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动力电池与电气系统（61）：国常会通过新能源车长期规划，中游三部曲进入第三阶段

电新产业研究

2020-10-12

导读：国常会通过新能源车长期规划，中游三部曲进入第三阶段

◾10月9日国常会通过《新能源车产业发展规划》，本次规划为2019年12月征求意见稿的正式版。在2019年版本中提出到2025年新能源车渗透率目标为25%，目前国内新能源车渗透率仅5%左右，从渗透率来看，未来5年国内电动车终端销售将有近4倍增长。从全球终端市场看，欧洲通过优质供给与强劲的政策刺激在今年迅速追赶，海外进入新一轮优质供给主导的新发展时期。中国中游深入甚至主导全球中游供应的趋势已经越来越清晰，中短期看，未来4-5个季度，中国中游的业绩增速将会逐步上台阶，其中一些颇有竞争力的公司2021年等估值已经到了有吸引力的区间，在当下的时间节点，我们重申，要重视新能源车中游机会。

摘要

国常会通过《新能源车产业发展规划》。本规划再度明确电动化和智能化方向，并且再度明确产业链龙头的核心地位。该规划与2019年征求意见稿的差别主要为，2021年起国家生态文明试验区、大气污染防治重点区域公共领域新增或更新用车80%使用新能源车，2019年征求意见稿为100%。目前国内仅5%左右，要实现2019年征求意见稿中提出2025年25%的渗透率目标，未来电动车终端销售复合增速要达到35%以上。从全球市场来看，欧洲市场通过优质供给与强劲的政策刺激在今年迅速追赶，美国市场明年有望实现高速增长，中国的这一发展规划，使全球电动化进程更加确定和强劲。

国内销售持续回暖，明年有望实现快速增长。7月、8月国内新能源汽车销量同比增长19%、26%，9月预计进一步加速。下半年国内造车新势力开始放量，同时Model 3标准续航版价格下沉至24.99万元，Model Y、大众ID4等外资品牌新车型推出，高品质供给不断涌现。考虑到电动乘用车市场的增长恢复，以及公共领域车辆电动化的刺激，明年国内新能源汽车有望实现快速增长。

中国电动车中游进入第三阶段。目前中游盈利情况总体处于低位，随着全球新一轮高品质供给拉动的增长启动，电动车中游三部曲（欧洲回到高增长、中国恢复、中游出业绩）正在进入第三阶段。未来4-5个季度，国内中游业绩增速可能会逐步上台阶，我们继续重申，要重视电动车中游机会。目前，六氟与电解液产业链是盈利能力将率先回升的环节，全球六氟磷酸锂在今年Q3达紧平衡，明年将出现硬缺口，而电解液经过前几年血战，格局更稳固，预计未来一年半电解液行业盈利水平也将继续上行。

投资建议：继续推荐天赐材料、当升科技、亿纬锂能、宁德时代、恩捷股份、宏发股份、新宙邦、嘉元科技（有色联合）、三花智控（家电联合）、科达利（汽车联合）、精达股份、杉杉股份、法拉电子（电子）。

风险提示：新能源汽车政策和销量低于预期，中游产品价格持续下降。

1.规划进一步确立电动化的发展目标与实施路径

2019年征求意见稿中提出2025年新能源车的销量占比要达到25%。目前国内新能源车渗透率仅为5%左右，要实现2019年征求意见稿中的2025年的渗透率目标，未来5年国内新能源车市场的年复合增长率需要达到35%以上。同时，围绕新能源汽车研发、制造和服务等全价值链环节，以产业链核心企业为龙头，以关键系统创新应用为牵引，以提升智能制造水平为支撑，优化发展环境，推动形成互融共生、分工合作、利益共享的新型产业生态，进一步确立和强化了产业链龙头企业的核心地位。

规划对新能源车本身的技术发展、跨领域融合以及完善基础设施建设三个重要方面做了方向性的指引。

从技术的角度来看，规划明确了电动化和智能化两大核心方向。从车辆本身电动化方向来看主要包括了正负极材料、电解液、隔膜等关键核心技术研究，加强高安全、低成本、长寿命的动力电池的技术攻关，高效高密度驱动电机系统等技术的研究。智能化方向的核心主要包含车载操作系统、车规级芯片和新型电子电气架构。

