宁德时代（300750）：全球竞争力领先，有望较快出现盈利拐点

◾ 公司在完成向车规级体系的跨越后，较早就与国际电池同行同台竞技，近几年公司研发与制造能力以及培育的供应链体系优势开始显现，全球竞争力更加清晰。在国内市场，公司在技术研发、制造管理、know-how与工艺积累、上游资源布局等各个维度都保持显著领先。受原材料价格波动、疫情等因素影响，公司Q1盈利出现较大扰动。但可以预见，伴随公司产品涨价传导、材料环节降价、后续放量摊薄，再考虑公司保守的会计与财务政策，预计其盈利能力有望较快得到修复。公司仍处在强劲成长阶段，维持强烈推荐评级，调整目标价为650-700元。

电池上游原材料价格已经企稳，部分电池材料价格回落。年初以来碳酸锂价格大幅上涨但电池价格传导滞后，叠加疫情对生产和运输的影响，大部分电池企业22Q1盈利能力承压。宁德时代22Q1毛利率为14.5%（剔除材料业务后，实际动力业务毛利率更低），环比下滑10.2%。而Q2以来原材料价格逐步企稳回落，碳酸锂Q2均价约47.6万元，环比下降2.7%。其他材料如电解液、铜箔、铝箔、PVDF等价格均有所回落。根据测算，2022年6月NCM523、LFP电池主材成本合计分别为641.2元/kWh和538.0元/kWh，较3月分别下降8.29%和11.18%。

电池企业开始逐步对下游客户顺价。Q2以来，根据行业反馈，以宁德时代为代表的电池企业都开始向下游部分客户进行价格传导，部分大客户可能在Q3执行新价格。

部分客户涨价、部分成本降价可能要到Q3才能充分体现，但Q2可能也会有一定改善。综上，我们分析公司电池业务的盈利能力有望较快就看到向上的修复。

公司底层竞争能力领先。公司在完成向车规级体系的跨越后，较早就与国际电池同行同台竞技，近几年公司研发与制造能力以及培育的供应链体系优势开始显现，全球竞争力更加清晰。在国内市场，公司在技术研发、制造管理、know-how与工艺积累、上游资源布局等各个维度都保持显著领先。在锂电池的五大核心竞争要素上，公司都有深厚的底层积累。

（1）车规级制造，长流程的精益化管理是基本素质，公司传承自类似制造业，优势明显，当前阶段更是追求极限制造，培育和吸引了众多的中国装备产业群。

（2）锂电池的迭代进步主要围绕材料展开，需要强大的材料体系支撑。市场有人说锂电趋于成熟的观点不太准确，相反，锂电的材料、工艺结构创新层出不穷。围绕高镍及更新的富锂锰基，高性价比的铁锂及其升级版磷酸锰铁锂，围绕快充、固态电池、钠电池等，还有众多的创新点。公司这方面优势将体现为比较大的产品差异。

（3）电池有一定的化工业态，需要深厚的know-how与工艺积累。公司核心团队较早就在这个领域耕耘，这个积累无捷径可走，这也是锂电池近40年的产业史，很少有新进入者能“逆袭”的经济性本质。

（4）巨大、持续的资本开支，需要极强壮的资产负债表支撑。电动车环节，从接触客户送样到最终体现为批量收入，往往需要1.5-2.5年的时期，期间需要较大的人力、资本提前投入，小企业难以承受这样的模式。

（5）需要长期的、资源型供应链的保障能力。由于资源型供应链开发周期显著大于化工品，化工品显著长于普通机电加工制造，在终端快速增长的过程中，顶层资源品出现硬缺口，对下游形成制约，需要相应资源型供应的管理应对，才能在这个阶段，也保障企业继续壮大。

在全球动力、储能电池市占率显著领先。2022年1-5月，公司全球动力电池装机量市占率约35.1%，较2021年提升2.5个百分点，显著的拉开与第二名的差距。同时在储能领域也占据着统治地位，2021年储能电池收入136亿元（601%YoY），出货约16.7GWh（600%YoY），市占率全球第一。 

技术实力突出，新产品布局完善。电池企业综合竞争要素多，需要对长流程的精密制造管理能力，也需要有强大的电化学体系支撑。近几年越来越多新型锂电材料涌现出来，如磷酸锰铁锂、硅碳负极、新型电解液添加剂、复合集流体、连续石墨化等，同时电池工艺和结构的创新也在持续开展，如CTP/CTC、大圆柱、干法电极等。公司在全部领域均有研发布局，且在近两年不断的推出新产品，展现公司强悍的研发实力。

