通威股份：光伏成本优势清晰，扩产项目稳步进行

通威股份作为全球最大的水产饲料生产企业及主要的畜禽饲料生产企业，在全力延伸并不断完善水产及畜禽产业链条的同时，公司稳步进入多晶硅及太阳能光伏产业，致力打造世界级多晶硅生产企业和世界级清洁能源公司。从公司近两年的主营构成不难看出，“农业+光伏”双主业格局已成型，光伏相关业务比重在逐步提升。

在光伏新能源方面，公司主要以多晶硅、太阳能电池的研发、生产、销售为主，同时致力于“渔光一体”等终端电站的投建及运维。截至报告期末，公司多晶硅产能已达 2 万吨，在建产能5 万吨，预计将在 2018 年内建成投产；太阳能电池产能 5.4GW，包括位于合肥的 2.4GW 多晶电池及位于成都的 3GW 高效单晶电池，在建高效单晶电池产能 5.5GW，预计将在 2018 年底前投产。

2.1 技术进步推动资源消耗量下降，成本全行业领先

成本持续下降，毛利率行业领先：公司旗下永祥股份作为国内先进的太阳能级多晶硅生产企业，在2017年深入推进管理提升、实施阿米巴模式，持续促进降本增效，优化和提升还原沉积速率和冷氢化技术，降低还原电耗、蒸汽消耗，提高冷氢化转化率等技术指标。2017年，永祥股份多晶硅毛利率 46.83%，同比提高 5.8 个百分点；全年平均综合电耗已降至 62KWh/kg 以下，远低于工业和信息化部《光伏制造行业规范条件（2018 年本）》公布的小于 100KWh/kg 的能耗标准；在下半年用于生产多晶硅的原料硅粉大幅上涨的情况下，全年平均生产成本降至 5.88 万元/吨。

四氯化硅冷氢化技术减少电耗，降低成本：多晶硅生产成本中，能源成本和原料成本的占比最高。金属硅等原料的价格由市场供需决定，不是单一的厂商可以影响的，这一部分的同业差距并不大；能源成本占总成本高达39%-46%，能源包括电力、蒸汽、煤、水，其中电力消耗为主要消耗，电费在生产成本中比例为35%-40%。因此降低用电成本对于降低多晶硅生产成本至关重要。

在多晶硅生产工序中，氢化和还原工序消耗电量最多，占总耗电量的80%（还原程序占45%，氢化程序占35%）。通威股份通过引进的四氯化硅冷氢化技术大大减少了氢化环节的耗电量，形成有力竞争优势。事实上，通威多晶硅厂区的电价为0.425元/度；特变电工的电价为0.25元/度；大全新能源电价为0.29元/度。尽管通威电价高于其他企业，但是由于冷氢化技术减少耗电量，通威最终用电成本反而远低于其他企业。

技术进步带动成本下降，优势突出：通过优化和提升还原沉积速率和冷氢化技术，还原电耗、蒸汽消耗、冷氢化转化率等技术指标大幅提升，多晶硅生产成本进一步下降。单吨产品现金成本已降至4.5万元以下，生产成本已降至6万元/吨以下，成本优势明显；国外公司生产成本会更高，基本在7万元之上，通威在全球居于行业领先地位。乐山、包头一期高纯晶硅项目于2018年内建成投产后，生产成本将进一步降至4万元/吨以下。

行业内最低的生产成本带来的是行业内较高的盈利，通威股份多晶硅环节毛利率46.80%，远高于行业平均水平20%。其他多晶硅制造商如江苏中能和新特能源多晶硅毛利率分别为34.5%和40.72%。

2.2 硅料产能持续扩张，高品质获龙头认可

乐山、包头共计10万吨项目，强势扩产市占率显著提升：公司乐山、包头一期各 2.5 万吨/年高纯晶硅项目将于2018年内建成投产，届时公司多晶硅产能将达到7万吨/年，全面建成后产能将达到12万吨／年，跻身于全球行业前列。产品质量进一步提升的同时，生产成本将进一步降至4万元/吨以下。预计2020市占率年达到16%，相比2017年4.46%显著提升。

此外，公司连获隆基、中环两大单晶龙头订单，验证了公司硅料具有满足单晶硅片的生产要求。2018年将合计向隆基、中环销售多晶硅不低于5400吨，将消纳公司27%的产能。2019年将销售多晶硅4万吨以上，消纳公司50%以上产能。

新项目为高纯度晶硅，改变电子级晶硅主要依靠进口的局面：目前国内市场上绝大部分高品质多晶硅都来自国外，比如德国瓦克、韩国OCI，不仅价格高，而且还供不应求。然而永祥生产的晶硅纯度已达到 99.99999999%（10个9），新项目生产的晶硅纯度将会达到99.999999999%（11个9），产品品质在全面满足 P 型单晶需求的基础上，将进一步达到 N 型单晶，甚至是电子级晶硅的要求，势必能逐步扭转目前主要依靠进口的局面，改变全球晶硅行业的竞争格局。

