◾发布第一期员工持股计划：2017年12月5日晚，公司公告第一期员工持股计划（草案）：拟设立资金总额不超过3000万元，每份认购价格为1元，参与员工总人数不超过129人，其中董监高共8人，认购金额不超过961.5万元，占比为32.05%。
摘要
1.发布员工持股计划。公司实际控制人陈秀峰先生将为此计划提供借款，借款与自筹比例不超过2：1，且存续期间没有利息；持股计划设立后将认购总额不超过6000万元、优先劣后比不超过1:1的信托计划劣后级份额，优先级预期年化收益率不超过6%。该信托计划将在6个月内主要通过二级市场购买公司股票约225.14万股，存续期24个月，锁定期12个月，由实际控制人承担补仓义务。
2.前三季度业绩基本符合预期，盈利能力有所回落。2017年前三季度公司实现营收3.87亿元，同比增长1.15%，归母净利润9176万元，同比下降25.73%。受动力电池装机量增速不及预期以及隔膜行业价格下降影响，公司产品毛利率和净利率分别由2016年的60.6%/30.32%回落至50.62%/21.3%。
3.干法格局比较稳定，海外客户贡献增量。干法供给格局相对稳定，公司2016年以来干法出货量达到2.2亿平居国内第一；2017H1公司0.5亿平干法和0.4亿平湿法隔膜产线相继投产，总产能达2.5亿平（干湿法各1.8/0.7亿平），年底合肥星源有望继续新增产能0.4-0.5亿平，届时总产能将达3亿平。公司现有客户包括LG、比亚迪、国轩、力神、万向、捷威、亿纬等，后续有望开拓特斯拉、宝马等国际主流客户，切入其供应链贡献增量。
4.湿法隔膜有希望获得突破。公司2006年就开始自主研发湿法工艺技术，并建立了中试生产线。湿法产线投资过大，是干法的2到3倍，并且湿法产线的建设期更长。2014年底，公司第一条湿法产线投产，2015年湿法隔膜产能达2000万平，2016年公司湿法隔膜年产能上升到2600万平，2017H1产能扩至7000万平，2017年底有望升至1.2亿平。
投资建议：预计公司2017-2019年实现净利润1.80/2.55/3.11亿元，考虑目前行业现状，维持“审慎推荐-A”评级。
风险提示：硅料双反导致国内价格暴涨，海外战略不及预期。
1、发布员工持股计划
2017年12月5日晚，公司发布第一期员工持股计划（草案）：拟设立资金总额不超过3000万元，每份认购价格为1元，参与员工总人数不超过129人，其中董监高共8人，认购金额不超过961.5万元，占比为32.05%。
公司实际控制人陈秀峰先生将为此次参与对象提供借款支持，借款与自筹比例不超过2：1，且存续期间没有利息；另外，员工持股计划设立后将认购总金额不超过6000万元、优先劣后比不超过1:1的信托计划劣后级份额，预期优先级年化收益率不超过6%；
该信托计划将在6个月内主要通过二级市场购买公司股票，估算大约225.14万股，约占公司现有股本总额的1.17%，存续期24个月，标的锁定期12个月，且由实际控制人承担补仓义务，彰显公司发展的信心，促进公司建立、健全长期有效的激励约束机制，充分调动管理者和员工的积极性和创造性，吸引和留住优秀人才和业务骨干，提高公司员工的凝聚力和公司竞争力，确保公司长期、稳定发展。
2、前三季度业绩基本符合预期，
行业调整影响公司短期盈利能力
2017年前三季度公司实现营业收入3.87亿元，同比增长1.15%，归属母公司净利润9176万元，同比增长-25.73%，盈利水平下降主要是受动力电池装机量增速不及预期以及隔膜价格下行影响，同时公司产品毛利率和净利率也由2016年的60.6%/30.32%回落至50.62%/21.3%。
