美银证券：NVIDIA Corporation 管理层会议：解决关键投资者争议，产品管线可见性稳健
人工智能需求和可见性依然强劲，维持“买入”评级，为首选标的
我们很高兴能在旧金山举办英伟达首席财务官Colette Kress与投资者关系副总裁Toshiya Hari的投资者晚宴，同时还邀请了英伟达超大规模和高性能计算副总裁兼总经理Ian Buck参与主题演讲。整体而言，管理层对来自云和企业客户的需求与持续兴趣持非常积极的态度，目前也有全方位的供应扩张作为支撑。我们认为，英伟达回应了过去一年压制股价表现的三大关键投资者争议：1）Blackwell机架的推进与执行情况，2）AI扩散与主权AI的需求，3）中国AI出货情况。
我们维持“买入”评级，并继续将英伟达列为该板块的首选标的，目标价为180美元。我们认为英伟达仍然是人工智能浪潮中最具受益潜力的公司，依托其在性能（AI扩展能力）、产品管线、既有地位、规模以及开发者支持等方面的多年领先优势。目前英伟达的未来12个月市盈率为30倍，相较于过去5年39倍的中位数仍具有吸引力，PEG比率也低于1.0倍，相比之下，排除英伟达外的“七巨头”（Mag-7）中位PEG为2.4倍。
机架级部署进展顺利，GB300将在第二季度开始量产
正如英伟达在第一财季财报中提到的“每家超大规模客户每周部署1,000个机架”的说法所暗示，最新一代的GB200 NVL机架级系统目前已全面启动量产。尽管管理层确认这一数字中包括了此前未完成订单的补量部分，且预计后续会逐步恢复至正常节奏，但Blackwell的推进目前总体顺利，占据第一财季计算业务收入的约70%。此外，后续的Blackwell Ultra（GB300）也将在第二财季开始生产，计划于下半年启动量产，而下一代Rubin/Feynman产品也仍在按年更替的节奏上有序推进。值得注意的是，英伟达预计新旧产品之间可实现平滑过渡，几乎无需额外的产能爬坡成本（即不会造成毛利率压力），这得益于在Blackwell阶段积累的NVL/机架级部署经验。
中国市场已完全去风险化，主权AI刚刚开始
在H20芯片遭遇出口限制并产生减值损失之后，中国市场对英伟达而言已完全去风险化，其当前数据中心的销售预测中已不包括任何来自中国的销售收入。尽管有报道称英伟达可能会面向中国500亿美元AI总潜在市场开发后续产品，但此类销售将是额外增量。与此同时，AI扩散规定的放宽使得英伟达可直接或通过云服务商、新型云厂商或代表主权方投资的企业客户切入主权AI领域。英伟达预计各主要国家主权机构都将拥有自己的基础/前沿大模型，这些模型将如同现有超大规模厂商的前沿模型一样，需要不断更新以纳入最新信息。
1吉瓦数据中心电力 = 500亿美元市场机会
英伟达表示，每1吉瓦的数据中心部署代表其数据中心产品线（包括计算、网络等）大约500亿美元的机会。简单计算，每颗Blackwell GPU的功耗在700W至1200W之间，意味着1吉瓦的电力需求约对应100万颗GPU，按每颗售价3.5万至4万美元估算，约合350亿至400亿美元；再加上大约50亿美元的网络设备和50亿美元的其他部件支出，总体规模即为约500亿美元。根据第三方预测，仅今年就有5-7吉瓦的数据中心电力部署在进行中，这意味着英伟达面向数据中心的市场机会在2500亿至3500亿美元之间，而当前的订单管线约为1750亿美元。我们认为，英伟达与超大规模客户的关系是一种共生关系，能持续提供有计划并高质量执行的计算能力。
目标价和风险说明
我们的180美元目标价基于2026年日历年预期市盈率30倍（不含现金），处于英伟达历史25倍至56倍前瞻市盈率区间的较低端。我们认为在当前面临成本通胀和关税等短期扰动的背景下，该估值是合理的；同时未来增长前景（如游戏业务触底回升、数据中心长期强劲需求）部分对冲了这些不利因素。
下行风险包括：1）消费驱动的游戏市场疲软，2）与大型上市公司、内部云项目及其他私营公司在AI和加速计算领域的竞争，3）中国地区计算产品出货限制带来超预期影响，或新增的相关管制，4）企业、数据中心与汽车市场销售节奏不稳定且难以预测，5）资本回报可能放缓，以及6）政府对英伟达在AI芯片市场主导地位的审查力度加大。