新能源车的跨领域融合主要是在能源、交通和信息通信三大领域。在能源领域的互通体现在加强新能源汽车与电网(V2G)能量互动和促进新能源汽车与可再生能源高效协同两个方面。新能源汽车与交通融合发展主要体现在发展一体化智慧出行服务和构建智能绿色物流运输体系。新能源汽车与信息通信融合发展和核心在于推进以数据为纽带的“人-车-路-云”高效协同。

完善基础设施建设主要体现在推动充换电网络和智能路网设施建设，为新能源车和智能网联汽车的发展搭建与之相配套的设施。大力推动充换电网络建设包含了加快充换电基础设施建设、提升充电基础设施服务水平和鼓励商业模式创新三个方面。推动智能路网设施建设包括了支持车路协同的无线通信网络和推进智能化道路基础设施建设两个方面。

2.未来5年新能源车销量复合增长率有望超过35%

未来电动车终端销售复合增速将超过35%，有望实现5年4-5倍的增长。国内新能源乘用车市场自2018年销量突破100万辆之后，2019年小幅下滑，今年新能源车销量受到疫情冲击和影响较大，中性偏乐观估计今年国内新能源乘用车销量能够达到100万辆，渗透率达到5%左右的水平。

按照2019年征求意见稿中提出2025年25%渗透率的目标，从渗透率来看，未来5年国内电动车终端销售将有近4倍增长。考虑到未来5年国内整体汽车市场销量的增长，2025年国内新能源车销量有望达到600万辆，复合增长率达到43%，未来5年国内新能源车销量有望实现5倍的增长。

高品质的供给有望成为国内新能源车市场增长的主要驱动力。外资品牌中大众集团的MEB平台将为在未来2-3年的时间内陆续推出全新开发的A级、B级轿车和SUV车型，借助大众集团良好的口碑和广泛的销售渠道，MEB平台下的电动车有望深入到中低线城市的C端消费者市场。根据大众集团的规划到2025年，大众集团在国内新能源车销量将达到150万辆。与此同时，2020年10月1号特斯拉官网宣布针对中国产特斯拉 model 3降价，标准版特斯拉售价由27.15万元降至24.99万元，降幅约8%；长续航特斯拉售价由34.41万元降至30.99万元。通过此次降价Model 3进一步打开了其覆盖的消费者基数，其对标车型也由豪华车品牌的B级轿车，进一步扩展到大众、通用等主流合资品牌的B级轿车。另外，特斯拉的B级SUV车型Model Y也会于明年上市，国内消费者对于SUV车型的偏好程度较高，预计Model Y的销量会达到和Model 3等量齐观的水平。得益于本土化生产和零部件国产化带来的成本端下降，特斯拉车型的售价有望不断降低，未来5年特斯拉车型在国内的销量也有望持续超预期。

从自主品牌的情况来看，国内主流的汽车集团都在新能源车领域不断加大研发投入，未来将持续向市场投放新能源车型。今年以来造车新势力发展势头迅猛，蔚来的ES6和EC6、理想One和小鹏P7车型市场反响良好。从9月份已经披露的销量数量来看，蔚来的单月销量达到4708辆，理想和小鹏的单月销量都在3500辆水平。目前蔚来、小鹏和理想均已经在美股上市，三家新势力车企度过了较为困难的时期后，现在正处在销量快速上升的阶段，预计未来几年将会为国内新能源车市场带来较大增量。

3. 欧洲市场实现快速追赶

欧洲电动车快速追赶。过去5年欧洲新能源车渗透率稳步提升，2019年欧洲新能源车的渗透率达到3.5%。今年受到疫情影响以德国和法国为代表的欧洲国家分别加大了新能源车的补贴力度，欧洲各国的新能源渗透率呈现加速提升的势头。9月份德国、法国和英国新能源车的渗透率分别达到了15.6%、8.5%和10.4%，其中德国表现尤为突出，新能源车的渗透率从5月份的7.3%快速上升到9月份的15.6%。

