◾整县推进”引入此前参与度不高的地方政府及国资央企，带动突破分布式光伏发展面临的规模小、场景分散、融资难等制约因素。在项目经济性有保证的前提下，模式突破将带动分布式进入到快速扩张阶段，据能源局口径截止目前已有22个省份完成示范县报送，短期或带来国内市场装机结构的调整，建议关注逆变器、储能及系统建设运维环节。而远期来看，测算25%渗透率下屋顶光伏的潜在装机空间达到500GW以上，场景扩张将带动主产业链持续受益。
摘要
国内光伏装机以集中式为主，分布式突破口在于建运模式。分布式光伏靠近负荷终端，应用灵活，但规模小、场景分散且项目推进过程中涉及投资方、建筑业主、电网企业等多个环节衔接博弈，造成了建设运营阶段的不确定性。截止2020年底，国内光伏累计装机253GW，其中分布式光伏78.3GW，占比31%，集中式仍是国内项目的主流。从投资回报角度测算，屋顶分布式项目回收期在6-8年，具备推广的经济性前提，进一步突破的关键在于模式的改变
“整县推进”将深刻改变分布式光伏的建运模式。6月能源局下发《关于报送整县屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》。整县推进模式的核心变量在于地方政府和国资央企的引入。地方政府发挥主场优势扮演分散屋顶资源协调整合的角色，形成数百兆瓦的规模化整县市场。参与主体转变为国家电投、国家能源集团及国家电网等企业，资金实力更为强大，融资成本低、渠道多样灵活，且收益率要求更加宽松，将大幅优化分布式的市场环境。此外，在明确的政策引导下，产业链将屋顶作为主要的应用场景布局，形成丰富的可选方案和保障机制，提供项目收益端的优化空间，推动分布式光伏的建设热潮。
分布式有望高增，屋顶市场拓宽光伏的应用边界。以国内既有建筑屋顶面积100亿平米测算，25%渗透率下潜在装机空间超过500GW。另据能源局，目前已有22个省份完成报送，参考已公开的部分项目数据，假设单个省份设20个示范县，单县规模200MW，对应规模接近90GW。短期看，在行业增速受偏紧环节供需影响的背景下，分布式模式突破或带来国内装结构的调整，长期而言，屋顶资源的开发将拓宽光伏的应用边界。
关注逆变器、储能及系统集成环节。整县推进有望解决资源整合、融资渠道、并网消纳等掣肘因素，推动分布式高增。考虑分布式场景差异，逆变器、储能、分布式系统解决方案企业将受益。长期而言，主产业链将受益于应用边界的扩张。推荐关注隆基股份、晶澳科技、天合光能、正泰电器、阳光电源、锦浪科技、固德威、四方股份、盛弘股份、永福股份、思源电气、森特股份、林洋能源、苏文电能。
风险提示：整县推进落实进度或不达预期；产业链降本不及预期。
一、产业现状
1.1 国内分布式相对滞后于集中式
通常定义分布式光伏为“在用户所在场地或附近建设运行，以用户侧自发自用为主、多余电量上网且在配电网系统平衡调节为特征的光伏发电设施”，依据场景差异通常分为工商业分布式、户用分布式。
分布式项目推进过程中，通常涉及投资方、建筑产权方、EPC及后期运维管理方，完整开发流程可大致分为1）项目评估及合同签署，2）备案及并网批复，3）设计施工，4）并网验收。电站运行方式主要包括“自发自用、余电上网（多用于工商业）”及“全额并网（多用于户用）”。
分布式光伏更为灵活，靠近负荷，但市场分散，经营期间不确定性较大，目前国内光伏市场仍以地面电站为主。从项目特征来看，分布式近负荷，且灵活性更高，在优质地面资源缺乏的用户中心有先天性的契合优势。
而造成分布式项目在国企建设优先级落后的原因，在于分布式项目单体规模小，区域分散，非标化，规模化的建设难度大，且屋顶产权、业主资信影响项目融资难易及经营稳定性。
1） 规模小，场景复杂分散：虽然得益于效率提升及资源场景优化，国内户用项目单户容量持续提升，但典型户用项目装机容量在20kW上下，工商业项目与屋顶规模等相关，通常单个项目容量在几十kW至几十MW不等。同时建筑屋顶资源分布分散，屋顶光照资源、建筑结构、安全承重、用电需求、并网条件等各异，单一项目需要走完整的业主协商签约，报备批复流程，展业难度制约行业增速。
