拟推第三期股权激励计划，工程师红利进入兑现期

本期激励计划相比过去两期覆盖面最广、授予力度最大。本计划授予的激励对象总人数为652人，包括公司公告本计划时在公司任职的公司董事、高级管理人员、中层管理人员以及公司的核心技术（业务）人员，基本涵盖了股权激励首期、二期及新增人员，（首期219人、二期174人）；本计划拟授予的限制性股票数量5682万股，占本计划草案公告时公司股本总额160717.47万股的3.54%。（首期为1352 万份股票期权，占总股本的3.48%；二期为459 万股限制性股票，占总股本的0.59%）。

q  当期估值处于历史低点，且大量新业务布局即将进入兑现期。当前估值处于pe band历史底部，今年30倍左右，明年25倍，但新能源乘用车动力总成、智能制造、轨交的布局领先市场，且目前尚未有大规模营收，市场未给予充分估值体现，相当于option，任何一项业务做大都可以对营收有巨大变化。

q  工程师红利优势将逐步体现。靠低生产成本优势的国产化替代时期已经过去，未来公司的增长依靠的是工程师红利在客户化定制、系统化解决方案领域的优势。本次股权激励激发管理团队的积极性，提高经营效率，降低代理人成本，本计划带来的公司业绩提升将远高于因其带来的费用增加。

q  维持“强烈推荐-A”投资评级。短期订单增速良好；中期费用率在上半年已达到高峰，未来会进入兑现期，费用率也下降；长期各项新业务布局都将对业绩产生积极正面影响。预估每股收益16年0.60元、17年0.77元，对PE、分别为32、25，低于行业平均水平，维持 “强烈推荐-A”投资评级；

q  风险提示：新能源汽车下游需求增长不达预期，制造业需求不达预期。

财务数据与估值

资料来源：公司数据、招商证券

一、拟推出第三期股权激励计划，覆盖面、力度历届之最

汇川技术11日晚披露第三期股权激励计划，激励对象总人数为652人，拟授予的限制性股票数量为5682万股，授予价格为9.77元/股，业绩考核目标为以公司2015年业绩为基数，公司2016年至2019年净利润增长率分别不低于10%、20%、35%、45%。

1.1本期股权激励计划授予力度为近三期最大

本计划拟授予的限制性股票数量5682万股，占本计划草案公告时公司股本总额160717.47万股的3.54%。其中首次授予5482万股，占本计划草案公告时公司股本总额160717.47万股的3.41%；预留200万股，占本计划草案公告时公司股本总额160717.47万股的0.12%，预留部分占本次授予权益总额3.52%。本计划中任何一名激励对象所获授限制性股票数量未超过本计划草案公司股本总额的1%。

表1：汇川技术三期股权激励授予力度比较

资料来源：公司公告、招商证券

1.2本期股权激励覆盖面为近三期最广

本计划授予的限制性股票在各激励对象间的分配情况如下表所示：

表2：汇川技术第三期股权激励计划分配情况

资料来源：公司公告、招商证券

本计划授予的激励对象总人数为652人，为近三期人数之最（首期219人、二期174人）。包括公司公告本计划时在公司任职的公司董事、高级管理人员、中层管理人员以及公司的核心技术（业务）人员，基本涵盖了股权激励首期、二期及新增人员。

1.3 本次股权激励长期将有利于公司业绩的发展

表3：汇川技术第三期股权激励计划限售情况及业绩考核目标

资料来源：公司公告、招商证券

公司以目前信息初步估计，在不考虑本计划对公司业绩的刺激作用情况下，限制性股票费用的摊销对有效期内各年净利润有所影响，从而对业绩考核指标中的净利润增长率指标造成影响，但影响程度不大。若考虑限制性股票激励计划对公司发展产生的正向作用，由此激发管理团队的积极性，提高经营效率，降低代理人成本，本计划带来的公司业绩提升将远高于因其带来的费用增加。

