◾ 公司公告：一季度公司实现营收、归母净利润、扣非净利润约486.78、14.93、9.77亿元，分别同比增长154%、下滑23.62%、下滑41.57%。
摘要
原材料价格大幅上涨是业绩下滑主因。公司Q1业绩环比下滑，主要系毛利率环比下滑10.2个百分点，以及四项费用率合计环比提升0.8个百分点，预计主要系，a） Q1主动承担了大部分碳酸锂等原材料价格上涨带来的成本压力；b） 加大了当期采购，导致成本提升，Q1购买商品、劳务的现金/营业成本约0.98，环比Q4提升16.4个百分点；c） Q1固定资产较去年底增加150亿，为历年单季度新高，折旧增加。此外，估算锂电材料、其他业务预计收入贡献超过70亿元，可能是Q1主要贡献业绩的业务。
财报质量依旧扎实。Q1销售回款/营收、经营性现金流净额/净利润约1.09、4.74，盈利质量优秀。Q1经营性现金流净额约71亿元，环比减少71亿元，主要系购买支出、各项税费支出、其他经营活动相关支出增加。Q1其他综合收益的税后净额为-15.6亿元，大幅上涨，其中现金流量套期储备为-11.8亿元，主要系金属、外汇套保的账面浮亏，不影响当期利润。Q1存货约615.8亿元，较去年底增长53.18%。在原材料上涨过程中，企业一般不会大量采购原材料，库存的大幅增加更有可能是库存商品和发出商品的增加。Q1负债率约 75.1%，较去年底增长5个百分点，主要是应付账款的增加，同时各类带息负债约694亿元，而在手现金超过1000亿元，总体上看负债、现金结构优秀。
电池销售高增长，对下游涨价比较克制。预计Q1动力、储能电池出货42、8GWh，同比增长133%、300%，但Q1向国内外客户的价格传导有限，估算动力、储能电池不含税均价0.82、0.88元/wh，环比上涨3-4%。涨幅较低，主要系公司作为行业领军者，从维护行业健康发展等角度出发，向下游涨价较为克制。根据产业反馈，公司与下游客户的价格谈判基本落地，有望在Q2体现。综合现金流和库存情况推测，虽然公司21年底有约30GWh成品库存，但Q1原材料涨幅过大，使得成本仍上浮较多，估算Q1动力、储能电池成本约0.76、0.69元/wh。
领先优势继续扩大，Q2盈利能力有望修复。Q1公司主动承担大部分原材料涨价压力，导致业绩受损。而公司22Q1动力电池装机量达33.3GWh，同比增长137.7%，市占率达35%，领先第二名约19个百分点，去年同期领先约6.4个百分点，领先幅度扩大。因此公司在电池行业的领先地位和竞争力没有变化。同时，资产负债表扎实， 会计与财务政策也比较保守，Q1现金流和在手现金均健康良好，在原材料价格快速上涨期，从企业经营的角度“现金为王”的策略可以保障企业行稳致远。随着Q2涨价体现后，利润率将开始回升。此外公司加速上游原材料布局，将帮助平滑原材料价格波动对盈利能力的影响。
投资建议：公司全球竞争力更加清晰，正处于全球扩张阶段，资产负债表扎实，以公司目前如此保守的会计与财务政策，未来利润率有望修复。公司动力电池行业地位稳固，储能领域开始发力，我们一直认为，未来几年，公司有望在规模、竞争力上加速超越日韩同行。维持“强烈推荐-A”评级，调整盈利预测并相应调整目标价为490-510元。
风险提示：新能源汽车政策低于预期；竞争加剧可能导致的价格下降。
一、一季报业绩分析
公司公告：一季度公司实现营收、归母净利润、扣非净利润约486.78、14.93、9.77亿元，同比增长154%、下滑23.62%、下滑41.57%。
原材料价格大幅上涨是业绩环比下滑主因。公司Q1业绩环比下滑较多，主要系毛利率环比下滑10.2个百分点，以及四项费用率合计环比提升0.8个百分点，预计主要原因是，
a）Q1主动承担了大部分碳酸锂等原材料价格上涨带来的成本压力；
b）加大了当期采购，导致成本提升，Q1购买商品、劳务的现金/营业成本约0.98，环比Q4提升16.4个百分点；
c） Q1固定资产较去年底增加150亿，为历年单季度新高，折旧增加。
此外，估算锂电材料、其他业务预计收入贡献超过70亿元，可能是Q1主要贡献业绩的业务。
财报质量依旧扎实。
【现金流】Q1销售回款/营收、经营性现金流净额/归母净利润约1.09、4.74，盈利质量优秀。Q1经营性现金流净额约71亿元，环比减少71亿元，主要系购买支出、各项税费支出、其他经营活动相关支出增加。
