◾公司发布2019年半年报：报告期内，收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为13.74、2.81、2.43亿元，分别同比增长16.69%、72.66%、60.11%。业绩高增长，超预期。业绩高增长主要系国内上一轮智能电表逐步进入更新期，公司国内业务收入、盈利能力提升明显，预计未来几年来，基于泛在电力物联网技术的新一代智能电表需求有望逐年增长。海外业务中，公司深耕海外市场多年，已逐步实现了向解决方案、项目开发商的转变，有望实现比较高速的增长。考虑到公司报表质量、盈利能力提升，上调至“强烈推荐-A”评级，目标价19-20元。
摘要
1.业绩高增长，超预期：2019年上半年公司收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为13.74、2.81、2.43亿元，分别同比增长16.69%、72.66%、60.11%。其中Q2收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为8.48、2.04、1.76亿元，分别同比增长24.53%、80.11%、67.79%，业绩高增长，超预期。
2.盈利能力快速恢复，报表整体质量提升：2019年上半年公司综合毛利率达42.11%，同比上升0.9个百分点，其中Q2毛利率为44.70%，同、环比分别上升3.46、6.78个百分点，公司毛利率在18年4季度、19年1季度降到过去几年的低点，目前随订单质量提升已经恢复到良好水平。同时，上半年公司经营净现金流达1.59亿元，同比增长近300%，预付、预收账款分别同比增长44.3%、170.1%，先行指标表现表现良好。整体看公司报表质量在提升。
3.国内电表进入更换周期，拉动公司国内业务高速增长：报告期内，公司国内市场实现收入4.21亿元，同比增长29.86%，主要系国内第二批智能电表轮换已经开始，预计未来几年来，基于泛在电力物联网技术的新一代智能电表需求有望逐年增长。
4.从产品销售走向项目开发与解决方案，海外业务的销售与业务效率可能继续提高：公司的海外业务，不仅是产品销售，也是项目开发，这有别于国内表计企业将竞争重点集中在成本控制上的模式。公司未来可能针对客户需求与特点，通过解决方案拓展新的有附加值的软件产品或服务，进而提升海外业务点的产值与效率。公司已经开始在海外探索电力设施运维等后端服务产业，也将贡献新增量。
5.投资建议：考虑到公司报表质量、盈利能力提升，上调至“强烈推荐-A”评级，目标价19-20元。
风险提示： 海外子公司管理风险，国内智能电表招标量不及预期。
1.业绩高增长，超预期
中报业绩高增长，超预期：公司发布2019年半年报，报告期内，收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为13.74、2.81、2.43亿元，分别同比增长16.69%、72.66%、60.11%。其中Q2收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为8.48、2.04、1.76亿元，分别同比增长24.53%、80.11%、67.79%。
盈利能力快速恢复，报表整体质量提升：2019年上半年，公司综合毛利率为42.11%，同比上升0.9个百分点，其中Q2毛利率为44.70%，同、环比分别上升3.46、6.78个百分点，公司毛利率在18年4季度、19年1季度降到过去几年的低点，目前随订单质量提升已经恢复到良好水平。
2019年上半年，公司销售、管理、财务费用率分别为9.63%、13.25%、-2.85%，同比分别下降1.16、1.71、1.34个百分点。综合影响下，上半年公司净利率达20.41%，同比上升6.64个百分点，其中，Q2净利率达22.93%，同、环比分别上升7.53、9.65个百分点。
Q2公司销售商品受到的现金达7.86亿元，经营活动产生的净现金流达1.46亿元，与收入、净利润比值分别达92.7%、71.6%，收入质量显著提升。同时，上半年公司预付、预收账款分别同比增长44.3%、170.1%，先行指标表现表现良好。整体看公司报表质量在提升。
国内电表进入更换周期，拉动公司国内业务高速增长：报告期内，公司国内市场实现收入4.21亿元，同比增长29.86%，主要系国内第二批智能电表轮换已经开始，预计未来几年来，基于泛在电力物联网技术的新一代智能电表需求有望逐年增长。
海外市场实现收入9.53亿元，同比增长11.69%，公司是我国智能电表产品最大的出口企业，产品覆盖全球90多个国家和地区，公司海外业务解决方案与定制能力渐显，借助产品与市场延伸，海外业务有望延续稳健增长。
2.国内智能电表逐步进入更新期，拉动公司国内业务高增长
上一轮改造的智能电表逐步进入更新期，智能电表需求逐步开始复苏：智能电表产品服役寿命一般为8-10年，国网在2009-2015年完成了智能电表改造项目，总计约4.8亿只，目前该批电表开始逐步进入更换周期。
2019年5-6月，国网第一批智能电表招标量约为3800万只，同、环比分别增长65.7%，17.4%，招标金额达82.91亿元，同、环比分别增长59%，19%，增长显著。
受益于国网业务，公司国内业务收入、盈利能力均开始提升：2019年上半年受益于国网智能电表招标起量，公司国内业务实现收入4.21亿元，同比增长29.80%，同时，国网业务盈利能力较好，上半年，公司综合毛利率为42.11%，同比上升0.9个百分点，其中Q2毛利率为44.70%，同、环比分别上升3.46、6.78个百分点。
3.从产品销售转向项目开发与解决方案，海外业务产值与效率可能继续提高
公司的海外业务不只是产品销售，也是项目开发：国内电表的主要客户电网公司规模大又集中经营，在表计、计费系统方面高度统一和标准，对表计产品的硬件、软件都有非常详细规范的要求。因此，国内电表企业主要是成本控制和精益化生产的竞争。
与国内电网设备分开招标不同，海外市场尤其发展中国家，往往需要设备商提供一整套解决方案，并且地区之间需求差别很大，仅凭单一市场的经验积累及复制无法满足市场需求，表计企业需要结合其特点与要求，进行相应的系统、产品设计，甚至还要参与其后端的管理与服务。
公司的产品面会更广泛：公司传统主业以提供产品为主，包括单相智能表、三相智能表、导轨表等表计产品，在此基础上，发展了集中器、采集器、专变采集终端等用电系统产品，以及配变终端、变压器监测终端等配网系统产品。
未来，公司可能拓展SCADA、DMS等配套高附加值软件系统，进一步提高系统能力。
风险提示
1、海外子公司管理风险：目前公司在印尼、巴西、南非、巴基斯坦、秘鲁、孟加拉国等10多个国家与地区设立了工厂或子公司。随着海外业务的进一步扩张，未来公司仍可能以控股、参股等多种方式增加对外投资。海外公司所在国的政策环境、人文环境、语言环境等因素，会增加公司对海外公司的管控难度。
2、国内智能电表招标量不及预期：目前2019年第一批国网智能电表招标量增长良好，受益于此，公司收入、盈利能力明显提升，如果后续智能电表招标量不及预期，则可能影响公司业绩增长。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，覆盖光伏、工控自动化与信息化产业。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，研究新能源汽车上游产业。
◾刘晓飞：南开大学硕士，2015年加入招商证券，覆盖光伏产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。
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【领域】电力设备、自动化、新能源汽车、新能源发电
【业务】研究、证券化、投融资