◾公司发布2018年1季报：报告期内，公司收入、归上利润分别同比增长18.6%、0.66%；公司盈利增长显著低于收入增长，主要系人民币升值导致的汇兑损益影响；此外，部分板块受行业与季节性影响较大，导致收入结构有一定波动。总体来看，公司在产品上、管理上向工业器件家族和平台发展的轨迹更加清晰。看好其长期竞争力，维持强烈推荐评级，维持49-51元目标价。
摘要
1.业绩摘要与分析：2017年1季度，公司实现收入15.96亿元，同比增长18.58%；归上净利润1.67亿元，同比增长0.66%；扣非净利润1.59亿元，同比略降1.3%。公司净利润增速显著慢于收入增速，首先是受汇兑损益影响较大(1季度财务费用增加0.33亿元，同比增627%)，其次，高毛利率的专用板块增长慢于通用板块，导致综合毛利率有所下降。此外，公司存货较上年同期增长3.4亿元，可能与部分板块交货节奏与进度有关。后续，预计汇兑损益影响程度会逐步减弱。
2.分项业务情况：1季度，通用功率继电器发货增长超过30%，电力电器受国内招投标下降及出口汇率变动影响下降22%；传统汽车产品增长5%，通信增长19%，工控增长23%，新能源用高压直流产品增长64%，低压电器增长10%。预计电力电器、低压电气板块会较快恢复，传统汽车业务要上大台阶需要新产能投放以及新产品贡献。
3.中长期发展轨迹更清晰：公司传统继电器外的业务收入占比达16%左右，其中，高压直流、低压电器已经有较强的竞争力，还在培育中的新业务，如薄膜电容、工业连接器、传感器、真空泵的产业化进程加速。总体来看，公司成为工业器件平台的趋势和轨迹更加清晰。
4.并购整合可能加快。公司海外业务占比高，也有长期的海外管理经验，公司围绕正在培育的新业务谋求海外并购整合的内、外部条件都更加成熟。
5.维持“强烈推荐-A”投资评级：维持强烈推荐评级，维持目标价49-51元。
风险提示：经济持续下行影响公司产品需求，人民币升值带来汇兑损失。
1、 季报要点与分析
业绩摘要： 2017年1季度，公司实现收入15.96亿元，同比增长18.58%；归上净利润1.67亿元，同比增长0.66%；扣非净利润1.59亿元，同比略降1.3%。
毛利率下降主要系产品结构的被动变化。公司1季度综合毛利率39.61%，同比下降2.7个百分点。主要系汽车板块增速较慢，而电力板块收入有所下降，汽车、电力等等盈利能力更强的专用业务在季度收入中占比降低的结构性变化拉低了综合毛利率。
汇兑损益影响大。报告期内，公司销售费用率4.8%，下降0.4个百分点；管理费用率14.66%，下降0.36个百分点，变化不大。但同期，公司财务费用较上年同期增加0.33亿元左右，同比增长627%。财务费用的剧增主要系汇兑损益影响，由于公司海外业务占比40%左右左右，自2017年下半年以来，伴随人民币持续升值，汇兑损益对短期业绩影响非常明显；此外，公司长短贷也有所增长。
其余异常量分析：公司1季度末存货较上年期末增加3.4亿元，同比增长40%，可能与部分产品的交货确认进度有关。资产减值损失增加4百万元，增长38%，主要系应收账款总体规模有所增长所致。
报告期内，公司负债率30%，较去年同期提高1个百分点。固定资产净、在建工程与年末都基本持平。近几年公司固定资产总体在快速增长，主要原因是公司募投、新基地投入影响。其中，募投的漳州基地、公司建设的低压电器基地、宁波、西安子公司基地，将在未来1-2季度内投产并完成转固。公司过去产能布局比较保守，部分业务往往供不应求、生产吃紧，近几年的扩张，是在为长期发展预留空间。
分项业务分析：以通用功率继电器出后约7.67亿元，增长30.7%，一方面家电业务需求与备货较好，同时，公司在光伏逆变器行业的出货增长较快，阳光电源、华为等客户有一定贡献。
公司1季度电力电器板块下降22%，国内业务受电网招投标进度与交货影响，而海外业务汇率波动较大，预计2季度国内会有较快恢复。
汽车板块增长5%，公司的增量主要在美洲市场，但国内汽车总体销量增长态势在放缓，后续公司可能推动或提升海外大平台车企的认证与份额，此外，公司汽车电子应用模块、电子真空泵等新产品正在加速产业化，后续新产品贡献会加大。
新业务中，新能源用高压直流产品0.66亿元，增长64%，低压电器收入1.1亿元，增长10%。高压直流在比亚迪获得突破，并通过汇川技术在物流车等车企中也获得了增量。公司高压直流在全球新能源汽车乘用车平台进展较顺利，后续有望保持高速发展。
2.中长期发展轨迹更加清晰
公司的中长期布局是工业器件家族和平台。尽管公司目前84%以上的收入占比仍然是继电器，并且在继电器领域的规模上已经实现了全球第一。但我们认为，公司在产品上、管理布局上，都不只是一个继电器公司，公司在继电器之外系列领域的成功，才是是未来的最大、最主要的空间。
