◾公司发布3季报：前3季度公司实现营收、归上净利、扣非净利40.96、6.59、4亿元，同比增长9.1%、3%、下滑22.3%。Q3实现营收、归上净利、扣非净利14.9、1.93、1.36亿元，同比增长9.7%、下滑0.5%、下滑5.3%。此外，公司预计全年归上净利在8.5-9.5亿元，同比增长1.4-13.4%。公司的铁锂电池相对稳定，三元电池还在投入，维持审慎推荐评级，调整目标价为15-16.5元。
摘要
1.业绩符合预期：公司前3季扣非业绩降幅减缓，但维持下滑，主要系1）出货价同比下滑较多导致毛利率同比下滑4.1个百分点至33.1%；2）Q3资产减值损失大幅增长至1.4亿元，去年同期为0.3亿元；3）前3季公司收到约2.4亿元的政府补助，贡献较大。
2.费用率控制较好，现金回款还需要继续优化：Q3公司成本控制良好，销售和管理费用同比均有所下滑，研发费用基本持平。受行业补贴政策等因素影响，公司应收款与票据处于继续在增长，回款压力仍然比较大；同时，公司仍在产能扩张期，仍然有较大规模的在建项目。
3.装机量维持全国前列：公司Q3动力电池销量预计1.15-1.2GWh左右（含储能、低速电动车等领域）。工信部发放合格证领域车辆主要为磷酸铁锂乘用车（江淮、北汽新能源），专用车电池（铁锂为主）Q3也有所冲量，带动前3季度装机量维持全国前3。近期，公司与江淮签订明年4GWh供应大单，有望保障装机量维持全国前列。
4.产业链垂直布局，动力电池毛利率维持在行业前列：估算Q3公司动力电池不含税单价1.1元/wh左右，较上半年有所下滑，导致毛利率环比有所下滑。不过原材料降价，叠加公司已完成上下游垂直布局，因而具有一定成本优势，毛利率仍显著高于同行平均水平。
5.仍在投入三元电池，铁锂产能规划基本投产：2018年底公司动力电池规模有望达14GWh左右，主要是唐山和青岛二期共4GWh铁锂产能Q4可能投产，预计2018年有效产能8-9GWh，Q3铁锂产能接近满产。三元方面，目前青岛和合肥各具备1GWh的三元产线，合肥四期Q4预计先投产1GWh（明年5GWh全部投产），公司在三元电池领域仍在大力投入。
6.投资建议：公司铁锂电池相对稳定，未来空间仍要看三元电池进展，维持审慎推荐评级，调整目标价为15-16.5元。
风险提示：政策不达预期，产能扩张不达预期，竞争加剧导致盈利能力下降。
1.业绩符合预期
前3季度公司实现营收、归上净利、扣非净利40.96、6.59、4亿元，同比增长9.1%、3%、下滑22.3%。Q3实现营收、归上净利、扣非净利14.9、1.93、1.36亿元，同比增长9.7%、下滑0.5%、下滑5.3%。此外，公司预计全年归上净利在8.5-9.5亿元，同比增长1.4-13.4%。
公司前3季扣非业绩降幅减缓，但维持下滑，主要系
1）出货价同比下滑较多导致毛利率同比下滑4.1个百分点至33.1%；
2）Q3资产减值损失大幅增长至1.4亿元，去年同期为0.3亿元，系应收账款坏账计提较多；
3）前3季公司收到约2.4亿元的政府补助，大幅高于去年同期。
2.异常量分析
1）资产减值损失较高：前3季度公司资产减值损失达1.41亿元，同比大幅增长。资产减值损失较高主要系公司上半年应收账款数额较高（赊销比达218%）导致较大的坏账计提。
2）应收款与应收票据增长：公司销售商品、劳务获现金/营收、经营现金流净额/税后净利润分别为49.4%、-47.9%，同比下滑24.7%、61.2%，主要系应收账款与票据规模增长较多。
3）电池产能仍在扩张：公司有息负债增加较多，主要系Q3在建工程持续增长至13.2亿元，公司仍在产能扩张期，对资金需要较高。
3.业务情况
1）销量情况：公司Q3动力电池销量预计1.15-1.2GWh左右（含储能、低速电动车等领域）。在工信部发放合格证领域车辆中，主要为磷酸铁锂乘用车电池的销量，其中江淮、北汽新能源为主要客户。此外，专用车电池（铁锂为主）Q3也有所冲量。整体看，前3季度装机量为1.38GWh，同比增长61%，市占率约4.8%，维持全国前3。
装机量数据低于销量数据主要系装机量主要统计的是工信部发放合格证的车辆的电池装机量，而公司的销量数据包含了储能、低速电动车、公司已销售但以原材料库存形式存在于车厂的电池等。
2）价格情况：估算Q3公司动力电池不含税单价1.1元/wh左右，较上半年有所下滑，导致毛利率环比略有下滑，预计在31-32%。不过原材料降价，叠加公司已完成上下游垂直布局，因而具有一定成本优势，毛利率仍显著高于同行平均水平。
4.仍在大力投入三元电池
2018年底公司动力电池规模有望达14GWh左右，主要是唐山和青岛二期共4GWh铁锂产能Q4可能投产，投产后，公司铁锂电池产能规划基本完成。预计2018年有效产能8-9GWh，Q3铁锂产能接近满产。
三元方面，目前青岛和合肥各具备1GWh的三元产线，合肥四期Q4预计先投产1GWh（明年5GWh全部投产），公司或将持续发力三元电池。
盈利预测假设
风险提示
1、 扩产项目运营、环保及安全生产风险：随着国家环保治理的不断深入，如果未来政府对精细化工企业实行更为严格的环保标准，公司需要为此追加环保投入，生产经营成本会相应提高。
2、 新能源行业受关注高，过度竞争导致盈利能力阶段性持续下降：动力电池作为新能源汽车核心部件之一，不断吸引新进入者通过直接投资、产业转型或收购兼并等方式参与竞争，同时现有动力电池及其材料企业亦纷纷扩充产能，市场竞争激烈。如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。
3、 新能源汽车政策不达预期风险：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响。
最近研报
2.宁德时代：竞争力突出，销量大幅增长与费用率摊薄拉动业绩高增长
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车上游产业。
◾龙云露：清华大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究电力设备、新能源汽车上游产业。
◾普绍增：上海财经大学本硕，2017年加入招商证券，覆盖工控自动化与信息化产业。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，研究新能源汽车上游产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
本微信号推送内容仅供招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，招商证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
完整的投资观点应以招商证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被招商证券认为可靠，但招商证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下招商证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映招商证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
扫描二维码，持续关注
公众号ID：jiaxun-you
【领域】电力设备、自动化、新能源汽车、新能源发电
【业务】研究、证券化、投融资