自动化与信息化产业。
◾陈术子：上海交通大学高金硕士，曾就职于光大证券，2015年加入招商证券，主要研究新能源发电产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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