经过多年积累，国内头部整机制造商已具备深入参与海外市场的条件。目前海外新兴地区需求正在起量，其单价与毛利率明显高于国内。且这些市场竞争有序，除现有国内几家主机企业外新进入者难度较大；而欧美主要的整机制造商正在进行业务收缩，我们预计国内整机公司在新兴市场的份额将显著提升。国内方面，上半年国内陆风招标显著增长，预计2025年国内陆风装机规模也会重拾增长；考虑到整机毛利率触底，预计后续招投标价格有望企稳。此外，钢、铁等主要原材料价格走弱，我们预计国内整机环节盈利情况将有所修复。
摘要
国内陆风招标增长显著，预计整机盈利情况将有所修复。2023年国内陆风招标量为58.37GW（不含框架招标），同比下降约21%，2024年上半年国内陆风不含框架招标量43.42GW，同比增长约33%，其中Q1招标19.72GW，同比下降约11%，二季度招标约23.7GW，同比高增长，约122%，陆风招标量在传统招标淡季高增长。2020年以来，风机单机功率大型化快速推进，主要的风机与零配件企业通过风机大型化大幅降低成本，加之陆风/海风抢装带来的制造业产能大扩张，价格战随之而来：2020-2023年整机中标均价下降幅度分别0.31%、30%、27%、13%，2024年上半年整机中标均价为1503元/kw，基本与年初持平。当前大型化仍在推进，但速度明显放缓，目前主要整机企业国内业务微利甚至亏损，预计后续盈利情况将会有所修复。
海外新兴市场正在起量，中国企业大有可为。根据GWEC预测，2028年亚洲（不含中国）、拉丁美洲、非洲新增装机将有望合计增长近100%。经过多年积累，国内头部整机制造商已具备出口海外的基本条件。2023年国内新增亚洲、非洲、拉丁美洲出口量合计3.38GW，占以上地区当年新增装机量比重约为26%。同时，海外整机制造商经营有一定压力，业务正在收缩。因此，中国风机在新兴市场的市占率有望显著提升。海外市场电价形成机制与国内有区别，且更加注重全生命周期度电成本，其成本、售价都显著高于国内市场。另一方面，海外市场进入周期长、壁垒更高，国内几家头部企业为主的格局可能会维持较长时期。国内主要风机制造公司海外订单快速增长，预计后续其盈利贡献会不断加大。
风险提示：新兴市场发展不及预期、国内招标不及预期、海外市场价格战等。
具体推荐及投资建议，请参照正式报告
一、国内陆风招标提速，盈利有望好转
国内陆风招标提速。2023年国内陆风招标量为58.37GW（不含框架招标），同比下降约21%，2024年上半年国内陆风不含框架招标量43.42GW，同比增长约33%，其中一季度招标19.72GW，同比下降约11%，二季度招标约23.7GW，同比高增长，约122%，陆风招标量在传统招标淡季高增长。
此前业内担心陆风2025年装机较难实现正增长，系风电当年招标量与次年装机关联性较高，若上半年招标态势可持续，预计2025年陆上风电装机将实现正增长。
招投标价格有望企稳，预计整机盈利将有所修复。自2020年起，风机单机功率大型化在快速推进，由于整机环节各家公司均有能力持续推进风机大型化，整机单机功率跨越攀升，价格战也随之而来（单机功率越高、单位成本越低）：2020-2023年整机中标均价分别为3672元/kw、2588元/kw，1879元/kw、1623元/kw，同比下降0.31%、下降30%、下降27%、下降13%。2024年整机招投标价格有企稳态势：2024年上半年整机中标均价为1503元/kw，基本与年初持平（2024年1月招标均价1507元/kw）。
当前大型化仍在推进，部分地区受限于风资源，应用更大兆瓦风机经济性有待考量，因此更大功率的风机应用有所放缓。目前整机环节毛利率触底，已有整机头部公司毛利率企稳，叠加零部件环节原材料价格下降，预计整机环节毛利率将有所修复。
二、海外新兴市场起量，头部整机企业大有可为
1、国内头部整机制造商将深入参与新兴市场建设
经过多年积累，国内整机企业已具备走出去的基本条件。此前国内整机制造商参与海外市场竞争相对较少，主要是因：a）对海外各国电力市场了解相对较少。国内外电力市场有一定差别，电价形成机制也不尽同，海外运营商更加注重全生命周期度电成本，而非初始价格；b）参与海外市场竞争需具备海外运行业绩及可融资性评级（初期，金风科技通过自建风场实现）。海外市场进入周期长、壁垒更高，经过长时间积累，国内头部整机制造商具备条件参与海外竞争。
新兴市场蓬勃发展，国内头部整机商渗透率有望提升。根据GWEC预测，2028年亚洲（不含国内市场）、拉丁美洲、非洲新增装机将分别由2023年的5.8GW、5.8GW、1.2GW增长至12.8GW、7.3GW、5.5GW，合计增长约99%。
2023年国内新增亚洲、非洲、拉丁美洲出口量合计3.38GW，占以上地区当年新增装机量比重约为26%，目前国内头部整机制造商已渡过出口海外的窗口期，预计将更加快参与新兴市场建设，在新兴地区新增装机渗透率占比有望进一步提升。
此外，海外整机制造商经营有一定压力，业务正在收缩。海外整机龙头Vestas2022年持续性经营净利润亏损117亿元，毛利率为1%，2023年毛利率仍处于历史较低水平。另一海外头部整机制造商西门子&歌美飒近期计划裁员15%，约4100人。
2、海外市场的盈利回报可能显著好于国内
海外市场电价形成机制与国内有区别，且更加注重全生命周期度电成本，因此整机销售价格更高，此外，海外合同签订内容与国内也有一定差异，如部分合同价格涵盖整机销售价格、后续运维价格、运费、关税等，因此单位千瓦成本也高于国内，但综合看，海外整机销售毛利率高于国内。
金风科技2023年整机业务与海外业务（不仅包括海外销售整机）毛利率相差约10个百分点，三一重能2023年整机业务与海外业务（均为整机销售）毛利率相差约7个百分点。
此前国内整机制造商较难出口，市场主要面向国内，因此周期波动较大，同时较难有销售溢价。随着国内整机头部公司加快参与新兴市场建设，预计相关公司经营情况会有一定改善。
风险提示
1、新兴市场发展不及预期
新兴市场发展向好，若相关地区整体经济发展承压或政策发生变化，当地风电建设存在不及预计的可能性。
2、国内招标不及预期
2024年上半年国内招标量同比增长，其中二季度增长较为显著，若下半年招标不及预期，可能会影响相关公司经营。
3、海外市场价格战
风机整机出口竞争相对有序，国内非头部公司批量出口需要较长时间积累，也需要财力、人力的支持，但也存在价格战的可能性。
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评级说明
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
◾股票评级
强烈推荐：预期公司股价涨幅超基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾行业评级
推荐：行业基本面向好，预期行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，预期行业指数将跑输基准指数
重要声明
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