中国硅料进口每年仍在增长，国内企业成本优势强，进口替代空间广阔：据统计，2017年全年，全球多晶硅产量44.81万吨，中国产量24.2万吨，占比54%，但是中国仍向国外进口多晶硅15.89万吨，进口量同比增长17%。国内企业成本优势强，未来进口替代空间广阔。

3.1 成本优势奠定基础，产能扩张进军行业龙头

电池片成本低于行业平均水平：通过研究鸿禧新能源的招股说明书和通威股份2017年年报，我们发现，通威股份电池片环节具有成本和价格双优势。2015年和2016年，通威股份单位成本为1.23元/W和1.51元/W，而同期鸿禧新能源的成本为1.54元/W和1.62元/W，通威成本持续领先。更值得注意的是，2017年上半年，鸿禧新能源单位成本为1.30元/W，仍高于2016年通威股份的成本。2017年，通威股份电池片成本略微抬升，单位成本为1.31元/W（原因是其中包含组件业务）。而根据公司公告，多晶电池片成本已经降至1.1元/W，单晶电池片接近1.1元/W，其中单多晶电池加工成本均已降至0.3元/W以下。

通威成本优势在于非硅成本：电池片的成本包括硅片成本和非硅成本。硅片基本都是外部采购，大家成本都差不多，因此非硅成本的差异决定了总成本的差异。在非硅成本上，通威有不错的领先：截至2017年底，公司电池片的非硅成本为0.27元/W，行业平均为0.4元/W。通过拆分鸿禧新能源成本我们发现，其2017年上半年非硅成本为0.41元/W，而2017年通威股份非硅成本为0.2-0.3元/W，通威股份非硅成本比鸿禧新能源大约低0.1-0.2元，幅度大约为25%-50%。

通威股份的单条线的生产速率约为4700-4800片/小时，领先于竞争对手，这种情况下，制造费用、能源、折旧上就会有较大的优势。

效率和能耗大大优于行业指标，产销两旺、成本低带来高盈利：对比工业和信息化部《光伏制造行业规范条件（2018年本）》发布的规范标准，公司主要指标均有较大优势，电池片环节能耗和成本较低的同时，转换效率高于行业平均水平。公司在产线上做出来的最高单晶PERC电池转换效率已经超过了22.1%，在22.1-22.2%之间。

高性能高品质电池片使得公司电池片业务产销端两旺，深受下游青睐。2017年，公司太阳能电池产能利用率超过115%，远高于全球行业平均82%的产能利用率水平；全年实现销售4GW，同比增长65%，单晶硅电池片产销率101.19%。产销两旺加上成本优势为公司创造了巨大的盈利空间，2017年电池片毛利率18.85%，保持了稳定的盈利水平。全球电池片产能最靠前的晶澳、韩华和晶科的毛利率也分别只有12.28%、12.25%和11.3%。

在目前的行情下，通威的多晶电池效率在18.6%以上的超过70%，而其台湾竞争对手的占比仅为30%。

初始投资成本不断降低，成本有望持续降低：公司新建的电池项目投资成本逐年下降，从2015年开工的11.16亿元/GW下降至2017年新开工的8.7亿元，下降22%。初始投资成本的降低将使公司未来电池生产非硅成本能够实现持续下降。

3.2.产能扩张迅速，有望成为全球最大电池厂商

近年来，产能扩张脚步未曾停止：公司在合肥基地目前有2.4GW电池产能，2.3GW的PERC多晶电池即将开工；同时在成都拥有1.2GW的单晶高效电池，并有2.4GW在建的背钝化高效单晶电池，同时还有2GW的产能规划。2017年底公司产能达到6GW，2018年底公司产能可达到8.3GW。而其他主流电池企业产能扩张较慢，公司有望在2018年成为全球第一大电池生产企业。

新增产能全部为PERC高效电池：公司未来扩产计划中，成都基地的2.4GW为单晶PERC电池，合肥基地的2.3GW为多晶PERC电池。在未来PERC电池的大趋势下，公司将成为PERC电池的主要生产企业。而其他主流电池企业产能扩张较慢，公司有望在2018年成为全球第一大电池生产企业。

2017年产能迅速扩张，成都二期建造速度成行业标杆：报告期内，合肥太阳能持续进行产能提升，其中成都二期2GW高效单晶电池项目在产能规模较一期1GW项目翻倍的情况下，仅用时7个月建成投产，成为光伏行业建设速度标杆。同时，成都二期项目引领行业先河，率先成功投产工业4.0智能车间,打造了全球光伏电池制造的样板工程。2017年11月，公司先后在合肥、成都启动各10GW高效晶硅电池项目，结合产能的进一步扩张及工业4.0车间后续新增产能的有效复制，将进一步巩固并扩大公司在太阳能电池环节领先的竞争优势。