海目星（688559）：锂电装备业务增长加速，光伏领域加速布局

一、公司介绍

1.1、发展历程

公司深耕激光和自动化领域。公司前身海目星有限成立于2008年，于2017年完成股份制改革并在2020年登陆科创板。公司是国内先进的激光及自动化综合解决方案提供商，主要从事激光及自动化设备的研发、设计、生产及销售，产品覆盖动力电池、消费电子、钣金加工等多个行业。公司主要客户包括宁德时代、中航锂电、特斯拉、苹果、华为等知名厂商。

1.2、股权结构&管理团队

股权结构稳定，高管技术背景深厚。截至2021年半年报，公司董事长赵宇盛直接持有公司1.2%股份，并通过持有鞍山海康80.3％股份、海目星投资92.3％股份、深海创投90％股份，直接或间接持有公司29％的股份，为公司实际控制人。公司高管及研发团队均具备3C、医疗、电力、半导体等行业工作背景和丰富的激光及自动化开发经验。

公司管理团队上市前就广泛持股，现任公司副董事长聂水斌直接持有公司2.1%股权，并通过持有鞍山海康19.7%的股权间接持有发行人3.8%的股份，直接和间接合计持有公司5.95%股权，其他高管在IPO前也已有部分持股。

此外，公司2021年实施首次股权激励计划，2021年7月以每股14.56元的价格向公司董事、高级管理人员、核心技术人等共319人授予700.00万股限制性股票，约占股本总额3.50%。

1.3、主营业务介绍

公司激光及自动化设备根据市场和客户需求，将光学、机械、电气自动化、软件、视觉控制等学科技术相结合，开发标准化和定制化的包含激光表面处理、切割、焊接等一项或多项功能的自动化成套解决方案。公司有标准产品，但更多的还是需要结合具体需求进行一定程度的定制。所以业务发展模式是先深入理解目标行业的know-how，将标杆客户的需求转化为产品语言，再结合自身在激光、工业自动化的基础进行产品实现并持续迭代。

根据下游领域，公司主营业务主要分为通用激光及自动化设备、动力电池激光及自动化设备、消费电子类激光加工设备等。其中，通用激光及自动化设备过去是主要业务单元，占比保持在50％（2021年消费电子类从中单独分拆，预计两者合计占比在45-50%），而动力电池激光及自动化设备收入和占比均快速上升。随着动力电池厂商加快扩产，预计公司该板块的营收占比将进一步提升。

锂电装备业务中，公司既有激光模切等较为标准化的设备，近几年中段装备整线业务也开始上量，由于后者单GW产值更大，未来可能是锂电装备的主要构成。除锂电业务外，公司也在光伏、半导体等领域进行投入和储备，光伏领域可能较快产生贡献。

1.4、财务分析

收入保持高速增长。公司从2016年以来收入保持快速增长，2016-2021年公司收入的复合增速达到45%。其业务结构上，一方面是数码相关的激光业务在保持较快的增长，更主要的是公司在动力电池激光业务获得突破，供需不断增大。

盈利能力企稳回升。公司毛利率情况与同行匹配，但净利润率近几年有所下行，2020年盈利情况下降受疫情影响，上游原材料和人工成本出现较大幅度的上涨，同时因防疫要求部分区域停工停产，公司将部分的订单转为外协加工。2021年公司归母净利率约5.48%、扣非净利率3.75%，若剔除股权激励摊销4444.12万元影响，净利率约7.74%，同比提高1.88个百分点。

公司上市以后资产回报率下降比较多，一方面是上述利润率波动，另外可能也与公司近几年拓展锂电、光伏等装备业务，人员增加较多、研发投入大，固定资产与在建工程规模也急剧增长，而相应业务规模还没有充分释放未能有效及时摊薄有关。预计未来几年公司盈利水平、资产回报率都可能出现回升。

回款与盈利质量还比较好。公司回款情况还比较好，赊销比水平正常，销售商品回收现金比例一直在比较健康良性的水平，经营现金净额波动较大，可能与公司经营高增长阶段性采购支出较大有关。