分季度来看，2017年前三季度公司营收、归母净利润Q1/Q2/Q3分别为1.20/1.27/1.40、0.35/0.36/0.21亿元，同比长-13.25%/9.72%/8.92%、-34.12%/-10.24%/-31.79%。Q1营收和净利润均同比下降，主要是由于2017年新能源汽车补贴标准退坡和从严、各地补贴政策未及时落地导致电池厂商对隔膜需求放缓，隔膜销量及价格均有所下降；Q2继续受政策端的影响，隔膜需求不及预期导致销量下降，干法隔膜市场竞争加剧导致价格下滑，公司投入湿法隔膜新产线导致成本处于高位，因而第二季度净利润同比下降；Q3净利润同比下降主要是控股子公司合肥星源亏损以及公司清理资产损失所致。
3、干法隔膜龙头有望价稳量升，
海外客户贡献增量
2016年以来，星源材质干法出货量达到2.2亿平，位居国内企业干法出货量第一，远远领先第二名中科科技的1.2亿平。星源材质在干法隔膜领域，牢牢占据最大的市场份额，是绝对的干法龙头企业。今年以来，干法隔膜的价格持续下降，降幅超过15%，后续价格有望企稳。
2017年上半年，公司深圳总部0.5亿平干法隔膜及合肥星源0.4亿平湿法隔膜产线相继投产，使得总产能达2.5亿平（干湿法各1.8/0.7亿平），年底合肥星源有望继续新增产能0.4-0.5亿平，届时总产能将达3亿平，缓解湿法产能不足、干湿法比例严重失调的矛盾，出货量有望再度提升。公司现有客户包括LG、比亚迪、国轩、力神、万向、捷威、亿纬等，下半年有望开拓特斯拉、宝马等国际主流客户，切入其供应链贡献增量。
4、4.8亿元可转债扩产3.6亿平湿法隔膜，
产能释放或跻身第一梯队
公司2006年就自主研发并掌握了湿法工艺技术，并建立了中试生产线。由于湿法产线投资过大，是干法的2到3倍，并且湿法产线的建设期更长，公司刚开始将主要业务重心放在干法隔膜上；2014年底，公司第一条湿法产线投产，2015年湿法隔膜产能达2000万平，2016年产能上升到2600万平，2017H1产能扩至7000万平，年底有望升至1.2亿平。
2017年8月9日，公司披露拟发行可转债募资4.8亿元，扩产3.6亿平湿法及涂覆隔膜，建设期为33个月，分两期分别建设年产1.8亿平的产能，合计湿法隔膜制膜主线8条，多功能涂覆隔膜生产线24条，预计建成后可实现年销售收入13.88亿元，净利润2.76亿元，达产后公司总产能预计将达到7-8亿平，预计一期将于2018年四季度投产，二期将于2019年投产，产能释放后公司有望跻身湿法隔膜第一梯队，业绩高增长可期。
5、投资建议
预计2018-2020年随着积分制政策的落地以及海外车企的车型放量，有望带动下游需求快速回暖，公司干法隔膜有望量升价稳，湿法隔膜产能将逐步释放，预计公司2017-2019年实现净利润1.80/2.55/3.11亿元，我们认可公司是具有国际竞争力和国际视野的企业，考虑目前行业的因素，维持“审慎推荐-A”评级。
相关报告
1、《星源材质（300568）—业绩符合预期，拟发可转债扩产3.6亿平米湿法隔膜》2017-08-22
2、《星源材质（300568）：2016年业绩高增长，2017年湿法隔膜产品将成为关注点》2017-02-26
3、《星源材质（300568）—纯正锂电隔膜龙头，进口替代抢占先机》2017-01-03
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾周铮：招商证券基础化工行业首席分析师，金融学硕士，2015年加入招商证券。曾供职于天相投顾、华创证券、方正证券。
◾陈术子：上海交通大学硕士，曾就职于光大证券，2015 年加入招商证券，研究新能源发电产业。
◾陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车上游产业。
◾龙云露：清华大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究电力设备、新能源汽车上游产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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