4 月 13 日发布 18 年一季报：实现营收 6.84 亿元，同比增长 20.02%，归母净利 润 7423 万元，同比增长 38.07%，扣非归母净利润 7097 万元，同比增长 42.28%。
摘要
1.接近预告上限值，剔除电子雾化器影响后营收大增 75.59%。公司归母净利润 7423 万元，接近业绩预告上限值（预告 6451.37-7526.6 万元），考虑到 18Q1 电子雾化器不再并表，剔除上年同期电子雾化器的收入，锂原电池和锂离子 电池的营收同比增长 75.59%，业绩略超预期。综合毛利率略有增长 0.8pct 至 29.66%，净利率略有下降 0.5pct 至 10.76%，电子雾化器投资收益约 0.36 亿元，带动投资收益同比大增 873%，估算麦克韦尔净利润约 0.9 亿元。
2.持续投入研发提升管理费用，财务费用与资产减值损失有所增加。公司 18 年 继续加大研发，Q1 管理费用约 8175 万元，同比增长 79.34%；财务费用约 2339 万元，同比增长 192%，主要是借款利息支出及汇兑损益增加；应收账 款/存货升至 14/11.66 亿元，同比增长 59.1%/80%，带动资产减值损失同比 增长 706.45%至 1523 万元。为规避原材料价格波动的风险，公司与供应商协 商预付部分货款来锁定原材料采购价格，预付款项增加 312.28%至 1.8 亿元。
3.锂离子电池：动力类资本开支大扩张后渐入收获期，消费类与储能类稳定增 长。锂离子电池 Q1 收入 3.86 亿元，同比增长 104.29%，预计动力和消费类 均为 1.3-1.5 亿元，储能类 0.8-1 亿元。4 月初顺利投产 1GWh 软包电池后产 能约 7.5GWh，年底将扩至 9GWh，公司资本开支大扩张逐步完成，同时加 紧国内外客户开拓，今年是乘用车发力之年，随产能释放及新客户的斩获， 出货量有望翻倍增长，前期资本开支开始进入收获期。消费类受益于可穿戴 和蓝牙市场取得国际主流客户订单及电子雾化器市场份额增加；储能电池则 受益于海外通信储能市场的增长和国内分布式储能系统的发展实现高增长。
4.锂原电池：受益于国际新兴市场爆发和国内智能电表市场的稳定增长。Q1 锂 原电池营收约 2.92 亿元，同比增长 53.79%，估算毛利率升至 40%以上，业 绩增长的主要是国内智能电表市场稳定增长和国际新兴市场爆发增长，同时 并购孚安特的市场协同效应进一步显现，预计 18 年锂原电池有望稳定增长。
5.维持“强烈推荐-A”评级。公司动力电池产能大扩张基本布局完成，有望在 2018 年迎来放量，跻身国内第一梯队，同时锂原电池稳定增长，业绩增长有 一定的确定性，预计公司 18-20 年净利润为 5.15/7.59/9.96 亿元。
风险提示：政策低于预期，产能扩张与客户开拓低于预期，竞争加剧风险
1、接近预告上限值，剔除电子雾化器影响后营收大增 75.59%
2018年一季报业绩摘要：报告期内，公司实现营业收入约6.84亿元，同比增长20.02%， 实现归母净利润约 7423 万元，同比增长 38.07%，实现扣非后归母净利润 7097 万元， 同比增长42.28%。
接近预告上限值，剔除电子雾化器影响后营收大增 75.59%。公司上月预告 2018Q1 实 现归母净利润 6451.37-7526.6 万元，同比增长 20-40%，实际实现 7423 万元，接近业 绩预告上限值，同时考虑到 2018Q1 同比去年，电子雾化器业务不再并表，6.84 亿元 营收仅包含锂原电池与锂离子电池业务，剔除上年同期电子雾化器的收入，2018Q1 公 司锂原电池和锂离子电池的营收同比增长 75.59%。
公司18Q1综合毛利率略有增长0.8pct至29.66%，净利率略有下降0.5pct至10.76%。 其中，电子雾化器带来的投资收益约 0.36 亿元，带动投资收益同比大增 873%，估算 麦克韦尔 Q1 实现净利润约 0.9 亿元；另外本期政府补助 461 万元计入其他收益。
整体来看，业绩略超预期。
持续投入研发提升管理费用，财务费用与资产减值损失有所增加。公司 2017 年起大力 投入研发，研发费用占营收比例由 2015/2016 年 5.2%/5%提升至 7.8%，金额高达 2.33 亿元，2018 年公司继续加大研发投入，Q1 管理费用约 8175 万元，同比增长 79.34%， 主要用于产品研发和技术改进。
另外公司 Q1 财务费用约 2339 万元，同比增长 192%，主要是由于资金需求增加借款 带来的利息支出增加，以及汇兑损益的增加。
同时，Q1 应收账款/存货由去年同期的 8.8/6.5 亿元上升至 14/11.66 亿元，同比增长 59.1%/80%，导致坏账准备增加，本期资产减值损失同比增长 706.45%至 1523 万元。
公司为规避原材料价格波动的风险，与供应商协商预付部分货款来锁定原材料采购价格， 带来预付款项增加 312.28%至 1.8 亿元。
公司经营活动产生的现金流量净额约-2729 万元，同比增长 36.92%，现金及现金等价 物净增加额 1.08 亿元，同比增长 79%。
2、锂离子电池：软包电池顺利投产，消费与储能类电池迅速增长
锂离子电池：公司锂离子电池分为动力类、消费类和储能类，Q1 收入合计 3.86 亿元， 预计整体毛利率约 20%。分拆来看：
1） 预计动力类电池收入 1.3-1.5 亿元；
2） 消费类电池收入 1.3-1.5 亿元；
3） 储能类电池收入 0.8-1 亿元。
价格来看，预计动力类有所下降，消费类和储能类比较稳定，动力类实现收入增长 20% 以上，考虑到单价下降，预计出货量增长超过 30%。