负债率较高，带息负债当前可控但未来会提升。公司负债率较高，2018年以来基本都在60%以上，2021年Q3达到70%多，可能主要与公司预售款、合同负债增长较多有关，公司2021年末合同负债达到13.3亿元，而2019、2020年末这一规模在4.0、5.0亿元左右，可能与锂电等领域客户预付款增长较快有关。而公司带息负债比较可控，2021年Q3公司长期贷款4亿元，短贷1.7亿元。不过总体来看，公司处于强扩张阶段，固定资产、人员规模、业务都在扩张，运营资本、资产投入可能还会比较大，资金需求会加大，带息负债情况可能会显著提升。

二、有激光与自动化的较好基础，通过深耕应用保持成长

2.1、历史出货量领先

优秀的激光技术是公司立身之本。激光器是激光加工设备的核心部件，激光器把电能转变成光能，并产生加工所需的激光束。目前激光加工设备广泛应用于高端生产设备制造的标记、切割和焊接工序上。

公司从2008年开始对激光器进行研发和应用，多次获得国内激光行业奖项。多年来产品功率不断升级，从最初的5W迭代到15W、30W的大功率，同时激光器的光源也从绿光向精度更高的紫外光延伸覆盖。公司自主开发的20W紫外纳秒激光器、35W绿光纳秒激光器等产品加工功率远高于同行业大部分同类产品，处于国内市场先进水平。

有较强的自动化能力。在优秀的激光光学及其控制技术的基础之上，公司也有与之配套的自动化技术，2011年公司引入来新加坡自动化团队，其中张松岭、田亮曾就职于格兰达，具有较深厚的半导体行业、自动化行业积累，2014年彭信翰、温燕修等自动化行业专家加入公司，加速了公司明星产品电池极耳激光高速切割机的推出。

激光技术与自动化技术相互配合，拓宽下游应用领域。公司通过学习目标行业的know-how，不断拓展下游应用领域。公司成立之初的激光器产品主要是小功率的5W全风冷紫外激光器，加工精度较低，适用于钣金加工行业的打标机和板材切割机。随着公司激光器功率大型化和精度的不断提高，以及配套自动化技术的完善，应用领域逐渐向动力电池激光及消费电子领域延申，并不断推出目标行业的标准化或非标准化产品。目前公司主要产品有动力电池领域的电芯装配线系列、高速激光制片机，消费电子领域的全面屏全自动切割机、OLED激光钻孔切割一体机等。在2021年，公司新增光伏事业群，加大光伏激光相关设备的投入。

2.2、内部管理改善，匹配向中型公司的管理需要

多业务平台型布局，平缓设备行业周期波动。公司在现有产品与和业务的基础上，通过事业部进行对应的专业业务挖掘和管理。目前公司设立激光及自动化事业群、激光及能源事业群、钣金激光事业部，光伏事业群（新增），各事业部/群皆设立相应的研发部门，针对性的研究开发产品。由于设备行业的周期波动性，多业务的平台型布局有助于降低公司周期性、增强抵御风险的能力。

梳理和优化业务流程，加强供应链管理。在供应链方面，公司逐步从单一的订单式交付走向网格化、全流程化供应链管理，加强与战略供应商的合作，通过与战略供应商的批量溢价来实现系统化降本。业务层面，公司加快标准化、模块化转型，提升新产品的研发效率。在规模逐步扩张的同时，公司人均产值也在稳步提升，从2017年的45.7万元稳步增长到2020年的56.1万，增幅达到22.7%，与头部厂商差距缩小。

三、锂电设备业务进入收获期，贡献不断加大

3.1、从单机到终端整线解决方案

锂电设备业务成功实现单点突破。公司动力电池设备产品主要包括高速激光制片机、电芯装配线、电芯干燥线。产品覆盖了极片制片（前段）、电芯装配（中段）、烘烤干燥等动力电池生产工艺流程。