表4：汇川技术第三期股权激励计划首次授予的限制性股票对各期会计成本的影响

资料来源：公司公告、招行证券

二、平台化、系统化优势明显，工程师红利进入兑现期

2.1团队传承自华为、艾默生，具有优秀的管理能力和国际视野

汇川技术自从2003年成立以来，专门从事工业自动化控制产品的研发、生产和销售。主要产品有低压变频器、高压变频器、一体化及专机、伺服系统、PLC、HMI、永磁同步电机、电动汽车电机控制器等。特别是2010上市之后，营业收入从2009年的3.03亿增找到2015年的接近30亿，增长了将近10倍，业务范围也向多元化发展。这和其优秀的管理、技术、销售团队是密不可分。

2001年，正值IT业的冬天，为解决资金流动性，华为将其旗下重要的业务部门通讯电源事业部以华为安圣电气的名义作价7.5亿美金出售给了美国电艾默生电气。艾默生作为美国电气巨头，按行业拥有过程控制、工业自动化、环境优化等业务集团。艾默生以华为安圣电气为主体，将旗下Liebert、Astec、Asco、Energy System等子业务整合，重新成立艾默生网络能源业务集团，主要为通讯、银行、铁广卫等行业提供通讯能源的系统解决方案。

艾默生的技术团队集成了华为在电力电子控制、驱动上的核心技术，在通讯能源领域成为全球主要的系统解决方案供应商。同时基于电力电子技术，不仅仅局限于UPS、IDC机房等通讯电源行业的产品，在其他不同领域的产品上有了新突破，如低压变频器（该团队在华为就已存在，华为是国内第一个营收过亿的国产变频器品牌）、中高压变频器、风能变流器、光伏逆变器等产品。

2001年至今，许多原艾默生员工创业或为骨干的公司在原业务相关领域取得了成功，其中不乏一些优秀的上市公司（或即将上市公司），如汇川技术、英威腾、科士达、科华恒盛、禾望电气、蓝海华腾、麦格米特等

靠低生产成本优势的国产化替代时期已经过去，未来公司的增长依靠的是工程师红利在客户化定制、系统化解决方案领域的优势。本次股权激励激发管理团队的积极性，提高经营效率，降低代理人成本，本计划带来的公司业绩提升将远高于因其带来的费用增加。

2.2 平台化、系统化发展脉络清晰

汇川技术优秀的管理及技术团队，为公司的发展奠定了有利的基础。我们觉得应该动态的去看待汇川技术的发展。具体可以分为横向平台化和纵向系统化两个维度来分析。

从横向讲，“平台化”我们看的是公司拓展新业务的能力。对于一个优秀的公司而言，当原有主营业务经历了高速增长之后，增速放缓，依靠增长率的“乘法”已经不能够支撑公司的高速发展，所以需要通过“加法”来实现高速增长。无论是内延发展，还是外延并购，都对公司的技术能力、管理能力有非常高的要求。

从纵向讲，“系统化”看的是公司从单设备产品供应商向系统化解决方案提供商进化的能力。公司是一个专业的产品公司，系统化第一步是丰富产业链上的产品线，第二步是基于行业应用的整合。以工控行业为例，公司在工控领域已经布局了变频器、运动控制产品、控制系统PLC、视觉传感等多向产品，机器人相关的研发也在进行之中。从单一设备向产线级甚至工厂级的发展将是公司未来的目标。如果完成单一产品供应商向系统解决方案提供商的转变，将颠覆国内现有的工控市场格局，成为智能制造的龙头企业。

2.3处于历史PEBand底部，新业务布局即将突破

当前估值处于pe band历史底部，今年30倍左右，明年25倍，但新能源乘用车动力总成、智能制造、轨交的布局领先市场，但未在营收上体现，市场未给予充分估值体现，相当于option，任何一项做大都可以对营收有巨大变化。

短期来看，预计三季度订单增速良好，新能源车、通用变频、通用伺服持续增长；中期来看，费用投入在上半年已达高峰，未来会是投入兑现期，且从下半年开始费用率会下降；长期来看，高毛利，高净利同时高营收规模的情况不可持续，预计公司会主动调整产品结构，用利润率撬动营收杠杆，比如，新能源汽车增加电机、电梯增加配套、智能制造解决方案销售、轨道交通比例上升。