◾ 公司新疆硅料产线技改完成，内蒙10万吨即将投产，硅料业务将贡献高盈利。年初以来，海外光伏市场需求旺盛，硅料供给释放有限。近期美国关税政策调整后需求恢复，对硅料价格形成进一步支撑。公司硅料业务贡献会继续加大。传统业务方面，煤炭盈利及自持电站规模较去年均有提升，贡献稳定收益，而随特高压项目启动，电网装备业务也有望实现较好增长。调升公司盈利预测，维持强烈推荐评级，调整目标价为29-31元。
摘要
新产能即将投运，硅料业务贡献将进一步加大。Q2公司完成新疆产线技改爬坡，改造升级后新疆基地设计产能达10万吨。内蒙10万吨硅料在建项目即将投产，下半年将开始爬坡，至2022年底公司硅料年化产能将达20万吨，预计今年出货11-12万吨。今年3月公司董事会审议通过新特A股发行方案，募集资金投建准东20万吨电子级多晶硅项目，预计在2023-2024年陆续投产。此外，公司规划于内蒙古达茂旗投建两期合计40万吨工业硅项目，利用公司充沛的煤炭与自备电厂等优势向上游延伸一体化，有望增厚盈利。2022年以来光伏装机需求持续超预期，几个有爆发力的市场由于关税减免（印度）、传统能源价格标杆大幅上涨（欧洲），对光伏组件价格容忍度在提高。在新增供给有限的情况下，硅料价格在经过2021Q4的短暂小幅回调后，2022年持续上涨，硅业分会统计当前复投料价格26.3-27.0万、致密料26.1-26.8万，较年初涨幅超过3万。考虑近期美国对东南亚组件实施2年期关税豁免，阶段性关税障碍消除后，美国市场会带来新的增量需求，硅料价格仍有较强支撑。预计公司硅料利润贡献将进一步加大。
煤炭、发电业务贡献加大。1）公司准东地区煤矿储量120亿吨，在产产能包括南露天煤矿3000万吨/年、将二矿2000万吨/年。2021年四季度销售均价略有抬升，煤炭业务盈利改善。考虑公司煤炭大部分以1年期长单形式销售，新签订单价格可能更优，盈利有望继续提升。2）2021年公司内蒙和新疆准东特高压基地风电项目陆续建成并网发电，自持新能源电站规模扩张，Q1末公司运营电站总容量近5GW，同比增长40%，Q1上网电量同比增加29%，电费贡献也在加大。公司过去围绕能源领域进行了10多年的布局和投入，资本消耗巨大，目前公司煤炭（含配套铁路）、清洁能源、火电（含自备电厂）规模都已经很大。2021年能源板块利润贡献超30亿元，未来有望维持比较强的贡献，而且从长期来看，公司的这个能源优势是比较稀缺和难以复制的，可能是比较宝贵的资源和资产。
电网装备业务也将有较好发展。公司是国内特高压领域的核心供应商，公司又投资6.4亿发展特高压套管研发制造项目，进一步巩固优势。国内风光大基地项目建设陆续启动，催生了对特高压的新需求，预计今明年特高压交流将加速发展，强度甚至可能赶超前几轮大发展时期。公司在特高压领域核心业务包括直流换流变、交流主变压器、直流换流阀、电抗器、套管等，也将受益于特高压建设。
投资建议：调升公司2022、2023年归上净利润95、105亿，维持强烈推荐评级，调整目标价为29-31元。
风险提示：电网投资低迷、硅料扩产或装机不及预期、疫情影响海外业务。
一、硅料新产能即将投运，贡献进一步加大
Q2公司完成新疆产线技改爬坡，改造升级后新疆基地设计产能达10万吨。内蒙10万吨硅料在建项目即将投产，下半年将开始爬坡，至2022年底公司硅料年化产能将达20万吨，预计今年出货11-12万吨。今年3月公司董事会审议通过新特A股发行方案，募集资金投建准东20万吨电子级多晶硅项目，预计在2023-2024年陆续投产。
此外，公司规划于内蒙古达茂旗投建两期合计40万吨工业硅项目，利用公司充沛的煤炭与自备电厂等优势向上游延伸一体化，有望增厚盈利。
2022年以来光伏装机需求持续超预期，几个有爆发力的市场由于关税减免（印度）、传统能源价格标杆大幅上涨（欧洲），对光伏组件价格容忍度在提高。在新增供给有限的情况下，硅料价格在经过2021Q4的短暂小幅回调后，2022年持续上涨，硅业分会统计当前复投料价格26.3-27.0万、致密料26.1-26.8万，较年初涨幅超过3万。
