公司是行业内积淀最为深厚的公司之一，管理层多数为技术背景出生且在业内耕耘多年，此前公司放弃短期利益，专注技术积累，预计将受益于单机功率大型化升级。三季度公司业绩高增长，Q3单季度整机可比毛利率环比继续提升，后续季度盈利有望持续改善。维持“强烈推荐-A”评级。
摘要
2021年三季报简析。公司三季报收入同比增长26.23%至87.76亿，归母净利润同比增长288%至2.57亿，其中Q3单季度收入同比增长10.45%至37.68元，归母净利润同比增长247.5%至1.3亿元。此外，公司Q3单季度计提资产减值2000万、信用减值3400万，比较多，主要是应收、长库龄原材料。
估算整机毛利率环比继续提升。Q3调整会计政策，运费转回成本，实际整机业务可比单季度毛利率估算为21-22%左右，环比Q2继续提升（20.31%），预计Q4公司毛利率将继续体现出弹性：（1）大兆瓦机型销量占比进一步提升；（2）公司全年销量指引为4.5-5GW，前三季度销量2.8GW左右，第四季度1.70-2.2GW销量将进一步摊薄公司成本。
在手订单再创新高。Q3单季度行业公开招标量约为10GW，公司新增订单3.3GW（公开招标+议标），比较超预期，全年中标量大概率在第一梯队，而此前公司市占率为行业4、5名附近。截止报告期末，公司新增订单11.3GW，累计在手订单14.1GW，与一线企业差距继续缩小，其中大兆瓦（3MW及以上）订单占比已高达91%。
布局运营业务，有望贡献业绩增量。截止2020年底，公司控股并网风场项目规模为200MW，参股并网风场规模超500MW，并于2020年7月发布可转债募集说明，拟募集资金5.77亿元用，其中3.242亿元用于昔阳县皋落风电场二期50MW工程项目、0.797亿元用于智能型风电机组产品系列化开发项目、1.731亿元补充流动资金。预计随着募投项目达产，公司运营业务规模将进一步增加，并为公司持续稳定的现金流与业绩增量。
盈利预测与投资建议：预计公司公司2021-2022年归母净利润分别为3.98、6.00亿元，对应估值49倍、33倍，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：装机低于预期，政策风险。
一、2021年三季报简析
三季报同比高速增长。公司三季报收入同比增长26.23%至87.76亿，归母净利润同比增长288%至2.57亿，其中Q3单季度收入同比增长10.45%至37.68元，归母净利润同比增长247.5%至1.3亿元。此外，公司Q3单季度计提资产减值2000万、信用减值3400万，比较多，主要是应收、长库龄原材料。
毛利率下降主要是因会计政策变更。2021年前三季度公司综合毛利率为14.52%，同比2020年前三季度提升1.67个百分点，分季度看，公司毛利率自2020年三季度起逐季上升，Q3单季度下降，主要与会计政策调整、运费计入成本有关，2020Q2-2021Q3公司单季度毛利率分别为11.73%、13.26%、15.37%、16.35%、22.97%、6.83%。
费用率下降。2021年前三季度公司销售、管理、财务费用率分别为7.27%、0.57%、-0.14%，同比下降2.36、提升0.21、提升0.88个百分点。报告期内公司总体费用率下降，与运费计入成本有关。
二、经营状况继续向好
估算整机毛利率环比继续提升。Q3调整会计政策，运费转回成本，实际整机业务可比单季度毛利率估算为21-22%左右，环比Q2继续提升（20.31%），预计Q4公司毛利率将继续体现出弹性：（1）大兆瓦机型销量占比进一步提升；（2）公司全年销量指引为4.5-5GW，前三季度销量2.8GW左右，第四季度1.70-2.2GW销量将进一步摊薄公司成本。
在手订单再创新高。Q3单季度行业公开招标量约为10GW，公司新增订单3.3GW（公开招标+议标），比较超预期，全年中标量大概率在第一梯队，而此前公司市占率为行业4、5名附近。截止报告期末，公司新增订单11.3GW，累计在手订单14.1GW，与一线企业差距继续缩小，其中大兆瓦（3MW及以上）订单占比已高达91%。
布局运营业务，有望贡献业绩增量。截止2020年底，公司控股并网风场项目规模为200MW，参股并网风场规模超500MW，并于2020年7月发布可转债募集说明，拟募集资金5.77亿元用，其中3.242亿元用于昔阳县皋落风电场二期50MW工程项目、0.797亿元用于智能型风电机组产品系列化开发项目、1.731亿元补充流动资金。预计随着募投项目达产，公司运营业务规模将进一步增加，并为公司持续稳定的现金流与业绩增量。
三、投资建议
公司是行业内积淀最为深厚的公司之一，管理层多数为技术背景出生且在业内耕耘多年，此前公司放弃短期利益，专注技术积累，预计将受益于单机功率大型化升级。三季度公司业绩高增长，Q3单季度可比毛利率环比继续提升，后续季度盈利有望持续改善。
估算公司2021-2022年归母净利润分别为3.98、6.00亿元，对应估值49倍、33倍，维持“强烈推荐-A”评级，目标价为80-85元。
四、盈利预测
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风险提示
1）装机低于预期。3060目标下，国内装机总量目标较高，但也有可能装机不达预期。
2）政策风险。此前风电行业受环保等因素影响，装机波动较大，目前政策整体较为友好，但依然可能会出现其他方面的政策风险，主要是因风电建设过程相对较长，流程较为复杂。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车，沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车产业链、工控自动化。
◾赵 旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。
◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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