◾ 2022H1营收、归母净利润、扣非净利润分别为1129.7、81.68、70.51亿元，分别同比增长156.8%、82.17%、79.95%。其中Q2营收、归母利润、扣非净利润分别642.9、66.75、60.74亿元，分别同比增长158.12%、163.91%、170.4%，业绩大超预期。维持“强烈推荐”评级，预计2022、2023年归母净利润302、510亿元，维持650-700元目标价。
摘要
Q2业绩大超预期。Q2归母、扣非净利润分别环比增长347%、521%，主要系：a、动力电池价格传导：22Q1公司主动承担大部分碳酸锂等原材料价格上涨带来的成本压力，Q2成功向下游顺价。b、出货高增长，上半年电池产量约125GWh（107%YoY)，预计出货接近110GWh（149%YoY），预计Q2出货近60GWh（20%QoQ）。c、上半年公司电池材料及其他业务（研发服务、技术许可等）收入136、74亿（174%、88%YoY），其他业务毛利率同比提高18.1个百分点。
动力电池销量遥遥领先，储能盈利有望修复。动力电池上半年收入791.4亿元（160%YoY），出货约94GWh（144%YoY），国内装机市占率超50%，全球市占率34.8%，较第二名LG拉开20个百分点的差距，大幅领先。估算动力电池毛利率约15%（-8ppt YoY），Q2公司成功顺价估算毛利率已恢复至20%以上，出货约52GWh（23.8%QoQ）。上半年储能收入127亿元（171%YoY），毛利率约6.4%（-30pct YoY），主要系原材料成本快速上涨，上半年完成可能很大比例系去年订单，预计下半年公司储能业务毛利率也将快速修复。
公司五大核心能力仍然保持显著领先。公司在制造体系上较早就实现了向车规级平台的跃迁，形成追求极限制造的体系，工艺创新也在加速；公司在材料体系方面积累深厚，过去推动了众多材料的创新和应用，当前正在推动高镍、超高镍、无钴、富锂锰、铁锂与锰铁锂、M3P以及钠电、复合集流体等一系列新材料探索和推广。同时公司早就建立了完备的制造供应链体系，近几年也加大资源型供应链布局。综上，随着公司新一轮材料和工艺的迭代创新，可能进一步甩开与同行差距。
投资建议：短期看，公司的盈利水平如期快速恢复。长期看，公司全球竞争力更加清晰，当前正处于加速扩张阶段，制约公司发展的要素正在排除。需求端，电动车/储能需求强劲，且更多离线用电场景的储电需求正在涌现，公司的竞争优势可能维持公司规模增长到相当的高度。维持“强烈推荐”评级，预计2022、2023年归母净利润302、510亿元，维持650-700元目标价。
风险提示：新能源汽车政策低于预期；竞争加剧可能导致的价格下降。
一、中报业绩大超预期
公司公告：H1营收、归母净利润、扣非净利润分别为1129.7、81.68、70.51亿元，分别同比增长156.8%、82.17%、79.95%。其中Q2营收、归母利润、扣非净利润分别642.9、66.75、60.74亿元，分别同比增长158.12%、163.91%、170.4%，业绩大超预期。
Q2业绩大超预期：Q2归母、扣非净利润分别环比增长347%、521%，主要系：
a、动力电池价格传导：22Q1公司主动承担了大部分碳酸锂等原材料价格上涨带来的成本压力，Q2成功向下游进行价格传导，估算Q2动力电池毛利率恢复到20%以上。
b、出货高增长，上半年电池产量约125GWh（107%YoY)，预计出货接近110GWh（149%YoY），预计Q2出货近60GWh（20%QoQ）。
c、上半年公司电池材料及其他业务（研发服务、技术许可等）收入136、74亿（174%、88%YoY），毛利率约20.7%、75%。其中其他业务毛利率同比提高18.1个百分点。
财务分析：
【费用率】H1销售、管理、研发、财务费用率分别为3.07%、2.35%、5.11%、-0.32%，合计同比下降2个百分点，其中Q2环比Q1下降1.37个百分点，规模效益显现。
【存货】H1存货约755亿，其中原材料/库存商品/发出商品分别为143.2、296.1、156.5亿元，估算库存与发出商品对应产量约45GWh，保持较高的备库强度。
【负债】H1负债率约68.9%，H1各类带息负债约771亿元，在手现金达1542亿元，远超带息负债。
【投资收益】H1投资收益约17.95亿元，同比大幅增长，其中Q2约13.34亿元主要系（1）参股公司Neo Lithium的股权出售。（2）可能为参股锂矿公司及其他企业获得的收益。
【产能】H1产能154.25GWh，在建产能100GWh，预计今年有效产能将超过350GWh，目前公司总规划产能（考虑合资企业）产能将超过850GWh，仍在强劲扩张。
二、动力电池市占率遥遥领先，储能电池盈利有望修复
动力电池市占率遥遥领先，Q2迎来盈利拐点。2022H1动力电池收入791.4亿元（160%YoY），出货约94GWh（144%YoY），国内装机市占率超50%，全球市占率34.8%，较第二名LG拉开20个百分点的差距，大幅领先。估算公司动力电池不含税均价0.84元/wh（+6.5%YoY），动力电池毛利率约15%（-8ppt YoY），下滑主要系22Q1原材料成本上涨。其中22Q2公司成功向下游进行价格传导，估算毛利率恢复至20%以上，出货约52GWh（23.8%QoQ）。