2） 业主资信及屋顶产权划分：分布式项目收益质量、稳定性与业主资质资信密切关联。一方面影响项目初始融资的难易程度，另一方面，对投资方不是建筑业主的情况，协议周期与光伏项目运营周期的错配、业主产权稳定性等都可能造成项目存续期间的潜在不确定性。
3） 分布式认可接纳度：此前的光伏项目初始投资高，回收周期较长，且需要单独备案批复；同时业主对于光伏项目潜在的用电安全问题存在顾虑。
相较之下，集中式地面电站项目权责清晰，收益率稳定，即便电价不占优，但在过去光伏项目投资主体由国资央企为主导的背景下，国内光伏增量存量结构中，集中式电站仍然占主要份额。
2020年国内新增光伏装机容量48.2GW，其中集中式32.7GW，分布式15.5GW，占比32%，国内光伏累计装机容量253GW，其中集中式174GW，分布式78.3GW，占比31%。
1.2 项目收益有保证，行业提速需要解决模式问题
经济性是项目推广落实的前提，本节以自发自用、余电上网模式为例，从建设、运营两阶段测算分布式光伏屋顶（BAPV与BIPV）的投资收益情况。结论上看，屋顶光伏投资回收期大致在6~8年，考虑户用及部分地区分布式项目仍然存在补贴支持，从全周期角度看分布式项目具备推广的经济性前提。
初始投资：传统工商业彩钢板、琉璃瓦屋顶单价约在50-100元/m2，居民用景观屋顶瓦片在150-240元/m2。BAPV在传统建材屋顶表面增设组件，叠加EPC成本大致在300元/m2，对应单价3-4元/W。BIPV每平米报价约600元，对应装机功率100-150W上下（对应功率为考虑部分预留过道间隙等其他无法有效敷设电池片面积后的有效功率，折算单价约5-7元/W）。
运营阶段：假设BAPV、BIPV采取自发自用、余电上网模式，项目收益一方面来自就地消纳节约电费，即用电电价×消纳电量，另一方面由并网余电贡献，即上网电价×未消纳电量。电价水平、光伏消纳率（负载有功/光伏输出）决定投资收益的关键变量。测算中取消纳率80%，对应平均电价约0.7-0.8元/kWh（注：由于峰谷电价机制存在，不同项目用电区间不同，对应电能价值量存异）。
1） 场景1：彩钢板：以彩钢板作为传统建材代表，单平米造价取90元，设计寿命通常为8年上下，且在中期4-5年前后需要进行维护，成本大约10-15元/m2。以25年为周期，累计费用支出为315元。
2） 场景2：BAPV：以彩钢板+光伏组件作为BAPV典型，其中彩钢板费用支出项与传统建材无异。假设单平米可有效敷设组件面积达到50%（组件需要预留过道间隙，同时屋顶空间并不完全契合组件外观），组件效率20%，则每平米屋顶空间组件有效装机100W。假设年有效利用小时数为1000h，以均值电价0.75元/kWh计算收益合计75元，假设组件25年间线性衰减，据此测算屋顶BAPV项目累计收益1069元，项目投资回收期约7年。
3） 场景3：BIPV：BIPV屋顶面积利用率较BAPV小幅提升，单位面积装机功率达到115W，测算取建设单价5.5元/W。截止第25年期末，对BIPV项目，累计收益1362元，项目投资回收期约8年。
综上从理论上看，分布式光伏的项目投资经济性已经具备，在落地推广过程中更多需要关注的是各参与方的协调配合，形成健全高效的投资建设运营机制。
二、整县推进理顺分布式光伏的建运模式
2.1 政策加码激发分布式活力
2021年6月20日，国家能源局综合司下发《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，拟在全国组织开展整县（市、 区）推进屋顶分布式光伏开发试点工作。《通知》明确：1）党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50%；2）学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于40%；3）工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 30%；4）农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于20%。