其中高速激光制片机为公司自主研发的明星产品，主要用于锂电池前段的极耳切割工序。激光极耳切割是在薄膜运动中实现动态切割，产品壁垒较高，公司通过自主研发，解决制片过程中极耳翻折、毛刺、高精度张力控制、除尘等技术难题，在行业内最早实现量产。近几年，公司激光制片机产线速度不断提升，从第一代的每分钟30米提升至目前的80-90米以上，高速激光制片机销售收入年复合增长率超70%，激光设备市占率达到近40%，保持第一。

同时，公司还推出了系列创新产品如切卷一体、切叠一体设备，其中切卷一体设备有望较快规模应用。

从单机到解决方案，公司的系统化服务开始具备优势。2016年公司推出电池装配线产品，随着各类单机产品如热压机、焊接机等设备的研发和稳定，公司的电池装配线（产线）种类也日趋完善。公司正在逐渐形成锂电中段全套联调联试装备系列，实现完整的全自动化中段设备整线交付能力。同时随着电池结构的迭代升级，公司逐步从方形线向大圆柱、短刀片、one-stop battery等方向延伸。公司的整线与联调系统产品受到业内好评：

1、缩短产线交付周期：不同设备之间可以实现同步设计、施工以及后期调试工作，大幅降低交付周期。

2、降低产线价格：多工序集成化程度更高，如切卷一体、切叠一体设备等，使得产线设备数量少，整线成本更低。

3、提升产线自动化程度：不同厂商的设备之间易造成工艺、元器件等匹配不顺的问题，同时各家设备在软件系统上的集成度低，限制了产线的智能化升级改造，可能导致整线效率不高。而整线交付使得各设备之间衔接更加紧密，可有效提升自动化程度，较好提升产线稼动率。

公司自动化整线业务贡献不断加大。2017年-2019年，公司交付整线所包含的平均单机设备台数从6.5台增长至15.5台左右。公司单GWh激光制片机（800-1000万）与电池装配线（3000万）价值量约4000万元，随着公司产品配套完善未来单线价值量预计可提升至8000-9000万元。同时公司产线生产效率也在不断提升，从2017年以6ppm为主，目前已达到 40ppm。2021年下半年，公司相继公告与中航新创（约20亿）、蜂巢能源（约3.4亿）大额订单，其中的主要产品便是电芯自动化整线。

3.2、大客户保持着强劲资本开支，公司业务需求量大

公司已积累大量锂电行业头部厂商，包括特斯拉、宁德时代、亿纬锂能、中创新航（原中航锂电）、蜂巢能源等。公司客户以业内头部企业为主， 2021年公司大客户的电池出货量合计107.7GWh，全球占比36.3%。当前公司客户都在强扩产阶段，近几年相继实施庞大的扩产计划，目前宁德、中航、亿纬、蜂巢已披露规划产能合计2Twh。

客户强劲的资本开支带来大规模锂电设备需求，2021年以来公司已中标多个锂电设备订单，包括宁德、蜂巢、中创新航、亿纬等。公司2021年公司新签锂电订单接近50亿元，同比增长超过100%，预计2022年新增订单有望达到70-90亿元。

公司已经开始积极的人员财物布局。公司现有常州、江门、深圳三大生产基地，2022年1月公司在江门启动投资7亿元的海目星激光（江门）产业园二期项目，预计投产后将新增动力电池电芯装配线40台套、干燥线100台套的产能，待新建江门二期项目完成后，预计年产值将突破100亿元。

同时，公司人力资源也在快速膨胀，公司员工从2019年的2074人快速爬升到2020年的2353，预计2021年可能达到3000-4000人，2022年可能到4000-5000人甚至更大规模。

3.3、受益大圆柱产业化

公司将受益于大圆柱的产业化。大圆柱概念由特斯拉在2020年最先提出，采用无极耳（多极耳）设计，用以缩短电子路径，降低内阻，进而一定程度解决大圆柱的散热问题，但大圆柱极耳切割、焊接方面工艺难度大。公司综合其激光与自动化技术，针对性提出的激光极耳切割机，较好的解决了以上痛点，可实现高速、高精度、极小极耳宽度切割。