【存货】Q1约615.8亿元，较去年底增长53.18%。在原材料上涨过程中，企业一般不会大量采购原材料，库存的大幅增加更有可能是库存商品和发出商品的增加。
【负债】Q1负债率约 75.1%，较去年底增长5个百分点，各类带息负债约694亿元，而在手现金超过1000亿元，总体上看负债、现金结构优秀。
【其他综合收益】Q1其他综合收益的税后净额为-15.6亿元，大幅上涨，其中现金流量套期储备为-11.8亿元，主要系金属、外汇套保的账面浮亏，不影响当期利润。
二、电池业务销售高增长，涨价较为克制
电池业务销售高增长，涨价较为克制。预计Q1动力、储能电池出货42、8GWh，同比增长133%、300%，但Q1向国内外客户的价格传导有限，估算动力、储能电池不含税均价0.82、0.88元/wh，环比上涨3-4%。涨幅较低，主要系公司作为行业领军者，从维护行业健康发展等角度出发，涨价较为克制。综合现金流和库存情况推测，虽然公司21年底有约30GWh成品库存，但Q1原材料涨幅过大，使得成本仍上浮较多，估算Q1动力、储能电池成本约0.76、0.69元/wh。
Q2盈利能力有望修复，动力电池厂盈利弹性更大。根据产业反馈，公司与下游客户的价格谈判基本落地，有望在Q2体现。综合整个锂电池行业来看，去年电池产品价格低点至Q1，动力、家储、工具电池涨价幅度分别为不到10%、10-15%、超过20%，这导致动力电池企业在Q1的盈利能力受损最大。而到Q2预计动力、家储、工具电池价格环比涨幅10-20%、10%左右、略超10%。同时部分材料价格也开始回落（碳酸锂、硫酸镍、电解液、铜箔等），因此公司Q2盈利能力将迎来修复，并且作为动力电池龙头盈利弹性也将更大。
三、产能继续扩张，行业地位遥遥领先
行业地位遥遥领先。Q1公司主动承担大部分原材料涨价压力，导致业绩受损。而公司22Q1动力电池装机量达33.3GWh，同比增长137.7%，市占率达35%，领先第二名约19个百分点，去年同期领先约6.4个百分点，领先幅度扩大。因此公司在电池行业的领先地位和竞争力没有变化。同时，资产负债表扎实， 会计与财务政策也比较保守，Q1现金流和在手现金均健康良好，在原材料价格快速上涨期，从企业经营的角度“现金为王”的策略可以保障企业行稳致远。随着Q2涨价体现后，利润率将开始回升。此外公司加速上游原材料布局，将帮助平滑原材料价格波动对盈利能力的影响。
同时公司继续进行大规模产能扩张，2021年底产能 约170.39GWh，在建产能 140GWh，预计今年有效产能将超过350GWh。目前公司总规划产能（考虑合资企业）产能将超过750GWh。随着产能的大规模扩张，公司在动力电池行业的龙头地位将更加稳固，此外公司在储能领域已经开始发力，2021年市占率全球第一。公司未来有望在规模、竞争力上与日韩同行拉开更大差距。
盈利预测
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风险提示
1）新能源汽车政策低于预期：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响，因此存在一定的政策风险。
2）产能扩张与客户开拓低于预期：项目的投资建设存在项目逾期完工或试投产不顺利的风险，也存在投资或营运成本费用的增加等，使项目经济效益达不到预期目标的风险。
3）产品价格持续下降：行业参与较多且都在扩产，如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业，现为招商证券电气设备与新能源行业联席首席分析师。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。
◾赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。
◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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