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自动化行业系列（七）:自动化行业见底复苏，进口替代加速

电新产业研究

2020-05-09

◾ 自2019年Q4开始，国内自动化行业结束了6-7个季度不景气的状态，进入弱复苏，目前，疫情对行业复苏有一些扰动，但复苏大的方向没有改变。汇川、信捷等产品公司20年1季度业绩表现亮眼，订单饱满，增长有望维持。自动化产业过去近40年没有大的颠覆和变革，作为应用端的创新，国内企业的在应用相关的know-how学习完成之后，竞争力已经上了大台阶。短期看，疫情影响下进口替代在加速，优势国产品牌有望获得更高的份额。一些有产品支撑、有管理的中国公司，有希望成为细分领域的世界级公司。

摘要

◾ 自动化行业目前处于底部。自2019年Q4开始，国内自动化行业结束了6-7个季度不景气的状态，进入弱复苏，目前，疫情对行业复苏有一些扰动，但复苏大的方向没有改变。从微观角度看，几家外资自动化业务相关订单已经处于历史低位，并且开始出现复苏的趋势。Harmonic2019年4季度订单同比增速转正，发那科中国地区订单19年4季度同比增长15%，20年1季度同比增长16%，结束了连续6个月的负增长。综合行业、主要企业经营情况，我们认为行业目前处于底部位置。

◾ 行业格局已经很清晰，短期疫情影响下进口替代在加速。目前，国内强势公司进入深度的国产化替代时期，并迫使外企从自80年代大进攻、大扩张进入停滞并开始出现趋势性收缩。此外，国内自动化企业野蛮发展的势头也在收尾，2011年之后基本没有新的创业公司再站起来，最近几年，反而是大中型公司比小公司发展的更快。近期，受疫情影响，部分外资品牌在供应上出现断档的现象，而以公司为代表的国产品牌响应速度更快，同时，成本、服务优势更明显，国产品牌市场份额获得快速提升，进口替代在加快。

◾ 有产品、有管理的中国公司能够走得更远。自动化行业在70年代之后没有太大的技术颠覆，所以格局总体比较稳定，目前的竞争主要是应用层面的创新，考验的是提升投入产出比、控制扩张边际成本的管理能力。一些有产品支撑、有管理的中国公司，如汇川技术、宏发股份、正泰电器、良信电器、信捷电气等，在技术与工艺上已经具有竞争力，但管理成本、人力成本优势非常显著，这些企业的业务架构与竞争优势正在形成并不断加强。

◾ 投资建议：长期推荐：汇川技术、信捷电气、宏发股份、正泰电器；其余推荐或关注：良信电器、麦格米特、鸣志电器。

风险提示：自动化行业企稳不及预期，上游部分原材料供应受海外疫情影响。

1.工控自动化行业公司经营情况

产品公司业绩表现强势。由于2019年前三季度工控自动化行业处于下行阶段，以汇川技术、信捷电气为代表的产品公司有一定的经营压力，汇川技术2019年收入同比增长25.8%、归上净利润同比下降18.4%，信捷电气2019年收入、归上净利润均同比增长10%。

2019年4季度开始，工控自动化行业开始进入弱复苏阶段，2020年1季度疫情影响下，国产品牌通过比外资品牌响应速度更快的优势，份额出现快速提升，同时，叠加口罩机等相关设备对伺服、PLC需求井喷的影响下，国内优势自动化公司收入、利润出现快速增长。2020年1季度，汇川技术收入、归上净利润分别同比增长40.7%、33.6%。信捷电气收入、归上净利润分别同比增长23.2%、51.5%。

麦格米特同样为产品类的公司，但公司2019年增长主要驱动力为新能源汽车电控和消费类的电源产品，业绩情况和汇川、信捷有一定差异。麦格米特2019年收入、归上净利润分别同比增长48.7%、78.7%，2020年1季度分别同比下降14.7%、2.4%。

元器件公司有分化。元器件公司与产品公司相比，由于面对的下游需求领域更广，在经济增速下行的背景下，增长中枢较产品公司要慢一些。宏发股份由于家电、汽车需求下降的压力，2019年收入、归上净利润分别同比增长2.9%、0.7%，2020年1季度由于疫情影响，收入、归上净利润分别同比下降11.4%、9.4%。鸣志电器2019年收入、归上净利润分别同比增长8.7%、4.7%。

低压电器相关公司，正泰电器和良信电器在经营模式上有较大差异，正泰电器产品销售主要依靠分销渠道，良信电器则是直销的模式，行业增速趋缓时，正泰受的影响比良信更大，良信可以通过大客户扩张实现增长。