此外，《通知》要求试点县（市、区）政府牵头，会同电网企业和相关投资企业，开展试点方案编制工作。各省能源主管部门在各县试点方案基础上汇总编制本省试点方案。试点方案应按照“宜建尽建”的原则，合理确定建设规模、运行模式、进度安排、接网消纳、运营维护、收益分配、政策支持和保障措施等相关内容。
7月9日国家能源局发布《对分布式光伏电站整县推进政策的疑问的答疑》，提出“整县推进”过程中做到“不强制、不审批、不越位、不垄断、不暂停”，细化在项目落实进程中的各方责任、执行原则。截止目前国内已有22个省份完成整县试点项目报送。
2.2 整县方案将改变分布式电站的建运模式
2.2.1 地方政府、国资央企的深度介入是整县模式的核心变量
如前所述，规模小、场景多样、业主分散造成融资及经营压力等是造成分布式项目投资性价比不高，难以规模化开展的制约因素。整县模式的核心变量在于此前参与度不高的地方政府和国资央企的深度介入，并由此引发分布式项目建设模式的变革。
1）由地方政府背书解决资源整合协调的难点
地方政府具备资源协调的先天优势。党政机关、公共建筑屋顶面积有限，工商业、居民用户屋顶是主要的增量贡献。相较外来投资方等，地方政府与当地企业、居民互动密切，更易于建立良好的互信关系，政府成为屋顶资源协同不可或缺的助力。
整县模式下，地方政府扮演资源整合助力的角色，将可利用资源以区县为单位汇总，完成分散场景集中化的任务。据目前已公开的整县落实方案，单县通常合并装机容量在数百MW量级。
2）国资央企为主，保障项目的建设、并网运营
整县方案要求“试点县政府牵头，会同电网企业和相关投资企业，开展试点方案编制工作”，项目方案在制定阶段就要求主要投资方（以国资央企为主）、消纳方（电网企业）的参与，报送方案兼顾到建设规模、运行模式、接网消纳、运营维护、收益分配等方面。
资金支持更为充裕：国资央企为主参与整县开发的前提在于地方屋顶资源的规模化整合，发电集团、国家电网等央企牵头，最直接的支持在于充裕的资金支持，解决此前投资方体量小，风险承受能力弱的问题。
电网深度参与，保障电力消纳：分布式电源由配网多落点接入，光伏功率波动造成线路各节点电压、频率偏差。同时高比例电力电子器件接入，造成谐波含量上升，影响电能质量。分布式光伏并网特征要求电网进一步加强和优化配网建设。此外，整县推进方案中，鼓励项目整体打包备案，改变项目逐个备案报批的复杂流程，从机制上有望解决分布式并网的难点。
业务模式快速扩散：对于参与到多个县市整县项目的央企，先期示范的经验积累在内部扩散，也有利于全国范围整县项目的快速渗透。
3）降低融资成本与收益回报标准
整县推进模式下国资央企参与度提升，而央企通常对光伏项目收益率要求更低（2021年电站项目收益率从8%上下调降至6%上下），且在融资成本上更具优势，进一步提升对光伏项目资质的接纳度，变相拓宽了在当前产业链成本水平下的可开发项目空间。
2.2.2 调动各方参与度
分布式光伏是一个多方协作的系统工程，在明确的政策引导下，天合、正泰、华为、锦浪、古瑞瓦特等多家企业都做出迅速响应，光伏产业链将屋顶作为主要的应用场景布局，形成丰富的可选方案和保障机制，优化分布式项目投资收益，推动国内分布式光伏的建设热潮。
三、分布式有望高增，屋顶场景拓宽光伏边界
3.1 存量+增量市场可挖掘的装机空间广阔
据能源局发布，目前已有22个省份完成报送，参考已公开的部分项目数据，假设单个省份设20个示范县，单县规模200MW，对应规模接近90GW。短期看，在行业增速受偏紧环节供需影响的背景下，分布式模式突破或带来国内装结构的调整，长期而言，屋顶资源的开发将拓宽光伏的应用边界。
1）存量潜在空间：100亿平屋顶10%渗透率对应200GW空间
据中国建研院，目前国内既有建筑面积600亿平米，可利用屋顶面积大致为100亿平米。分别假设光伏屋顶渗透率分别为1%、10%、25%，测算装机空间达到20、220、575GW上下。