预计未来欧洲新能源车市场将持续快速地发展，长期来看欧洲碳排放考核标准和目标越来越严格，发展绿色经济已经成为欧盟最重要的政治目标之一，新能源车产业符合大的趋势和方向。

中短期的时间维度来看，疫情对欧洲经济冲击较大，补贴新能源车汽车领域有助于保障欧洲的就业和经济增长，今明两年欧洲预计会维持高强度的补贴，后续即使补贴逐步退坡，预计幅度也会较为平缓。

同时，欧洲各大汽车集团也在加大在新能源车领域的研发投入和新能源车型的投放力度。中短期，补贴和供给端构成了欧洲新能源车高增的主要动力，长期来看碳排放的硬约束奠定了欧洲新能源车渗透率持续提升的强大基础。

美日韩新能源车渗透率较低，美国新能源车市场潜力大。美国电动车市场今年受疫情等因素影响表现不够亮眼，最近两年的新能源车渗透率维持在2%左右，但随着疫情恢复，以及明后年Model Y和Cybertruck车型在美国市场陆续上市，美国新能源车市场有较大的高增长潜力。

4. 中游三部曲进入第三阶段

中游三部曲：就电动车中游的经营走势，我们在4-5月份给出中游三部曲（欧洲崛起、中国恢复、中游出业绩）的节奏判断，欧洲市场在2季度后期开始快速恢复并提前回到高增长状态，而中国市场的恢复强度与进度基本符合预期。

终端市场分析：从全球终端来看，欧洲市场今年的景气已经锁定，在优质供给、碳减排与电动车扶持的强劲政策刺激下，欧洲市场明年的确定性其实也比较高（这与之前很大一部分投资人的担心有所不同）。美国市场由于今年基数低、明年新产品刺激，很可能会在后面几年有超预期的快速增长，加上中国市场在明年的恢复，全球电动车将迎来一个新的增长拐点，未来几年的增长斜率，很可能会超产业界、资本市场的预期。

中国中游经营展望：在电动车阶段（智能化阶段的可能有所变化），中国中游的竞争优势清晰和难以匹敌，中国中游的主流企业进一步深入甚至主导全球供给的趋势会越来越清晰，各环节有竞争力的公司，获得的不仅是市占率的提升，而且会有很多产品延伸和做产品加法的契机，这与传统的燃油车供应链格局会有很大的不同。

由于产业还比较年轻，中游各环节的供需波动比较大，所以中游体现为成长性和周期性交织，而经过2017年以来的激进比拼，中游各环节盈利情况基本处于相对较低水平。

综上可见，中国的中游出业绩是个时间问题并且可能已为期不远，未来4-5个季度，中国中游的业绩增速可能会逐步上台阶，其中一些颇有竞争力的公司2021年等估值已经到了有吸引力的区间，在当下的时间节点，应该要重视新能源车中游机会。

5. 投资建议

结论：当前要重视中游的机会，未来行业增长率、企业市占率、利润率演变、渗透率演变，可能都有超预期的地方。其中有一些有核心竞争力、增长确定性较高的公司，明年的估值处于可以接受的程度，值得长期配置。

我们从年初以来坚持认为，中游盈利水平最先开始上行的可能是六氟与电解液环节，近几个月该环节有所体现，今年六氟与电解液这一轮价格的回升，核心意义是对其供需状态的印证，今年的上涨可能是明年行情的预演，我们仍建议重视六氟与电解液的机会，推荐天赐材料、天际股份（家电），推荐与关注新宙邦、多氟多（招商化工）。

【天赐材料】预计Q3公司电解液出货增速将显著加速，公司目前有折算1.2万吨晶体六氟，明年底有望达3万吨（折算晶体），随着六氟涨价及公司液体六氟推广（较晶体有10-20%成本优势），公司盈利水平有希望继续回升。此外，公司2千吨LiFSI正在投运，未来有希望带来一定贡献。公司2021-2022年经营确定性强。保守测算公司2021年的归上净利润为7.8亿元，如果今年六氟大客户价格就超过9-9.5万元/吨，公司明年超预期潜力会比较大。