储能盈利水平有望在下半年修复。2022H1储能电池收入127亿元（171%YoY），毛利率约6.4%（-30pct YoY），主要系原材料成本快速上涨，上半年完成的储能订单可能多为去年订单，预计下半年公司新签订单、在建订单将更多以传导后的价格核算，储能业务毛利率也有望快速修复。
三、公司的全球竞争力更加清晰
公司五大核心能力仍然保持显著领先。公司在完成向车规级体系的跨越后，较早就与国际电池同行同台竞技，近几年公司研发与制造能力以及培育的供应链体系优势开始显现，全球竞争力更加清晰。在国内市场，公司在技术研发、制造管理、know-how与工艺积累、上游资源布局等各个维度都保持显著领先。在锂电池的五大核心竞争要素上，公司都有深厚的底层积累。
● 车规级制造，长流程的精益化管理是基本素质，公司传承自类似制造业，优势明显，当前阶段更是追求极限制造，培育和吸引了众多的中国装备产业群。
● 锂电池的迭代进步主要围绕材料展开，需要强大的材料体系支撑。市场有人说锂电趋于成熟的观点不太准确，相反，锂电的材料、工艺结构创新层出不穷。围绕高镍及更新的富锂锰基，高性价比的铁锂及其升级版磷酸锰铁锂，围绕快充、固态电池、钠电池等，还有众多的创新点。公司这方面优势将体现为比较大的产品差异。
● 电池有一定的化工业态，需要深厚的know-how与工艺积累。公司核心团队较早就在这个领域耕耘，这个积累无捷径可走，这也是锂电池近40年的产业史，很少有新进入者能“逆袭”的经济性本质。
● 巨大、持续的资本开支，需要极强壮的资产负债表支撑。电动车环节，从接触客户送样到最终体现为批量收入，往往需要1.5-2.5年的时期，期间需要较大的人力、资本提前投入，小企业难以承受这样的模式。
● 需要长期的、资源型供应链的保障能力。由于资源型供应链开发周期显著大于化工品，化工品显著长于普通机电加工制造，在终端快速增长的过程中，顶层资源品出现硬缺口，对下游形成制约，需要相应资源型供应的管理应对，才能在这个阶段，也保障企业继续壮大。
技术实力突出，新产品布局完善。电池企业综合竞争要素多，需要对长流程的精密制造管理能力，也需要有强大的电化学体系支撑。近几年越来越多新型锂电材料涌现出来，如磷酸锰铁锂、硅碳负极、新型电解液添加剂、复合集流体、连续石墨化等，同时电池工艺和结构的创新也在持续开展，如CTP/CTC、大圆柱、干法电极等。公司在全部领域均有研发布局，且在近两年不断的推出新产品，展现公司强悍的研发实力。
不断投入研发是保持技术领先的核心，公司研发费用的投入、以及高端人才储备上均领先同行。这也使得公司专利数量在同行业中保持较大领先，其中材料及电池安全相关专利占比约22%，也处于行业前列。电池企业专利中大量的材料专利布局是电池企业持续强化其电化学材料体系的搭建的基础。
2022年公司在CTP领域再做突破，推出第三代CTP电池，麒麟电池。将水冷板、隔热板、缓冲板集成，并采用倒立设计，进一步提高电池空间利用率，能量密度达250Wh/kg，续航里程超过1000km。此外，公司也相继推出钠离子电池、巧克力换电块等创新产品。公司在新技术、新方向上的布局是前瞻且领先的。
布局中上游产业链，强化供应链管理。公司向来重视对上游材料及资源品的布局，通过合资建厂或参股的形式。随着今年锂价大幅上涨，公司对锂资源的布局也正在加速。
锂电池长期潜在市场超空间可能远超预期。未来人类的用能世界，将更鲜明的体现出终端电气化、清洁能源化、离线/移动用电化的“三化”态势，锂电池不仅仅是电车和储能需求，更是更丰富多样、更无处不在的离线用电的储电介质，这和强大的电网体系共同构成用能/用电的基础设施。
盈利预测
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风险提示
1）新能源汽车政策低于预期：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响，因此存在一定的政策风险。
2）产能扩张与客户开拓低于预期：项目的投资建设存在项目逾期完工或试投产不顺利的风险，也存在投资或营运成本费用的增加等，使项目经济效益达不到预期目标的风险。
3）产品价格持续下降：行业参与较多且都在扩产，如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。
◾赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。
◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。
评级说明
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
◾股票评级
强烈推荐：预期公司股价涨幅超基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾行业评级
推荐：行业基本面向好，预期行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，预期行业指数将跑输基准指数
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