2）增量市场空间：40亿平竣工面积、10%渗透率贡献近13GW装机
统计局数据显示2015-2020年间，国内房屋建筑竣工面积整体落在40亿平米上下，其中住宅房屋占据约60~70%，工业、商业建筑紧随其后。考虑建筑密度等因素后，测算增量屋顶面积大致为6~7亿平。仍假设渗透率分别为1%、10%、25%，对应屋顶光伏来装机增量空间达到约1、14、36GW。
3.2 存量以BAPV为主，BIPV面向翻新/新建市场
光伏建筑一体化意在实现太阳能发电与建筑建材的有机结合，在建筑物基本功能外，附加发电增益。根据光伏发电装置与建筑物的融合度，划分为BAPV及BIPV。
1） 安装型光伏建筑一体化BAPV：以建筑物为载体，将光伏组件安装附着在建筑物表面（屋顶、墙面等）来提供电力输出。BAPV是光伏与已有建筑物的简单耦合，光伏结构件并不扮演建材的支撑、遮挡角色。
2） 构件型光伏建筑一体化BIPV：BIPV将电池集成到建筑当中，既发挥建材支撑遮挡等基本功能，又具备光伏电池的发电能力，实现建材和电池功能的融合。BIPV通常适用于新建或改建建筑，布置于屋顶、墙面、幕墙等外表面，更优的融合度使得BIPV的外观变现更加出色，具备向城市高建筑密度区域渗透的可能性。
存量建筑屋顶改造预期将以BAPV为主，而对于有外观、结构要求的新建或翻新场景，BIPV具备应用价值。考虑国内建筑存量、增量及翻新规模，整县推进模式下预期以BAPV模式为主，BIPV则有望借势实现导入。
3、投资建议
整县推进向分布式市场引入地方政府、国资央企，有望解决资源整合、融资渠道、并网消纳等掣肘因素，同时在明确的政策引导下，光伏产业链将屋顶作为主要的应用场景布局，形成丰富的可选方案和保障机制，都有望推动国内分布式光伏的建设热潮。
据能源局口径截止目前已有22个省份完成报送，短期或带来国内市场装机结构的调整，建议关注逆变器、储能及系统集成环节。而远期来看，测算25%渗透率下屋顶光伏的潜在装机空间达到500GW以上，场景扩张将带动主产业链持续受益。
1）逆变器：分布式项目容量较小，先天契合组串式等逆变器方案。此外分布式场景需要考虑阴影、物件遮挡、积尘、温度不均等各种复杂工况，组串式/微型逆变器采取多路MPPT控制，最大化能源效率。
2）储能配套：规模化发展分布式光伏储能必要性凸显：一方面分布式光伏接入需要解决出力间歇、波动问题，另一方面，峰谷价差存在用户侧套利空间。整县模式提供了集中规模化配置储能的可能性。
3）分布式系统建设运营环节：屋顶光伏项目与电站存在较大的差异，国资央企优势领域在集中式，分布式项目落实预期仍将采取拆分合作形式，在分布式领域有成熟解决方案及运营维护经验的企业将充分受益。
4）BIPV有望导入：此外，整县推进也将提供BIPV的渗透机遇，结合光伏发电与建筑功能的BIPV将是分布式光伏的最优化呈现形式，未来也将极具潜力。
推荐与关注隆基股份、晶澳科技、天合光能、正泰电器、阳光电源、锦浪科技、固德威、四方股份、盛弘股份、永福股份、思源电气、森特股份、林洋能源、苏文电能。
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风险提示
1、“整县推进”落实进度不及预期。分布式场景下，整县方案提供了可行的高效解决办法，但考虑分布式具备一定的ToC属性，项目落实中存在不确定性较多，或造成阶段性的推广进度不及预期。
2、政策调整影响。光伏市场成长节奏与政策高度相关，如果后期政策调整或收紧，将对行业发展节奏造成较大影响。
3、产业链价格波动。或影响项目投资收益及装机节奏。
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车，沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车产业链、工控自动化。
◾赵 旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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