综合公司目前的产品、客户结构与发展态势，我们认为公司中长期的发展轨迹会更清晰，其主要特点可能如下：
1）、在继电器领域全球第一的竞争地位将进一步巩固：公司专注于继电器领域近30年，已经掌握了核心的工艺、技术，并且建立了自主的供应链、检测、装备体系。上市后，公司自动化投入更大，人均效率持续提升，并与国际企业接近。依赖国内强大的工程师资源，公司可快速实施B2B的细分领域定制、快速响应，这是外资企业无法比拟的优势。目前，公司继电器规模已跻身全球第一，未来几年，公司的继电器收入规模、利润规模大概率都将是全球第一。
2）、公司继电器专用领域“小巨人”发展还会持续较长时期：电力、汽车、工控、信号等领域合计的收入占比已达到42-47%。其中，电力、汽车、工控都已经成为公司新的业务支柱，业务贡献不断加大。其余如军工、信号业务细分领域壁垒都比较高，目前仍然是外资主导的市场格局，公司这些规模较小的专用业务，空间仍比较大。
3）、高压直流业务快速崛起，低压电器将稳步增长：公司的高压直流业务目前主要应用于新能源汽车、军工驱动控制装备，单产品价值高，公司在全球的竞争对手主要是泰科、松下，下游客户也比较集中。目前公司高压直流产品已经覆盖国内45%的乘用车、物流车，60%的大巴整车企业。并通过与国内外新能源汽车主要标杆企业合作，取得了CATL、宝马、大众、奔驰、奥迪、沃尔沃、路虎、品牌项目指定。公司经过多年的研发和迭代，产品性能接近全球企业，性价比与定制能力全球领先，后续有望继续保持高速增长。
公司的低压电器业务主要在宏发开关设备公司（原宏美电子），公司早期经营主要定位于北美市场，外资股东占据较大的经营决策权。近几年，公司通过加强国内外标杆客户的市场运作，在能源、房地产、工控及新能源领域取得了突破，获得了华能、神华、中国电新、厦门地铁、中核集团、绿地、融创、世贸、鲁能等重大客户供货资格并获得订单；其海外业务2017年由于认证等原因进度有所滞后，后续有望产生较大贡献。
4）、新产品、新业务加速进入产业化阶段：继电器行业规模有限，全球也规模500亿元左右，由于下游非常分散，客户集中度不高，因此龙头企业在全球占有率的瓶颈可能在就20%左右。尽管公司在细分领域挖掘取得了很大的成功，但随着这些主要的细分市场都具有较高占有率之后，产业的投入产出比可能会不断下降。公司要成为更具全球影响力的企业，需要在继电器之外的产业领域找到突破。长期来看，对公司未来贡献更大、机会更大的，都可能是继电器之外的新业务。
当前，公司在培育期的新业务主要面向大工控、大汽车两大市场，具体产品主要有工业连接器、氧传感器、薄膜电容、车用真空泵、汽车电子模块等。氧传感器、薄膜电容业务，有较大的技术跨度，传感器公司通过引进人才研发的模式，而薄膜电容则通过并购的方式完成。氧传感器方面，公司已完成芯片试制，核心技术、设备、工艺的配套开始加大投入；车用真空泵业务实现小批量销售，产品性价比已经比肩甚至超越国内竞争对手；自主开发的工业连接器，也已开始客户试用。
伴随公司新门类业务的发展，公司将逐步形成继电器、低压电器与开关、传感器、连接器、电容器、真空泵的更广、更大的产业架构。
5）、并购整合可能加快。近几年，公司在传感器、连接器、真空泵等领域进行了储备或已经开始产业化，公司在这些领域进行整合的内部条件已更好，公司有长期管理海外公司的能力，预计公司在海外高端元器件方面进行外延整合的节奏会加快。
3.分项业务估算
风险提示
1、经济持续下行影响公司产品需求。
2、公司海外业务较多，可能受贸易保护等政策影响。
3、电子开关领域新技术的出现或应用，可能继续对部分继电器市场形成挤压。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾陈术子：上海交通大学硕士，曾就职于光大证券，2015 年加入招商证券，研究新能源发电产业。
◾陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车上游产业。
◾龙云露：清华大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究电力设备、新能源发电。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究工控自动化与信息化产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
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【领域】电力设备、自动化、新能源汽车、新能源发电
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