2019年，正泰收入、归上净利润分别同比增长10.2%、4.7%，2020年1季度由于疫情对公司温州地区产能复工造成了比较大的影响，公司收入、归上净利润分别同比下降4.9%、36.9%。

2019年，良信电器收入、归上净利润分别同比增长29.5%、23.0%，2020年1季度公司收入、归上净利润分别同比增长17.4%、5.3%。

收入质量高，现金流良好。自动化公司在产业链分工中处于相对优势的位置，下游对公司的占款基本低于公司对上游的占款，存货占收入的比重也不高，从而公司长年经营中收入质量都很高，现金流也很好。2019年，汇川、信捷、麦格米特、宏发、正泰、良信、鸣志销售收现比分别为95.2%、70.2%、77.3%、95.9%、98.7%、81.4%、108.6%，净现比分别为134.8%、77.7%、168.9%、174.3%、125.9%、121.3%、121.2%。

保持着高水平的经营效率。自动化公司整体资产都比较轻，2019年，汇川、信捷、麦格米特、宏发、正泰、良信、鸣志收入与固定、无形资产的比值分别为4.1、4.4、7.4、2.4、1.4、2.6、5.8倍，ROE分别为12.8%、14.5%、20.2%、15.1%、16.4%、15.3%、9.1%。

2.工控自动化行业目前处于底部位置

自动化行业目前处于底部。本轮工控自动化行业于2016年底复苏，一直持续至2018年上半年，2018年下半年以来行业增长回落，2019年4季度开始，行业出现复苏趋势，目前，疫情对行业复苏有一些扰动，但复苏大的方向没有改变。

从微观角度看，几家外资自动化业务相关订单已经处于历史低位，并且开始出现复苏的趋势。Harmonic2019年4季度订单同比增速转正，发那科中国地区订单19年4季度同比增长15%，20年1季度同比增长16%，结束了连续6个月的负增长。

综合行业、主要企业经营情况，我们认为行业目前处于底部位置。

3.有产品支撑、有管理能力的中国公司将走得更远

行业格局已经很清晰，短期疫情影响下进口替代在加速。自动化下游分散、市场化，技术上过去近40年没有大的颠覆和变革，作为应用端的创新，国内企业的在应用相关的know-how学习完成之后，竞争力已经上了大台阶。

目前，国内强势公司进入深度的国产化替代时期，并迫使外企从自80年代大进攻、大扩张进入停滞并开始出现趋势性收缩。此外，国内自动化企业野蛮发展的势头也在收尾，2011年之后基本没有新的创业公司再站起来，最近几年，反而是大中型公司比小公司发展的更快。

近期，受疫情影响，部分外资品牌在供应上出现断档的现象，而以公司为代表的国产品牌响应速度更快，同时，成本、服务优势更明显，国产品牌市场份额获得快速提升，进口替代在加快。

有产品、有管理的中国公司能够走得更远。自动化行业在70年代之后没有太大的技术颠覆，所以格局总体比较稳定，目前的竞争主要是应用层面的创新，考验的是提升投入产出比、控制扩张边际成本的管理能力。

一些有产品支撑、有管理的中国公司，如汇川技术、宏发股份、正泰电器、良信电器、信捷电气等，在技术与工艺上已经具有竞争力，但管理成本、人力成本优势非常显著，这些企业的业务架构与竞争优势正在形成并不断加强。头部的产品公司，近5年平均的ROE基本都在15%以上，ROA基本在12-13%以上。

4.投资推荐

长期推荐：汇川技术、信捷电气、宏发股份、正泰电器；其余推荐或关注：良信电器、麦格米特、鸣志电器。

汇川技术：一季度业绩高增长，自动化进口替代有望加速

1、自动化行业处于底部位置，公司通过快速响应客户有望加速进口替代。目前，自动化行业处于底部位置。近期，受疫情影响，部分外资品牌在供应上出现断档的现象，而以公司为代表的国产品牌凭借快速响应客户，获得了更高的市场份额，进口替代有望加速。2020年1季度，公司通用自动化业务订单获得快速增长，增速预计在45%以上，在手订单饱满，增长具备持续性。

2、新能源汽车业务积极发展。新能源乘用车，海外已拿到一家车企DCDC、OBC定点，国内有5家车企定点，其余车企公司正在积极布局，有望获得突破。公司在新能源汽车领域持续投入研发，二线车企19年已经开始放量， 20年一线车企有望放量。

