◾ 公司公告：2021年分别实现营收、归上、扣非净利润168.99、29.05、25.47亿元，分别同比增长107%、75.89%、66.96%。其中Q4营收、归上、扣非净利润分别54.52、6.89、4.17亿元，同比增长93.19%、下降2.25%、减少38.67%。2022年一季度公司实现营收、归母净利润、扣非净利润约67.3、5.2、4.3亿元，同比增长127.7%、下滑19.4%、下滑29.2%。
摘要
年报业绩符合预期。剔除思摩尔后，2021年公司本部实现净利润约12.1亿元，同比增长40%，其中Q4实现净利润约3.09亿元，环比下滑6%。公司Q4业绩环比下滑主要系，A） 公司下半年非经较多，预计其中主要发生在Q4；B） 公司Q4计提股权激励费用、奖金（预计主要发生在Q4）。
一季报业绩略超预期。公司Q1本部实现净利润约3.5亿元，同比增长32%，环比增长14%，本部扣非净利润约2.7亿元。公司Q1收入环比增长24%，主要系动力电池出货持续增长，同时价格也有所上涨。本部Q1利润增速低于收入，主要系原材料价格上涨较快，同时公司大部分客户涨价落地在3-4月，影响Q1盈利能力。此外，Q1没有计提股权激励费用。
动力电池收入高增长，继续盈利。公司2021年动力与储能业务收入达100亿元，同比增长146.25%。预计2021年公司动力及储能电池出货约14-15GWh。考虑到软包电池出货价与原材料成本联动较为密切，在21年原材料价格上涨的情况下，仍然保持较强的盈利能力。而铁锂业务处于刚起步阶段，预计全年铁锂业务仍处于微利状态。22Q1预计公司动力与储能业务收入45亿元左右，同比增长82%，环比增长39%。虽然22Q1原材料涨价幅度较大，但预计公司有部分低价原材料库存，同时价格开始上涨，估算公司整体动力、储能电池业务处于盈亏平衡附近。据产业反馈公司目前已与大部分客户达成与原材料、主材的价格联动模式，同时公司向上游的投资布局也将逐步发力，预计Q2盈利能力会开始逐步向好。
锂原保持稳定，圆柱快速增长。公司2021年消费类电池收入约68.7亿元，同比增长67.79%。其中锂原收入约18.5亿元，同比增长24%。毛利率约41.6%，继续保持稳定。消费类锂离子电池收入约50.2亿元，同比增长93%，其中圆柱电池收入约42亿元。预计2021年圆柱出货5.5-6亿颗，考虑到Q3以来成本仍在上涨，但产品涨价有所滞后影响盈利能力，估算全年净利率8-9%，净利润约3.6亿元。同时预计22Q1圆柱电池收入约15亿元，预计出货环比持平，价格开始向下游传导。此外微型和小型消费类电池收入增速保持平稳。
盈利预测与投资建议：预计公司202-2023年归母净利润分别为27、49亿元，维持“强烈推荐-A”评级，调整目标价85-90元。
风险提示：动力客户开拓低于预期，多业务管理风险，新型烟草政策与竞争。
一、2021年年报与2022年一季报简析
公司年报：公司2021年分别实现营收、归上、扣非净利润168.99、29.05、25.47亿元，分别同比增长107%、75.89%、66.96%。
其中Q4营收、归上、扣非净利润分别54.52、6.89、4.17亿元，同比增长93.19%、下降2.25%、减少38.67%。
年报业绩符合预期。思摩尔2021年实现净利润53亿元，贡献投资收益约17亿元，其中Q4预计贡献3.8亿元。剔除思摩尔后，公司本部实现净利润约12.1亿元，同比增长40%，其中Q4实现净利润约3.09亿元，环比下滑6%。公司Q4业绩环比下滑主要系：
A） 公司下半年非经较多，预计其中主要为研发费用计提，但通过政府补助冲回，因而对归母净利润没有影响，但导致扣非净利润减少，预计主要发生在Q4；
B） 公司Q4计提股权激励费用0.79亿元，同时全年计提奖金约1.6亿元（预计主要发生在Q4）。
公司一季报：一季度公司实现营收、归母净利润、扣非净利润约67.3、5.2、4.3亿元，同比增长127.7%、下滑19.4%、下滑29.2%。
一季报业绩略超预期。公司Q1投资收益约2.2亿元，其中思摩尔Q1实现净利润5.3亿元，贡献投资收益约1.7亿元；另一部分为公司投资上游形成的0.49亿投资收益。扣除思摩尔的投资收益后，公司本部实现净利润约3.5亿元，同比增长32%，环比增长14%，本部扣非净利润约2.7亿元。
公司Q1收入环比增长24%，主要系动力电池出货持续增长，同时价格也有所上涨。本部Q1利润增速低于收入，主要系原材料价格上涨较快，同时公司大部分客户涨价落地在3-4月，影响Q1盈利能力。此外，Q1没有计提股权激励费用。
二、动力、储能电池收入高增长，继续盈利
动力、储能电池收入高增长，继续盈利。公司2021年动力与储能业务收入达100亿元，同比增长146.25%。其中下半年收入约61亿元，同比增长126%。下半年锂离子电池业务毛利率16.6%，同比下滑10.7个百分点，预计主要系原材料涨价导致动力电池毛利率下滑。