公司 2017 年动力电池扩产速度与进度超出预期，2018 年 4 月初公司顺利投产 1GWh 软包电池，现有产能约 7.5GWh，其中有效产能约 6GWh，年中将继续扩产 1.5GWh 达到 9GWh，未来 2-3 年或将继续扩产。
消费类电池稳步增长：消费类电池受益于可穿戴和蓝牙市场取得国际主流客户的订单， 以及电子雾化器市场份额的增加，实现收入增长；
储能类电池持续高增长：公司储能电池 2017 年实现快速增长，2018 年一季度，储能 类电池受益于海外通信储能市场的增长和国内分布式储能系统的发展，继续实现高速增长。
3、动力电池：资本开支大扩张后产能逐步放量，客户开拓有望发 力乘用车
2017 年已在惠州和荆门形成了两大生产基地，完成了圆柱三元电池、方形磷酸铁锂电 池和软包三元电池的产能建设，根据公司 2017 年动力电池收入 8.5-9 亿元及行业均价 反推，我们估算全年出货量约 0.7-0.8GWh。公司 2018 年中扩产 1.5GWh 后产能将达 9GWh，将成为行业少数拥有全面产品解决方案的供应商之一。
随着公司资本开支大扩张逐步完成，固定资产由去年 14.71 亿元上升至 20.95 亿元，在 建工程则由 16 亿元降至 12.1 亿元，大扩张后产能将迎来释放期，出货量有望翻倍以上 增长。同时，公司在 2017 年先后切入宇通和吉利专用车等大客户的基础上加紧国内外 的客户开拓，尤其是乘用车的客户有望获得突破，我们认为，2018 年是公司乘用车客 户开拓的发力之年，随着产能逐步释放以及新客户的斩获，公司前期大力资本开支有望 开始逐渐进入业绩收获期。
4、锂原电池：受益于国际新兴市场爆发和国内智能电表市场的稳 定增长
公司是全球一次电池的领头羊，2018Q1 实现营收约 2.92 亿元，同比增长 53.79%，估 算毛利率上升至 40%以上。
业绩增长的主要原因：
1）国内智能燃气表市场需求增加。随着“煤改气”的政策和智能化需求的推动，对于 电源解决方案有了更多更高的要求。
2）欧盟立法要求所有销售的车辆标配 E-call 服务系统，产生新的需求。公司的新技术 解决方案获得了大客户认可，在这些新兴市场取得销售量的增长。
3）并购孚安特的市场协同效应进一步显现，孚安特公司在报告期内取得销售增长。公 司 2017 年与荆门高新区管委会签订《合同书》继续扩产，投资约 5 亿元建设高性能锂 锰电池，周期 24 个月。随着海外新兴市场的高速发展及国内智能电表市场稳定增长， 2018 年锂原电池有望实现稳定增长。
与新宙邦合资建厂，强强联合产业链上下游。公司 2018 年 3 月初公告称，拟与新宙邦 合资成立荆门新宙邦电池材料有限公司，注册资本 1 亿元，亿纬出资 0.2 亿元，规划建 设年产 2 万吨电解液及 5 万吨半导体化学品项目。
公司与新宙邦强强联合设立合资公司，不仅可以保证产品原材料的就近供应，而且降低 原材料采购和运输成本，进一步提升盈利。预计公司后续或加大产业链上下游的合作， 强强联合有望加速成长。
5. 投资建议：维持“强烈推荐-A”评级
公司今明年业绩增长相对确定，锂原电池将继续保持高增长，动力电池产能大扩张基本 布局完成，有望在 2018 年迎来放量，跻身国内第一梯队，我们预计公司 2018-2020 年 实现营业收入为 46.76 亿元、69.67 亿元、84.23 亿元，归母净利润为 5.15 亿元、7.59 亿元、9.96 亿元，维持“强烈推荐-A”评级，目标价 19-20 元。
6. 风险提示
1）新能源汽车政策低于预期；
中国政府正努力推动新能源汽车行业的发展，以实现我国汽车产业的弯道超车，国家产 业政策变化将会影响动力电池市场发展，进而影响公司产品的销售及营业收入。如果相 关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响， 因此存在一定的政策风险。
2）产能扩张与客户开拓低于预期；
项目的投资建设，一方面存在项目逾期完工或试投产不顺利的风险，另一方面存在投资 或营运成本费用的增加等，使项目经济效益达不到预期目标的风险。另外，公司产能扩 张出来后正积极进行新的客户开拓，激烈的市场竞争环境可能存在客户开拓低于预期的 风险。
3）产品价格持续下降。
近年来，随着国家对新能源汽车产业的支持，新能源汽车市场在快速发展的同时，市场 竞争也日趋激烈。动力电池作为新能源汽车核心部件之一，也不断吸引新进入者通过直 接投资、产业转型或收购兼并等方式参与竞争，同时现有动力电池及其材料企业亦纷纷 扩充产能，市场竞争日益激烈。如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶 段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。
附：财务预测表
最近研报
4.汇川技术：持续投入搭建平台，全力推动新能源乘用车动力总成
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾陈术子：上海交通大学硕士，曾就职于光大证券，2015 年加入招商证券，研究新能源发电产业。
◾陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车上游产业。
◾龙云露：清华大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究电力设备、新能源发电。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究工控自动化与信息化产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
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