天际股份：公司8160吨六氟产能，目前已满产；

新宙邦：公司有部分海外采购长单；六氟供应紧张时供应链也会向大公司集中；

多氟多：公司8000吨六氟产能，目前满产。

板块其余核心个股：当升科技、亿纬锂能、宁德时代、恩捷股份、宏发股份。

【当升科技】公司正处于客户拓展、产能扩张周期：去年突破SKI后，受益欧洲需求爆发，SKI出货迅速增长，拉动公司今明年业绩快速增长。同时，公司目前正在积极开拓另外一家海外标杆动力客户。目前公司有效产能2.6-2.8万吨，预计金坛2万吨产能中的1万吨将在今年Q4投放，剩余1万吨产能将在明年Q1投放。公司产能扩张较为稳健，近两年产能利用率一直维持在90%以上。公司保持良好的成本控制力，随着较高的产出效率，规模效应凸显。同时公司技术底蕴深厚，在中镍高镍产品均有深入布局，而新客户的拓展也可能加速公司高镍产品的大批量出货。Q3出货预计达到7500-8000吨左右，同比增长翻倍，估算Q3整体扣非业绩同比增长超50%。估算公司2021年归上净利润为5.X亿元。

【亿纬锂能】公司锂原电池产能利用率高，全年锂原电池业务有望实现正增长；圆柱形锂离子供不应求（单月需求4-5千万颗，产能2.8千万颗）；TWS电池月出货逐步恢复至300万颗/月。软包电池已经实现盈利，欧洲新能源车市场持续超预期，拉动公司软包电池业务增长；铁锂电池不断拓展新客户，储能业务量大幅增加；方形三元业务目前已经突破华晨宝马，后续软包、方形电池有望实现新的客户突破。估算公司2021年归上净利润28.7亿元，对应2021年估值32.X倍。

【宁德时代】动力电池销量遥遥领先，并仍保持着成本优势。上半年公司装机量约8.8GWh，市占率约 50.3%，保持领先。估算上半年动力电池销量约 15-16GWh，大幅高于装机量主要系海外出货、库存确认收入以及下游提前备货。2019 年不含税出货均价、单位营业成本约 0.87 元/Wh、0.64 元/Wh，同比分别降 16.4%、 13.4%。其中 20Q2 公司母公司毛利率达28%，同、环比提升 0.1、7.6 个百分点，预计 Q2 随着出货量提升，公司动力电池成本下滑至 0.6-0.65 元/wh。

公司获得国内外主流客户认可，近几年在全球范围持续扩张。现有年化产能近60GWh，在建 18.9GWh，未来公司现有+新增项目产能将达 190GWh，考虑到与整车厂的合资公司，公司未来几年有可能从规模、竞争力上甩开日韩同行。公司有良好的工程师文化，形成了领先的制造与研发体系，定位于全球市场，已成功卡位一系列国际主流客户，当前正在扩张阶段且资产负债表也能支撑其后续扩张。我们认为，公司的全球竞争力可能是被低估的。估算公司2021年归上净利润有望超过70亿元。

【宏发股份】海外电动车布局迎来丰收。公司作为全球高压直流继电器龙头，已经成为奔驰、大众、路虎、保时捷等海外标杆客户新车型的主要供应商并开始供货。今年上半年，公司又成功拿到丰田国内新能源汽车项目 BDU 独家供应商指定，获得麦格纳(索尼)项目 BDU、宝马 5 代主继电器指定供应资格。海外电动车后续放量，将给公司带来可观的业务增量。鉴于公司未来 5-10 年已经锁定海外标杆客户主要供应商地位，随着项目量产爬坡，高压直流业务将呈现国内外同步快速增长，预计到 2023 年将实现年收入 30 亿元。

经营迅速恢复，效率将持续提升。公司 1 季度经营波动主要受疫情影响，2 季度开始基本所有业务板块均恢复明显。预计下半年公司电力继电器、工控、信号业务将延续 2 季度快速增长的态势，而高压直流、低压电器等青年代业务中期有望实现高增长，目前应该是公司经营的拐点。同时，公司在自动化上的投入没有缩减，新业务的占比在持续提升，公司的经营效率在未来几年将得到充分释放。估算公司2021年归上净利润为10.4亿元。