◾公司发布2018年年报：报告期内实现收入、归上净利润、扣非后归上净利润137.56、6.32、3.13亿元，分别同比增长42.63%、8.16%、-38.69%，业绩符合预期。公司光伏、半导体材料的产能处于扩张期，随产能释放，收入、盈利能力有望双双提升。首次给予“审慎推荐-A”投资评级，目标价13-14元。
摘要
1. 业绩增长符合预期。2018年公司实现收入、归上净利润、扣非后归上净利润137.56、6.32、3.13亿元，分别同比增长42.63%、8.16%、-38.69%。其中，4季度实现收入、归上净利润、扣非后归上净利润45、2.06、0.15亿元，分别同比增长61.21%、57.06%、-77.49%。业绩整体符合预期。公司扣非后净利润增长低于收入增速，系光伏业务计提资产减值损失1.9亿元，毛利率下降。
2. 光伏、半导体材料持续增长。2018年公司新能源材料、半导体材料、电力、半导体器件分别实现收入120.92、 10.13、 3.35、1.53亿元，分别同比增长40.9%、73.5%、63.9%、37.2%。2018年全年，公司太阳能硅片销售量为29.20亿片，同比增长135.5%，半导体硅片销售量为3.74亿平方英寸，同比增长50.32%。其中，4季度太阳能硅片销量为14.41亿片，同比增长238.46%，拉动公司收入快速增长。
3. 单晶硅片产能持续扩张，收入、盈利能力有望持续增长。目前，中环单晶硅片产能大约25GW，近期，公司公告计划新建25GW单晶硅片产能，项目建成后，公司将有超过50GW的单晶硅片产能。单晶硅片产能2018年4季度以来供应偏紧，价格稳中有升，公司盈利能力有望得到提升。
4. 半导体业务空间大，静待大硅片业务放量。公司目前半导体硅片产能为：8英寸30万片/月，12英寸大约2万片/月，并且产能还在持续扩张，预计到2023年，8英寸半导体硅片将达75 万片/月，到2023年12英寸产能将达60万片/月。半导体硅片行业空间大，目前产能相对紧缺，且国产化率很低，随公司产能投产，盈利能力和收入规模将持续向上。
5. 投资建议：首次给予“审慎推荐-A”投资评级，目标价13-14元。
风险提示：光伏行业政策波动，产能不及预期。
一、业绩摘要
业绩摘要。2018年公司实现收入、归上净利润、扣非后归上净利润137.56、6.32、3.13亿元，分别同比增长42.63%、8.16%、-38.69%。其中，4季度实现收入、归上净利润、扣非后归上净利润45、2.06、0.15亿元，分别同比增长61.21%、57.06%、-77.49%。业绩整体符合预期。
公司扣非后净利润增长低于收入增速，主要系：1）光伏业务2018年价格波动较大，计提资产减值损失（主要是存货跌价准备）1.9亿元；2）光伏业务毛利率下降。
分项业务情况。2018年公司总收入137.56亿元，同比增长42.6%，其中，新能源材料实现收入120.92亿元，同比增长40.87%，半导体材料业务实现收入10.13亿元，同比增长73.54%，电力业务实现收入3.35亿元，同比增长63.93%，半导体器件实现收入1.53亿元，同比增长37.2%。
2018年全年，公司太阳能硅片销售量为29.20亿片，同比增长135.5%，半导体硅片销售量为3.74亿平方英寸，同比增长50.32%。其中，4季度太阳能硅片销量为14.41亿元，同比增长238.46%，拉动公司收入快速增长。
毛利率分析。2018年公司综合毛利率为17.35%、同比下降2.54个百分点，其中，新能源材料、半导体材料、电力、半导体器件、服务业毛利率分别为15.03%、30.08%、63.83%、-5.97%、69.61%，分别同比上升-3.63、6.45、1.05、10.99、15.28个百分点。
费用率分析。2018年公司销售、管理、财务费用率分比为1.24%、7.24%、4.49%，分别同比上升0.12、下降0.29、0.06个百分点；其中4季度，销售、管理、财务费用率分比为1.39%、7.26%、5.10%，分别同比上升0.19、下降4.36、上升0.78个百分点。
其余异常项。2018年公司营业务收入3.9亿元，同比增长944%，主要系公司发份购买国电光伏90%的股权，合并成本小于被合并方可辨认净资产公允价值份额的金额3.76亿元确认营业外收入所致。
二、单晶硅片产能持续扩张
公司单晶硅片产能持续扩张。目前，中环单晶硅片产能大约25GW，近期，公司公告计划投资90亿元，新建25GW单晶硅片产能，项目建成后，公司将有超过50GW的单晶硅片产能。
硅片产能偏紧，盈利能力有望持续增长。从2018年4季度以来单晶硅片供应偏紧。2018年4季度以来，单晶硅片供应偏紧，2019年1月、2月，单晶硅片龙头中环、隆基先后提价，分别提价0.15元/片，0.1元/片，涨幅达4.8%、3.3%。（4月开始，单晶硅片价格略有调整，主要系增值税降低，税前价格未变）
根据今年单晶PERC扩产进度，估算2019年需要新增12-15GW的单晶硅片产能，才能匹配后续单晶电池片的需求。供给上，隆基、中环规模与竞争力明显，晶科一体化公司有所扩张，在类单晶当新技术仍没有看到显著进展迹象的情况下，预计一年内单晶硅片供应都偏紧。
公司单晶硅片毛利率除了18年531政策后价格大幅波动有所下降之外，过去几年一直稳步提升，主要系公司非硅成本持续下降所致。2019年单晶硅片产能偏紧，价格稳中有升，盈利能力有望得到提升。
3.静待半导体大硅片业务放量
半导体业务收入、盈利能力双双向上。2018年半导体材料实现收入10.12亿元，同比增长74%，毛利率为30.08%，同比上升6.45个百分点，主要系盈利能力高的大尺寸硅片业务开始放量所致。公司在半导体业务精耕细作多年，技术、工艺、管理领先。收入规模、盈利能力稳步向上。
行业空间大，静待大硅片业务放量。公司目前半导体硅片产能为：8英寸30万片/月，12英寸大约2万片/月，目前，公司持续加大半导体产能投放，预计到2023年，8英寸半导体硅片将达75 万片/月，到2020年底，12英寸产能大概20万片/月，到2023年12英寸产能将达60万片/月。
半导体硅片行业空间大，目前产能相对紧缺，且国产化率很低，随公司产能投产，盈利能力和收入规模将持续向上。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车中游产业。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究工控自动化与信息化产业。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2018年加入招商证券，研究新能源汽车中游产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
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