◾本报告简单阐述了近期的板块观点。
1.投资建议
2021年是电动车中游的业绩周期：优质供给爆发指引行业中长期景气，中游三部曲（欧洲崛起、中国恢复、中游出业绩）刚进入第三阶段，2020年Q3个别公司业绩刚开始体现，2020Q4到2021年，是电动车中游公司业绩高速增长的时期。欧洲和中国新能源车市场11月销量超预期，预计12月仍将保持高速增长。叠加特斯拉国产Model Y大幅降价，相关核心供应链企业业务弹性将继续加大，新能源车板块未来上升空间依旧显著。
中游建议继续加仓：欧洲的市场表现已经为未来3-5年全球市场做了彩排，20-25%的电动化渗透率是完全可实现的目标；中观上来看，优质供给如期的创造需求的特点正在体现；微观上看，未来1几个季度，中游公司的排产出货不仅同比高速增长，其绝对值与环比情况也会比较好，现在到5月份之前，可能市场都会不断上修全年预期。关于估值的问题，首先很多公司的业绩还没有系统性上修，因为电动车中游很多环节的供需，在2021年发生了悄然逆转，而市场对这些环节的利润率预判过于线性。其次，电动车供应链关系不同于手机数码，其景气的确定性与持续性更强，理论上应对其估值有更高的容忍。至于市场关注的一些技术颠覆，例如近期的固态电池，应该是一个长期的努力目标，半固态的产业化都还刚起步，更像是现在锂电池的一个延续，锂电池大公司有较大的技术、工艺、供应链与规模优势，对材料环节来讲，电解液公司可能转而主供固态电解质。综上，建议选择有核心竞争力估值合理的企业继续加仓。
中游多个方向都有大的预期差。方向上，电芯是最有产品差异的环节，机会将贯穿未来几年。
材料端，电解液上游都有机会，由于Q1排产超预期，我们预计六氟磷酸锂价格演可能再超预期，而VC/FEC常用添加剂比较吃紧，价格在低位，涨幅将会比较大；同时FSI等新型添加剂在高端市场突然走向大规模应用。
铜箔2020年Q4价格表现弱于我们预期，但我们仍认为，近期铜箔加工费提升是大概率的。高镍的产业开始加快，市场可能给予较高估值。
光伏前景广阔，重点跟进硅料、大硅片、高效电池：光伏产业长期前景已深入人心，长期潜力大，主流企业的竞争力都在快速爬升。过去半年，行业估值体系也得到了大幅修正，展望2021年，硅料环节的供给是比较紧的，其盈利情况有强的支撑和保障；硅片端的价格与盈利走势可能需要等热场等环节供应跟上后再评估，但大硅片在2020年下半年实现了不小进步，理论上看2021年大尺寸硅片与电池片的盈利情况应该会得到一定体现。高效电池是行业的未来出路，HIT/Topcon等新技术的市场科普已经完成，产业进一步验证后态势会更清晰。
风电产业有比较大的预期差。市场关注的重点是能源政策指引，我们分析，市场对十四五规划或者风电中期空间的预判应该保守了的；而海上风电的补贴政策，短期不宜预期太高。抛开政策不计，风电内生的一个演变值得跟进，那就是风机的大型化，正在推动吊装成本以远快于过去的速度下降，这可能带来风电发电成本超预期的下降。
电力设备，关注海外市场与国内的市场化变化：美国、欧洲都存在电力设施重建的需求，而电动车、光伏、风电的发展又会促进这一需求，东南亚、非洲的都处于缺电状态，总体来看，海外电力设备市场的前景是可预见和确定的。中国的电力装备有很强且未被重视的竞争力。国内市场方面，随着国网剥离传统装备制造，竞争更市场化。
风险提示：疫情加剧海上风电和特高压政策不及预期。
1.公司介绍
新能源车中游推荐与关注：亿纬锂能、宁德时代、当升科技、嘉元科技/诺德股份（有色联合）、宏发股份、孚能科技、奥克股份（化工联合）、恩捷股份、新宙邦、天际股份/多氟多（化工）、杉杉股份、厦门钨业（有色）、星源材质、等（天赐材料、国轩高科、璞泰来静默期无建议）。
光伏推荐与关注：隆基股份、通威股份、晶澳科技、阳光电源、特变电工、中环股份、福斯特、爱旭股份、东方日升、上机数控、赛伍技术、新特能源/大全新能源（美股）/信义光能/莱特玻璃（港股）、迈为股份、捷佳伟创等。
