公司发布年报：2016年收入401.2亿元，同比增长7.12%；归上净利润21.9亿元，同比增长16.04%；扣非净利润18.96亿元，同比增长26.3%；公司业务符合预期。公司近几年的增长中，新能源业务贡献明显，传统变压器和电线电缆业务竞争力得以保持；公司2016年海外业务收入波动主要受项目确认进度影响，公司在海外电力EPC领域具有优势，在一带一路区域订单较多。公司中期仍将保持重资产结构，未来主要增长可能仍然是新能源与海外EPC工程总包业务。
摘要
业绩符合预期：公司收入增长7%，归上利润增长16%。报告期内，公司毛利率微增0.18个百分点，盈利能力有所提高。公司财务费用、资产减值损失有一定波动，总体仍保持很高的盈利质量，公司2016年赊销比为29%，下降3.1个百分点，现金回款良好。业绩符合市场预期，盈利质量有所提高。
海外工程业务收入波动主要系项目进度确认影响，趁“一带一路”之风，公司海外业务贡献会继续加大：公司2016年度变压器业务、电线电缆业务均有所增长，但输变电成套工程业务有所下降，主要系国际工程的项目进度确认影响。公司15年前开始海外布局，在海外电力EPC领域具有优势，目前海外订单超过50亿美金。趁“一带一路”之风，公司海外EPC的贡献会更大。
新能源业务保持快速发展：公司多晶硅业务竞争力继续提升，产能利用率达到152%，出货量2.2万吨，扩建产能几年就有望投产。同时，公司光伏、风电EPC业务继续放量，规模跃居国内前列，且还有较多的在手EPC、BT项目，运营比例也在提升，未来公司新能源业务有望保持快速发展。
公司中期仍将保持重资产结构，未来增长依然要看国际工程与新能源业务：公司中期仍将保持较重的资产结构，公司煤炭（以及部分电厂）、金矿等资源类业务投入比较大，未来的贡献可能会增大。但公司未来的主要增长，可能仍然要看国际工程总包与新能源板块。
公司评级：维持强烈推荐评级，调整目标价为13.5-14元。
风险提示：重资产投入不能产出，海外业务出现坏账。
注：以4月18日收盘价为基准
1、 公司业绩符合预期
业绩符合预期：公司报告期内保持电力设备制造（变压器等）、输变电成套工程、新能源业务（多晶硅、光伏EPC等）三大板块的稳定运营，实现营业收入401.18亿元，同比增长7.12%。实现归母净利润21.9亿元，同比增长16.04%；实现扣非归母净利润18.96亿元，同比增长26.3%。公司业绩符合预期。
报告期内，财务费用率与管理费用率均分别降低0.12和0.71个百分点，综合毛利率上升0.18个百分点，精细化管理能力进一步增强。
报告期内，公司财务费用、资产减值损失、营业外收入波动比较大。财务费用下降主要系汇兑损益产生了贡献；资产减值损失主要系公司专项减值减少所致。
变压器、电线电缆业务保持稳定，新能源业务保持较快增长：，公司变压器、电线电缆业务收入分别增长0.48%、4.87%。
公司输变电成套工程业务收入增速下降13.4%，主要系海外工程开工周期影响所致；与经营周期比较稳定的变压器、电力电缆制造不同的是，输变电成套业务的确认周期长（海外往往会有更长的建设和确认周期），收入波动相对大一些。
新能源板块增长15.5%。其中，光伏多晶硅出货量2.28万吨，产能利用率达到152%；逆变器业务产量2.67GW，规模跃居国内前列。 报告期内，公司实现EPC光伏装机1.17GW，风电210WM，公司光伏EPC规模已跃居国内第一。到年底，公司共持有光伏电站530MW，风电场149MW。
2、 盈利质量有所提高
公司保持着不错的盈利质量，赊销比基本控制在33%以下，本报告期赊销比降低3个百分点。销售商品获得现金回款基本都在收入以上水平，而经营现金净额也保持在较高的水平，公司2015、2016年现金回笼都比较优秀，2016年达到105%，提高3.7个百分点。
公司ROE有所提升，ROA也有所提高，负债率略有下降，但仍在63%，保持在较高的水平，但是带息负债超过200亿元。
公司生产经营来看，应收款周转略有提升，存货周转略有下降。公司营业周期196天，近2年营业周期的延长，与公司的光伏新能源工程、海外EPC工程业务增长较快有关；这些业务的周转要更慢一些。
3、 趁“一带一路”之风，海外EPC贡献不断加大
公司早年涉足海外工程总包领域，搭建完整国际化平台：公司邻近中亚、东亚等国际市场，2003年左右，公司就开始在中亚寻求海外工程总包项目。
公司主要通过自建模式拓展海外市场、搭建国际化平台，已在海外几十个个国家设立近百家办事处，有1000多名海外员工，与客户保持了长期、稳定密切的关系。
公司在电力总包行业的地位已经稳固：公司是电力行业总包企业对外承包项目营业额前十的唯一一家民营企业，已经形成了很稳定的竞争优势。公司在中亚地区，已经具有很强的品牌影响（在该区域的电力工程中，公司占有率接近50%）。