特斯拉预计在2022年将实现量产并推出配套车型，而其他厂商的量产时间普遍在2023-2025年之间。国内厂商亿纬锂能的大圆柱电池的产业化也比较快，其4680/1695/169120等产品经过多年的研发与迭代，已经开始进行大规模量产的转变，并且已经披露其20GWh的大圆柱产能规划，将于今年开建预计2023年完工。

公司在2019年底便获得特斯拉12台总价值8000万的激光极耳切割设备订单，用于美国大圆柱电池工厂的试产。而在2022年3月公司披露中标亿纬锂能4.3亿大单，主要包括激光模切机、组装线、装配段等，可能也是与大圆柱相关的产线。

公司储备的切割-卷绕一体化产品，有望显著提升产线效率并降低成本，也有助于提升产线稳定性和可靠性，业内反馈较好，适用于圆柱电池产线，未来有望在大圆柱产业中获得先机。

四、布局光伏行业，有望成为新增长点

进军光伏设备领域。公司过去几年已经开始在光伏领域进行布局，2021年公司就新增光伏事业群，针对激光加工技术在光伏领域的应用进行前瞻性研发布局。行业反馈，公司部分产品已经在与头部企业交流接触，如果能顺利导入其供应链，这些涉及核心工艺难点的创新产品，有望带来好的盈利回报，也有助于公司拓展其余相关装备业务。

激光产品有希望率先在TOPCon的SE得到应用，HPBC路线也有应用点。太阳能电池生产中，激光加工技术目前主要应用于消融、切割、刻边、掺杂、打孔等工，在新型电池领域（TOPCon/HPBC/HJT等技术路线），更多环节有望应用激光加工技术，如电镀、转印等。

传统PERC工艺中，激光SE已成为通用流程，能够在只增加很少成本的情况下有效提高电池效率。TOPCon是高温工艺，因此需要高能量进行掺杂，相伴随的就是高损伤。因此，能否在解决高损伤的同时提供高能量来完成掺杂过程，是SE能否大规模应用于TOPCon的行业性难题。而SE工艺可提高约0.4-0.5%的转化效率，是TOPCon提效的必选途径之一。同样，在HPBC市场，也有激光应用的业务点。

五、锂电与光伏电池行业仍在高强度投资期，装备需求大

5.1、锂电行业仍在强扩张并伴随更多技术创新，锂电装备需求旺盛

电池厂开启扩产潮，锂电设备行业订单出现外溢。全球新能源车行业快速发展，预计到2025年全球新能源乘用车销量将达到2300万辆，对应动力电池需求超过1800Gwh。根据不完全统计，2021年全国动力电池投扩产项目达到63个，投资总额超6218亿元，规划新增产能超过2.5TWh。头部动力电池厂商如宁德时代等在2025年的产能规划达到600-700GWh。

同时，随着锂电行业不断变大，更多专业从业者参与到锂电产业，在锂电材料、锂电结构件领域的创新也更多的涌现出来，如近几年出现的刀片电池与CTP电池已经开始产业化，而大圆柱、干法电极、复合集流体等新工艺技术也在摸索与进步，其中大圆柱也已进入产业化阶段。

在电池企业激进扩张中，一线锂电设备厂基本上实现满产，并开始出现订单外溢到二、三线锂电设备厂的情况。2021年，从锂电设备上市公司披露的中标订单合计金额达216亿元。由于锂电设备行业普遍采用“3-3-3-1”付款模式为主，即：预付款支付30%、发货款支付30%、验收款支付30%、质保金支付10%。因此从公司的存货、合同负债、预收款项的变化可较好反应公司新增订单情况，我们可以发现进入2021年以来，各大锂电设备厂商的这几项指标均出现了大幅增长，进一步反应锂电设备行业的高景气度。而从主要锂电设备厂商已披露的2021年的营收增速上看，普遍在50%-130%，同比大幅提升。