不断投入研发是保持技术领先的核心，公司研发费用的投入、以及高端人才储备上均领先同行。这也使得公司专利数量在同行业中保持较大领先，其中材料及电池安全相关专利占比约22%，也处于行业前列。电池企业专利中大量的材料专利布局是电池企业持续强化其电化学材料体系的搭建的基础。

2022年公司在CTP领域再做突破，推出第三代CTP电池，麒麟电池。将水冷板、隔热板、缓冲板集成，并采用倒立设计，进一步提高电池空间利用率，能量密度达250Wh/kg，续航里程超过1000km。此外，公司也相继推出钠离子电池、巧克力换电块等创新产品。公司在新技术、新方向上的布局是前瞻且领先的。

布局中上游产业链，强化供应链管理。公司向来重视对上游材料及资源品的布局，通过合资建厂或参股的形式。随着今年锂价大幅上涨，公司对锂资源的布局也正在加速。

资本负债表强劲。电池企业面向车企，研发周期长，巨大、持续的资本开支，需要强壮的资产负债表。多年以来公司保持着扎实财报质量，销售回款比营收均维持在100%以上，回款优秀带动现金流保持健康向好的趋势。经营性现金流净额比净利润保持在较高的数值，整体上看公司保持很高的盈利质量。同时公司在手现金充足，远超各类带息负债。公司22Q1负债率约 75.1%，较去年底增长5个百分点，各类带息负债约694亿元，而在手现金超过1000亿元，总体上看负债、现金结构优秀。

动力市场，优秀的供给正在创造需求。2022年6月，中国电动乘用车销量约56.9万辆，同比增长约130%，环比增长33.3%。1-6月累计销量约247.70万辆，同比增长120.96%。中国电动车销量持续超预期，终端数据强劲是当前的表象，本质是优秀供给创造/激发潜在需求，85-90后消费群体，电动车消费观逐步深入人心。上半年优秀的新车型如极氪、问界销量表现强劲，下半年零跑C01、蔚来ES7、小鹏G9、问界M7等新车型的相继推出，终端需求有望保持活力。同时，据产业反馈，行业供应链在加速恢复，7月中游排产环比将继续大幅提升。

储能市场迅速进入市场化发展。随着锂电池材料与工艺进步，铁锂等电池成本继续下降，而循环寿命技术指标近几年得到大幅提升，全球储能产业近几年正在从项目市场快速进入市场化发展阶段。海外市场方面，户外移动储能开始替代柴油发电机，而欧洲市场，户用储能更是迎来爆发，近期业界反馈，户用储能安装排期已经到Q4。

锂电池长期潜在市场空间可能远超预期。未来人类的用能世界，将更鲜明的体现出终端电气化、清洁能源化、离线/移动用电化的“三化”态势，锂电池不仅仅是电车和储能需求，更是更丰富多样、更无处不在的离线用电的储电介质，这和强大的电网体系共同构成用能/用电的基础设施。

1）新能源汽车政策低于预期：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响，因此存在一定的政策风险。

2）产能扩张与客户开拓低于预期：项目的投资建设存在项目逾期完工或试投产不顺利的风险，也存在投资或营运成本费用的增加等，使项目经济效益达不到预期目标的风险。

3）产品价格持续下降：行业参与较多且都在扩产，如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。

公司报告：保持行业领先，盈利能力有望较快修复，20220507

公司报告：年报业绩符合预期，动力、储能业务高速增长，20220424

公司报告：业绩超预期，规模效应和供应链管理能力的发挥是主因，20220226

公司报告：业绩符合预期，毛利率超预期增长，20211031

公司报告：动力电池竞争力更加清晰，储能正在成为新增长点，20210829

公司报告：业绩符合预期，报表质量再超预期，20210503

公司深度：全球竞争力清晰，将保持长周期增长，20210430

公司报告：减值计提影响三季度业绩，动力电池保持领先，20201029

公司报告：业绩超预期，动力回暖、其他业务贡献大增，20200829

专题报告：全球竞争力清晰，将体现长周期增长，20200712

公司深度：竞争力清晰，继续全球扩张，20200509

公司报告：国内装机份额超5成，成功打入特斯拉供应链，20200202

公司报告：普莱德补偿问题基本落地，长期价值清晰，20201126

专题报告：宁德时代投资价值分析，20191122

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

招商电新团队：

◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。

◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业，现为招商证券电气设备与新能源行业联席首席分析师。

◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。

◾赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。

◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。

报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：

◾股票评级

强烈推荐：预期公司股价涨幅超基准指数20%以上  

增持：预期公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间  

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

◾行业评级

推荐：行业基本面向好，预期行业指数将跑赢基准指数 

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面向淡，预期行业指数将跑输基准指数

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