考虑近期美国对东南亚组件实施2年期关税豁免，阶段性关税障碍消除后，美国市场会带来新的增量需求，硅料价格仍有较强支撑。预计公司硅料利润贡献将进一步加大。
二、能源和电网装备业务向好
2.1 煤炭、发电业务贡献加大
公司准东地区煤矿储量120亿吨，目前产能包括南露天煤矿产能3000万吨/年、将二矿产能2000万吨/年。2021年四季度销售均价略有抬升，煤炭业务盈利改善。
公司煤炭大部分以1年期长单形式销售（以电煤为主），新签订单价格可能更优，盈利也有更大空间。
考虑露天矿开采难度更低，公司配套自动化程度高，若未来采掘核准量提升，产能扩张也比较容易。
电站规模增加，电费收入增长。2021年公司内蒙和新疆准东特高压基地风电项目陆续建成并网发电，自持新能源电站规模扩张。截止一季度末，公司运营电站总容量近5GW，同比增长40%，Q1上网电量同比增加29%，电费贡献也在加大。
2021年末，公司在手核准新能源光伏电站容量约3.5GW，风电项目容量0.3GW。5月子公司新特能源以17亿增资特变电工新疆新能源股份有限公司，电站规模有望进一步平稳扩大，贡献稳定收益。
公司过去围绕能源领域进行了10多年的布局和投入，资本消耗巨大，目前公司煤炭（含配套铁路）、清洁能源、火电（含自备电厂）规模都已经很大。2021年能源板块利润贡献超30亿元，未来有望维持比较强的贡献，而且从长期来看，公司的这个能源优势是比较稀缺和难以复制的，可能是比较宝贵的资源和资产。
2.2 特高压项目逐步启动，电网装备业务受益
国内风光大基地项目建设陆续启动，催生了对特高压的新需求。我们预计，十四五期间特高压直流与柔性直流将保持较快的发展，而特高压交流建设可能会大幅加速，其强度有可能赶超前几次大发展时期。
公司是国内特高压领域的核心供应商，业务包括直流换流变、交流主变压器、直流换流阀、电抗器、套管等，今年又投资6.4亿发展特高压套管研发制造项目，进一步巩固优势，也将受益于特高压建设。
盈利预测
公司新疆硅料产线技改完成，内蒙10万吨即将投产，硅料业务将贡献高盈利。年初以来，海外光伏市场需求旺盛，硅料供给释放有限。近期美国关税政策调整后需求恢复，对硅料价格形成进一步支撑。公司硅料业务贡献会继续加大。传统业务方面，煤炭盈利及自持电站规模较去年均有提升，贡献稳定收益，而随特高压项目启动，电网装备业务也有望实现较好增长。
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风险提示
1）电网投资低迷：尽管目前电力供需走紧且新型电力系统需要更大的投入，但如果电网公司考虑到盈利不好而保持疲软投资，可能影响公司传统的变压器、线缆业务贡献。
2）硅料扩产或装机不及预期：硅料有比较高的壁垒，同行过去投产与调试出现过不及预期的情况。目前硅料价格比较高，如果供需走弱可能有所调整，进而影响其盈利能力。
3）疫情影响海外业务：如果全球疫情迟迟不能平息，公司海外输变电成套工程业务可能低于预期。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业，现为招商证券电气设备与新能源行业联席首席分析师。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。
◾赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。
◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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