国产替代加速。2015年之前，锂电设备以进口为主，单GWH设备价值量约6-7亿元。随着国内设备厂商技术的进步，在工艺相对简单的中后道设备中，国产设备已具备与国外相似的性能、以及较大的成本优势，国产化率迅速提升，部分设备已达到90%以上，目前单GWh的设备价值量也下降至2.4亿左右，前、中、后段设备投资占比约为4:3:3。

5.2、光伏新型电池技术开始规模应用，电池环节资本开支将加速

新型电池技术开始规模应用。电池片技术迭代是对产业链降本提效影响最大的环节，在降低自身成本的同时摊薄组件与电站端其他成本，放大提效对整体降本的影响。随着P型PERC电池逐渐接近理论极限，新一代电池技术开始受到业内更多的关注，自绕镀等问题解决后，TOPcon作为新一代电池技术路线的一种，今年就提前开始规模化推广，预计2022年年底，TOPcon产能有望达40GW以上。目前，众多组件/电池企业在TOPCon方向加大投入，头部企业在当前的中试阶段就已获得了相对PERC的一定经济性。此外，HPBC等技术也有望逐步开始走向规模应用，光伏电池片领域可能迎来一轮新的大范围资本开支，并带来相应的装备的巨大需求。

替代+新增，新型电池环节资本开支增速高于行业平均水平。目前电池片环节产能以Perc为主，远期看，新型电池技术将完全替代存量Perc产能，此外，考虑到新型电池已具备一定优势，Perc产能的扩张可能会比较谨慎，因此新增产能可能也会以新型电池为主。替代方面：根据CPIA统计，2021年全国电池片产量为198GW，假设产量与产能完全对应（实际产能高于产量），则存量部分对应新型电池资本开支约200GW，若2025年完全替代Perc产能，则新型电池环节替代空间约为50GW/年；新增方面：若行业复合增速为25%，则2025年行业装机规模约为500GW，较2021年新增330-340GW左右，考虑到Perc产能扩张可能相对谨慎，预计新增产能主要以新型电池为主，对应平均每年约90GW的产能规模（容配比1.1）。

新型电池激光设备价值量高于Perc。相对于Perc激光设备1000-1200万元/GW的价值量，新型电池对激光的要求更高，价值量也更大，预计Topcon/IBC激光设备的价值量约为1500-2500万元/GW，HJT约为3000万元/GW。若新型电池到2025年年均产能增加140GW（50GW替代+90GW新增），则对应激光设备市场空间约为25-30亿元/年。

投资建议

公司凭借较强的激光、自动化技术，相继在动力、消费电子等领域实现产品的迭代、突破。在动力领域，公司在继续领跑前段极耳切割设备市场的同时，中段整线装备逐步成熟并已具有竞争力。另外公司在光伏领域开展布局，有望在TOPCon规模化推广中受益。预测2022、2023年公司实现归上净利润3.2、6.5亿。考虑到光伏业务可能在2023年以后才开始有比较显著的贡献，盈利预测中尚未完全考虑该部分，因此首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级与75-80元目标价。

风险提示

1、下游电池扩产放缓：下游锂电厂商的扩产规模较大，随着未来竞争加剧，扩产能否按时落地存在一定的不确定性，可能导致公司订单发生变化，影响公司盈利能力。

2、公司锂电产品不及预期：随着下游锂电技术的迭代，客户会对公司技术储备及持续研发、差异化服务能力等提出新要求。若公司无法在激烈的市场竞争中保持技术水平的领先性，可能导致锂电产品推广进度、销售不及预期的风险。

3、光伏业务不及预期：公司的光伏业务还处于培育阶段，可能出现研发进度、客户开拓低于预期的情况，影响公司盈利能力。

4、股东及高管减持风险：近期公司持股5%以上股东及高管出现频繁减持及违规减持，可能对公司股价造成不利影响。

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