预计2021年公司动力及储能电池出货约14-15GWh，其中软包电池出货超过8GWh，铁锂约5-5.5GWh。考虑到软包电池出货价与原材料成本联动较为密切，在21年原材料价格上涨的情况下，仍然保持较强的盈利能力。而铁锂业务处于刚起步阶段，由于原材料涨价影响成本，预计全年铁锂业务仍处于微利状态。
预计22Q1动力与储能业务收入45亿元左右，同比增长82%，环比增长39%。预计软包电池出货近2.5GWh，环比略增。铁锂业务随着惠州工厂的投产，预计Q1出货不到3GWh，环比快速增长。此外方形三元业务在投入期，仍在亏损，但Q2将开始陆续出货。三元大圆柱业务也在加速推进。
虽然22Q1原材料涨价幅度较大，但预计公司有部分低价原材料库存，同时价格开始上涨，估算公司整体动力、储能电池业务处于盈亏平衡附近。据产业反馈公司目前已与大部分客户达成与原材料、主材的价格联动模式，同时公司向上游的投资布局也将逐步发力，预计Q2盈利能力会开始逐步向好。
动力储能业务仍在加速扩张阶段。公司软包、铁锂电池已经开始发力，并且新产能已经开始逐步投产，三元方形、三元大圆柱业务也在加速推进。公司过去7年在动力电池持续投入，未来几年就是动力板块开始收获的时期。与此同时，公司不断积极争取新的下游突破，目前公司动力及储能电池规划产能已超过200GWh。
三、锂原保持稳定，圆柱快速增长
公司锂原电池具有领先的竞争力。2021公司锂原电池收入约18.5亿元，同比增长24%。毛利率约41.6%，继续保持稳定。22Q1成本受原材料涨价影响，预计利润率环比有所下滑。公司锂原过去10年毛利率都在33%以上，近几年均超过40%，有一定的定价权，其中1）锂亚电池出货量规模超过法国SAFT，规模已经全球第一。2）锂锰电池：规模国内第一，但在全球占有率不高，公司计划投资近5亿元建设的湖北新产能已在2019年下半年逐步达产。3）SPC电池性能介于锂原与锂离子之间，公司规模居前，综合优势也领先。
消费类圆柱电池快速增长。2021年消费类锂离子电池收入约50.2亿元，同比增长93%，预计其中圆柱电池收入约42亿元，预计2021年圆柱出货5.5-6亿颗。相较于动力电池，消费类圆柱电池价格传导较为容易，但考虑到21Q3以来成本仍在上涨，但产品涨价有所滞后影响盈利能力，预计21Q4单颗盈利能力有所下降。22Q1预计出货约1.9亿颗左右，环比持平，价格传导也在持续。同时公司在22年4月份已投放7.5亿颗消费圆柱新产能，预计总产能将达到15亿颗，除去目前的主要下游电动工具市场，新产能释放后会向其他领域拓展。此外微型和小型消费类电池收入增速保持平稳。
投资建议
公司过去十年实现了从小公司到中型公司的跨越，目前正在新的成长期。消费电池中锂原是利基业务，其中圆柱电池也呈现出快速增长；而其动力与储能业务，刚进入收获期，正处在快速成长的阶段。维持“强烈推荐-A” 评级，调整目标价为85-90元。
盈利预测
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风险提示
1）公司工业消费电池新业务放量低于预期：公司消费类ETC、圆柱电池比较稳健，但TWS业务可能因为专利、产能问题，导致交货量与盈利情况低于预期。
2）动力客户的落地低于预期：公司已开拓宝马、戴姆勒、现代-起亚、小鹏等客户，相应电池产能开始建设与投放，如果客户需求最后不达预期，可能有资产闲置或浪费的风险。
3）扩张中的管理风险：公司实现了从小公司到中型公司的跨越，但公司现在业务方面，小电池、动力电池都有比较强的专业性，管理难度比较大，管理可能跟不上。
4）新型烟草政策波动与竞争：思摩尔国际贡献投资收益较大，目前在归上利润中占比高。全球的电子烟与加热低温烟的监管都在加强，国内市场电子烟监管一定会更严格和规范，可能会对市场需求有短期扰动甚至打击；另外，除思摩尔等长期从事新型烟草研发的企业之外，深圳一批电子制造企业也在参与竞争，不排除代工制造的盈利回报下降。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业，现为招商证券电气设备与新能源行业联席首席分析师。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。
◾赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。
◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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