备注：港股美股公司没有正式覆盖报告与投资建议。
风电推荐与关注：日月股份、明阳智能、金风科技、禾望电气、日月股份、泰胜风能、金雷股份等。
电力设备继续推荐：思源电气、特变电工、国电南瑞、永福股份。
自动推荐与关注：汇川技术、宏发股份、正泰电器、良信电器、信捷电气、禾望电气、盛弘股份。
风险提示：新能源汽车销量低于预期、中游相关环节竞争激烈导致盈利不及预期；光伏与风电板块风险可能有电网消纳等政策扰动以及大扩产后盈利不及预期等。
2.部分公司基本面简析
亿纬锂能：公司2021年的增长与业绩确定性已经比较高（消费类电池在电动工具用圆柱形拉动下高增长，软包电池高速增长，思摩尔投资收益较高）；我们分析认为公司2022年增长也有比较强的支撑（软包继续快速增长，方形三元除了电动车是市场外，在12/48V低压市场也可能形成不小的业务规模；铁锂特别是圆柱特例等产品很可能会有比较大的突破）。
宁德时代：公司2021年增长会加速（欧系客户开始大放量，国内市场的主流客户需求高速增长；公司在国外/国内的储能包括岸电等市场可能有较大收获，并可能带来较大的业务增量），公司财务保守，固定资产折旧、质保金计提等财务计算导致账面利润降低，还原后估值没有那么贵。
当升科技：公司业绩确定性比较高（2020年Q2单吨盈利接近1万元，后续有望显著回升；同时江苏新工厂开始投运，客户结构好，海外占比高）。公司高镍产品也有较多进展，业界反馈较好，如果市场确认了其高镍产品竞争力，估值可能有空间。
嘉元科技/诺德股份：铜箔2020年Q4加工费表现低于我们预期，主要可能是直接面对强势电芯公司，议价能力弱；另外一些长尾供给出来一些。但目前一二线企业基本都满产运行，预计加工费一定程度的回升是大概率的。
隆基股份：硅片竞争力清晰、领先，公司电池-组件战略获得成功，也反过来保障了硅片的很大一部分需求；长期战略清晰，管理能力较强。
通威股份：管理能力强，硅料业绩有保障，电池片的盈利情况，如果后续其大尺寸电池片产品的盈利情况与溢价得到进一步印证，盈利预期与估值可能都有空间。
特变电工：公司硅料业务比较强，过去一直是行业居前的主力供应商之一，2020年子公司新特能源的新产能已经投放，且风电/光伏BOO项目正在大量投运，并且有较多的BT项目待确认收入，其新能源板块有一定保障。其传统电力设备业务盈利情况开始有所回升，海外业务未来也将有所恢复。
日月股份：竞争力强，有定价权；客户与市场结构珺涵，能平抑路上、海上甚至国内市场的波动。另外其核电废料容器业务有希望带来一些非风电业务的贡献。
思源电气：管理能力强，有清晰的长期战略，过去通过产品从1到4的加法穿越周期，未来产品门类正在从4个到7个继续扩张。海外布局也开始产生回报，公司江苏两个新基地正在建设，有望在今年逐步投运，将缓解产能瓶颈。
3.风险提示
1）新能源车销量低于预期：新能源车销量直接影响中上游产业链业绩情况，若新能源车销量低于预期，中游环节可能会受到不利影响。另外中游上市公司多，扩产激进，相关环节可能因为竞争激烈导致盈利不及预期。
2）光伏与风电板块政策扰动与竞争加剧风险：可能有电网消纳等政策扰动，主要企业多数在A股上市，可能因为大扩产后盈利不及预期。
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，覆盖光伏、工控自动化。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车，沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车产业链。
◾赵 旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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