3、公司19年通过收购贝思特能有效提升公司在海外的品牌、渠道、市场影响力，同时，产品上公司与贝思特形成协同，有望通过“大配套”、海外业务更上一个台阶。

信捷电气：小型PLC国内龙头，伺服正在成长为支柱业务

1、小型PLC国内龙头，技术、渠道具备优势。公司是国内小型PLC行业的龙头企业，市占率在6%左右，排名第4，内资企业排名第1。公司小型PLC业务较内资企业有先发优势，较外资企业具备价格、服务、相应速度上的优势，预计市占率能持续提升。公司研发投入充足，掌握PLC、伺服等核心技术，同时，公司重视经销网络建筑，掌握了170个以上核心经销商。

2、针对性定制方案提升产品打击力与粘性。在现有PLC、伺服、HMI等主要产品基础上，公司针对性包装、机床、木工、纺织等领域推出了50个以上的细分行业解决方案。贴紧应用场景的解决方案能更快的进入客户体系，并形成好的粘性，附加值也更高。此外，公司围绕行业解决方案布局了工业互联网、机器视觉、机器人业务，有望逐步成为公司新增长的来源。

3、伺服正在成长为支柱业务。借助PLC业务的客户群体，公司伺服产品近几年实现了较快增长。目前公司平均1台PLC出货大概搭售0.3台伺服系统。公司伺服产品品质近几年提升较快，业内评价提升比较显著。而行业上看，中小型自动化典型应用中，1台PLC一般搭配2台以上伺服系统，伺服市场规模更大，增长与国产化替代都更快。我们预计供公司伺服市占率、盈利能力都有望继续提高，可能快速增长。

宏发股份：国内业务明显回暖，海外市场有望获得更高份额

1、国内业务明显回暖。3月份起，公司国内业务明显回暖，受此拉动，公司3月整体发货额6.63亿元，环比2月增长70%，其中，电力、汽车、低压开关、密封、电容分别环比2月增长198%、63%、94%、72%、99%，其它各品类产品环比也有30%-50%的快速增长。海外业务目前影响相对较大，但欧美主要海外客户5月份将逐步启动复工复产，公司海外业务预计将同步有效恢复。

2、海外市场有望获得更高份额。作为全球继电器行业的龙头企业，公司继电器业务与外资主流企业相比，在成本控制、研发投入、响应速度与服务等多个方面具备优势，过去几年市占率一直在持续提升。短期看，目前疫情对公司海外竞争对手形成了较大冲击，TE墨西哥、马来西亚等各地工厂已于3、4月停工，欧姆龙意大利、印度、马来西亚等地工厂3、4月陆续停工，松下马来西亚、菲律宾等地工厂4月停工，公司有望借此获得更高的市场份额。

2、电动车即将迎来丰收。公司已成功成为奔驰、大众、路虎、保时捷等海外标杆客户新车型主要供应商，特斯拉海外M3项目10月启动量产，并已成为Model3国内工厂主力供应商。海外电动车明后年放量，将给公司带来可观的业务增量。

3、电动车锁定多家标杆客户，为公司带来确定性的增长点。公司作为全球高压直流开关的主要供应商，优势比较突出，规模已经稳居全球第二。目前，国内业务中，公司已成功进入国内主要11家新能源车厂，并实现了全面配套。海外业务中，公司已成功成为特斯拉、奔驰、大众、现代、保时捷等海外标杆客户新车型的主要供应商并开始供货。鉴于公司未来5-10年已经锁定海外标杆客户主要供应商地位，随着项目量产爬坡，高压直流业务将呈现国内外同步快速增长，预计到2023年将实现年收入30亿元。

正泰电器：疫情影响一季度业绩，全年有望实现稳健增长

1、低压业务全年有望实现稳健增长。1季度公司低压业务下滑主要受疫情影响，温州地区产能复工较慢，估算影响公司1个月左右的产能。目前，公司低压分销业务渠道库存水平较低，4月开始进入补库存阶段，有望拉动公司分销业务。

2、直销业务聚焦电力、机械、通讯、工业、建筑工程和新能源六大行业，培育了专业直销团队，取得了阶段性的突破。此外，公司5G的新领域产品布局也有望带来新的增长点。

3、公司光伏业务主要由电站运营、光伏组件、EPC（包括户用）构成，其光伏电站运营业绩占比超50%，经营稳健。目前，公司户用光伏业务模式已经很清晰，与低压电器渠道协同，近几年培育了有力的推广推断。19年估算公司户用业务实现1GW左右的规模，占全国总时长的20%以上。目前，公司通过增加户用业务方案，市占率持续提升，户用业务贡献有望加大。