“一带一路”加快我国对外承包工程增长：我国政府自2015年3月发布“一带一路”行动文件后，各级政府与主管部门高度重视其执行与落实，口行等政策扶持不断加大。预计具有总包能力的龙头企业，海外业务在未来两年将实现加速增长。
公司的海外EPC业务收入波动受项目确认周期影响：与经营周期比较稳定、比较短的制造不同的是，电力EPC工程往外经营周期更长，特别是在海外，由于配套设备、设施、人力资源跟不上，建设周期会更长。因此在建项目的确认周期可能有一定波动。到2016年报告期末，公司在手海外订单超过50亿美金，预计后续海外订单还会有较高的增长。
4、 多晶硅继续扩产，光伏EPC龙头地位巩固
公司多晶硅为西门子改良法技术，技术水平已国内领先，公司2016年出货量2.28万吨，产能利用率超过150%，2016年多晶硅产量位于国内企业第二，全球第四，市场份额较高，未来将继续投资扩大产能增加市场份额。
公司EPC龙头地位依旧：公司2016年实现EPC光伏装机1.17GW，风电210WM，公司光伏EPC规模已跃居国内第一。到年底，公司共持有光伏电站530MW，风电场149MW。在EPC拉动下，公司逆变器业务产量2.67GW，规模跃居国内前列。
产业链集成竞争优势强：公司同时生产多晶硅、建设电站，在光伏产业的上游与下游均有较高的市占率，再辅以光伏系统集成的管理方法形成极强的竞争力，因此预计公司未来的EPC电站装机量将进一步扩大，其光伏电站龙头的地位维持且其市占率仍将不断增加。
5、 变压器业务竞争力得以保持，资源业务贡献还不明显
公司的变压器（含电抗器）业务主要在衡变、沈变、本部子公司完成，电线电缆主要在鲁能泰山、德阳电缆公司实现；新能源多晶硅与新能源EPC/BT业务主要在新特能源公司。此外，公司还有天池能源等两个煤炭公司已经杜尚别矿业金矿采掘公司。
母公司竞争力领先，主要子公司经营大体比较稳定：公司母公司发展态势良好，规模总体保持稳定，盈利能力保持在较高水平（超过了10%），对上市公司利润贡献在一半左右。子公司经营比较稳健，但盈利能力略低一些。公司的海外EPC业务、贸易业务，也涵盖在各个子公司中，子公司经营是国内外的综合结果。
变压器业务竞争力得以保持，电力电缆业务有所好转，开关业务还有待加强：公司在大一次的布局比较清晰，变压器、电抗器、电线电缆业务规模都已经很大，其中，变压器、电抗器竞争力业内领先，电力电缆业务规模足够，但盈利能力有待提高。但是公司的开关业务，规模、盈利能力与行业龙头比较还有一定差距。
公司资源业务（含电费业务）近几年贡献不明显：公司过去在资源类业务上（包括电厂）投入很大，资产变得比较重；但受行业因素、地理因素影响，资源业务贡献还不明显。
6、 中期仍然会保持重资产结构
公司近几年在发电、多晶硅、资源类业务上的投入比较大，但还没有进入产出期或者受行业因素影响，产出还不太足，加重了公司的资产结构。
另一方面，公司从变压器、电线电缆制造转向工程服务，在国内大力发展新能源EPC/BT业务，BOT业务比例提高；同时，在海外大力发展电力EPC，在一带一路地区成功拓展市场。工程业务经营周期长，也加重了公司资产情况。
预计公司中期仍将保持较重的资产结构：目前公司尚有57亿元在建工程，其中很大一部是子公司新特能源的多晶硅扩产改造，另外很大一部分，还是自备电厂、风电场建设投入。因此，预计公司中期仍然会保持重资产的结构特点。
经营有望保持稳健发展：公司变压器竞争力领先，传统的变压器、电控等制造有望保持稳健增长；新能源业务的成本与技术优势逐步体现出来，未来新能源业务也将保持较快增长。公司的海外工程总包有一定波动，主要系工程确认进度影响，预计未来有望保持较快的增长。
综合公司业务态势，报告情况来看，后续有望保持比较稳健的增长。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
胡毅:曾就职于力神、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业分析师，研究储能与新能源电池产业。
赵智勇：曾就职于艾默生、GE，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业分析师，研究工控自动化与信息化产业。
陈术子：上海交通大学硕士，曾就职于光大证券，2015 年加入招商证券，研究新能源发电产业。
公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
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