◾ 公司结构件业务在制造效率、产品良率以及客户结构上都在持续优化，规模效应正在体现。同时，公司过去盈利能力受铝价影响较大，去年公司大客户定价模式有所优化，定价频次提高，近期铝价显著下行，预计公司盈利能力将会有所恢复。此外，公司铁芯业务也具备竞争力，成为国内国际客户的核心供应商，规模在国内领先。我们认为，公司有潜力成长为中等规模的企业，估算2022、2023年净利润3.9、7.2亿元，维持强烈推荐评级并调升目标价至180-200元。
摘要
电池结构件业务处于高速发展状态，盈利水平有望好转。公司电池结构件业务已经有较大体量，规模跻身国内第二。随着在建的新产能投运及新客户开拓，电池结构件业务未来几年有望保持强劲增长。公司毛利率略低，主要系客户结构较单一，同时原有定价模式下铝材涨价影响大。公司过去通过自动化改造人均产值大幅提升，产品良率也在持续提升，综合制造效率提升比较显著并将继续提升。同时，2021Q4开始，公司大客户定价结合上季度材料价联动，随着近期铝价下行，公司结构件业务盈利能力将会有所恢复。
电机铁芯业务保持强成长。公司电机铁芯业务主要集中在新能源车驱动电机领域，比亚迪等国内国际客户占比较高。在电动车市场，公司铁芯收入规模与盈利能力在行业内均领先，湖南等基地产能扩张也已启动，预计未来有望保持高速增长。
经营管理能力正在提升和进步。公司在原有汽车模具业务基础上向下游延伸，经过较长的积累，2013和2015年分别成功培育出电机铁芯、锂电池结构件业务。随着公司多条线业务的并行发展和壮大，未来管理挑战也更大。公司一方面进行管理体系的同步提升，生产制造自动化、流程化水平也不断提高，2021年公司人均产值大幅增长70%实现赶超。另一方面，也比较重视激励，2021年公司人均税前薪酬福利达17.7万元增长超80%，2022年3月并推出股权激励计划，同时公司大股东还全额认购不超过8亿元的增发。
投资建议：公司电池结构件、铁芯业务已经形成竞争力，目前处于高速发展阶段，我们认为公司有潜力成长为中等规模的企业，估算2022、2023年净利润3.9、7.2亿元，维持强烈推荐评级并上调公司目标价至180-200元。
风险提示：下游需求不及预期、产品价格持续下降、产能扩张不及预期。
盈利预测
电池结构件业务强成长，盈利有望好转。公司的电池结构件业务已经有较大体量，规模跻身国内第二。业务在各个层次上都在逐步优化：
1、制造效率提升。公司目前已迭代至第三代自动化产线，2021年人均产值超过90万元，同比增长70%，实现赶超。公司目前正在研发第四代自动化产线，今年有望再提升30-40%；同时，公司壳体、顶盖产品的良率也在持续提升。
2、客户结构优化。核心的目标客户验证与迭代基本完成，都有一定的量级。之前电池结构件第一大客户占比90%，随着其余客户逐步放量，预计第一大客户的占比今年有望下降至8成左右，未来几年年有望达6成左右或者更低。
3、产能快速扩张。公司目前仍处于产能快速扩张期，2021年底公司固定资产、在建工程分别扩张至7.9、5.4亿元，同比增长36.4%、456.6%，产能保持强劲扩张。未来伴随着原有大客户的成长，以及新的大客户开拓，公司销售规模有望保持快速增长。
4、定价模式优化。公司部分大客户定价模式从1年议价改成1季度一次，铝价格波动的影响减少，去年到今年Q1，铝价吃亏比较多，利润率后面会较快好转。Q2铝价下行较多，公司有望受益。
Q2受疫情影响，部分基地开工率有所降低，目前已基本恢复，考虑到铝价下行，预计整体Q2营收、盈利能力环比都将继续增长。
二、电机铁芯业务快速成长，为国内外标杆客户供应商
电机铁芯业务快速成长。公司电机铁芯有较好的节能、静音性能，近几年业务逐步聚焦到新能源车驱动电机的铁芯市场，已成为比亚迪系、汇川系、联合汽车电子系供应商，其中比亚迪是公司重要客户，预计占比较高。此外公司在海外标杆车企的份额也较大。在电动车市场公司铁芯收入规模与盈利能力均领先。湖南等基地产能扩张也已启动，预计未来有望保持高速增长。
盈利预测
公司结构件业务在制造效率、产品良率以及客户结构上都在持续优化，规模效应正在体现。同时，公司过去盈利能力受铝价影响较大，去年公司大客户定价模式有所优化，定价频次提高，近期铝价显著下行，预计公司盈利能力将会有所恢复。此外，公司铁芯业务也具备竞争力，成为国内国际客户的核心供应商，规模在国内领先。我们认为，公司有潜力成长为中等规模的企业，估算2022、2023年净利润3.9、7.2亿元，维持强烈推荐评级并调升目标价至180-200元。
风险提示
1、下游需求不及预期：如果受到原材料价格大幅波动、产业政策变化、配套设施建设和推广、客户认可度等因素影响，可能导致新能源汽车市场需求出现较大波动。
2、产品价格持续下降：动力电池作为新能源汽车核心部件之一，也不断吸引新进入者通过直接投资、产业转型或收购兼并等方式参与竞争，同时现有动力电池及其材料企业亦纷纷扩充产能，市场竞争日益激烈，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，导致产品价格持续下降。
3、公司产能扩张不及预期：公司披露的扩产规模较大，可能出现产能建设及爬坡不急预期的情况，影响公司业绩。
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附：财务预测表
分析师承诺
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招商电新团队：
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业，现为招商证券电气设备与新能源行业联席首席分析师。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。
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◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。
招商机械团队：
7次上榜《新财富》机械行业最佳分析师，连续两年第一名,三年第二名，两年第五名。连续5年上榜水晶球卖方机械行业最佳分析师，连续三年第一名。2012、2013、2018 年福布斯中国最佳分析师 50 强。2019年获WIND 和金牛最佳分析师第一名。2020年获WIND最佳分析师第四名，金牛奖客观量化最佳行业分析团队第二名。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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